兩次定向降準，調整存貸比口徑……一系列微刺激有效地改善了市場(chǎng)情緒。很多人認為流動(dòng)性在下半年將轉向整體寬松。
　　果真如此嗎？
　　7月1日，銀行間市場(chǎng)發(fā)行的10年期國開(kāi)債險遭流標，投標倍數僅為1.01倍，中標利率高達5.5%，大幅超出市場(chǎng)預期，高出招標前一日二級市場(chǎng)收益率近60個(gè)基點(diǎn)。同日，央行還恢復了正回購操作。從這些現象看，對下半年的流動(dòng)性要謹慎樂(lè )觀(guān)。
　　整體考慮，銀行存貸比口徑的調整，固然有利于減輕銀行存貸比約束，擴大信貸投放資源，但對政策效果的預期不宜過(guò)度樂(lè )觀(guān)，這次調整對信貸增長(cháng)的推動(dòng)或許并不會(huì )特別明顯。
　　其一，銀行體系的整體存貸比相較75%紅線(xiàn)仍有一定空間，特別是國有大行信貸資源投放的空間依然較大。一季報數據顯示，工農中建四大行的存貸比分別為67.3%、60.25%、71.21%和69.38%。這次存貸比口徑的調整，只會(huì )對部分存貸比緊張的股份制銀行和區域中小銀行有效果，對信貸的整體推動(dòng)應該不會(huì )特別明顯。
　　其次，隨著(zhù)個(gè)別風(fēng)險事件的暴露，銀行風(fēng)險偏好下降也難以推動(dòng)信貸大幅增長(cháng)。在經(jīng)濟下行周期和多個(gè)行業(yè)信用風(fēng)險上升的局面下，即使信貸資源增加，企業(yè)貸款的可得性和信貸成本也不會(huì )出現明顯改善。甚至，隨著(zhù)監管壓縮非標的進(jìn)程，原有通過(guò)非標融資的低信用等級客戶(hù)或將被迫以較高的貸款上浮利率轉回表內。
　　對于貨幣政策而言，雖然央行幾度強調穩健的政策取向未變，可市場(chǎng)的寬松預期并未淡化，甚至在降準預期的同時(shí)開(kāi)始憧憬降息。
　　但是，在當前的經(jīng)濟下行周期中，去產(chǎn)能、去杠桿和樓市去泡沫的任務(wù)仍未完成，風(fēng)險與增長(cháng)間的博弈成為貫穿調控的主要矛盾，貨幣政策的整體寬松不利于化解風(fēng)險，故此“穩增長(cháng)”重任要靠財政政策擔綱。未來(lái)，財政政策或將更加積極，赤字率或有所提高，政策著(zhù)力點(diǎn)在既能拉動(dòng)短期增長(cháng)，又能促進(jìn)結構調整的一些領(lǐng)域，中西部地區基建、棚戶(hù)區改造、水利等領(lǐng)域將繼續是政策支持的重點(diǎn)。同時(shí)實(shí)施結構性減稅，降低企業(yè)尤其是中小企業(yè)稅費負擔。
　　在貨幣政策取向方面，資產(chǎn)價(jià)格、匯率、金融穩定等諸多變量將約束央行政策工具的取舍�？傮w將穩中有松，但不會(huì )過(guò)度放松，貨幣信貸將繼續保持平穩增長(cháng)。下半年不排除將定向降準范圍和力度再次擴大，但年內看到整體降準、降息的可能性不大。在信貸規�？刂品矫�，央行的合意貸款目標在10萬(wàn)億左右�？梢灶A期，政策將以穩定總量和優(yōu)化結構為主要調控方向，綜合運用數量、價(jià)格等多種貨幣政策工具。這是因為本輪“穩增長(cháng)”政策的目的不在于刺激經(jīng)濟過(guò)快增長(cháng)，而在于托住經(jīng)濟保持在合理區間，不讓其滑出下限尤其是底線(xiàn)。
　　中金公司判斷，從央行主動(dòng)凈投放資金規模來(lái)看，5、6月份有所加大，但這些資金的投放一定程度與擔憂(yōu)6月末“錢(qián)荒”有關(guān)。6月末過(guò)后，主動(dòng)投放規�？赡苈杂邢陆�。不過(guò)，在央行無(wú)意全面性刺激，大幅降準降息可能性不大的情況下，如果要調控中長(cháng)期利率水平，可能仍需要依靠定向寬松政策，如通過(guò)再貸款、PSL等方式向希望刺激的實(shí)體經(jīng)濟輸送相對便宜的資金。