近日不少分析集中在5月央行外匯占款“驟降99%”這個(gè)現象上，指出這可能是央行貨幣發(fā)行模式調整的最新反映。如此“見(jiàn)微知著(zhù)”可能有點(diǎn)過(guò)了。事實(shí)上，情況還遠不是那么清楚。

    先來(lái)澄清些概念�！巴鈪R占款”在我國指的是金融機構購買(mǎi)外匯過(guò)程中付出去的人民幣。我們拿著(zhù)美元、歐元到中國銀行等機構去換成人民幣，這些外幣進(jìn)入到銀行體系內。商業(yè)銀行也會(huì )拿著(zhù)外匯去找中國人民銀行再換成人民幣，而中國人民銀行作為央行，只能通過(guò)貨幣發(fā)行的手段來(lái)向商業(yè)銀行支付人民幣。如此一來(lái)，央行的購匯行為就直接導致整個(gè)經(jīng)濟體內貨幣量的上升。

    外匯占款因此分為兩個(gè)口徑：金融機構外匯占款和央行外匯占款。前者包含后者，但后者在整個(gè)貨幣創(chuàng )造的過(guò)程中更為重要。然而，外匯占款數據本身不像我們常見(jiàn)的GDP增速或CPI同比那么穩定。2013年6月，央行外匯占款增長(cháng)量從前月的1012.87億元下降到-90.86億元，如果硬要算個(gè)增速出來(lái)，那就要說(shuō)下降109%了。事實(shí)上，這沒(méi)啥意義。

    所以，單就數據說(shuō)數據，這個(gè)“99%”的信號含義，不是很充足。

    退一萬(wàn)步講，這個(gè)數據即便真的說(shuō)明外匯占款在趨勢下降，那么由此講央行貨幣發(fā)行模式受到?jīng)_擊也仍需要進(jìn)行更為嚴密的論證。理論上，央行外匯占款本身受四方面因素影響。第一，居民與企業(yè)從國外獲得外匯的能力；第二，居民與企業(yè)持有外匯的意愿；第三，商業(yè)銀行持有外匯的意愿；第四，中央銀行愿意持有外匯的意愿。如果想把事情落到第四條上，邏輯上必須把前三條的干擾給排除。但事實(shí)上這一任務(wù)無(wú)法嚴密完成。

    首先，我國從國外獲得外匯的能力近年來(lái)的確在下降�！俺隹趧�(chuàng )匯”說(shuō)清了我國外匯的基本來(lái)源：凈出口。此外，國外直接投資和國際熱錢(qián)也都是我國外匯的重要來(lái)源。但2008年金融危機之后，我國凈出口占GDP的比重明顯下降，也不再是拉動(dòng)經(jīng)濟快速增長(cháng)的“三駕馬車(chē)”之一。這背后有外需波動(dòng)的原因，更有我國經(jīng)常賬戶(hù)收支漸趨平衡的大背景。危機后，我國外匯占款平均水平從每月凈增3000億以上下落到1000億附近，這是非常值得關(guān)注的情況。

    其次，即便通過(guò)種種渠道我國居民、企業(yè)或政府獲得了外匯，但是否將其轉換為人民幣是另外一個(gè)問(wèn)題。顯然，如果美元相對于人民幣在升值，那么大家就不會(huì )太樂(lè )意將美元早早換出去。這種心理下，銀行體系外就會(huì )留存大量的外匯。由于我國已于2012年4月16日取消了強制結售匯的制度，所以“藏匯于民”的現象最近兩年開(kāi)始加速，反映在國內外匯存款大幅上升。如果大家都不結匯，那么商業(yè)銀行也自然沒(méi)有多少外匯拿到央行那里去再做一次兌換，央行外匯占款自然就低。所以5月數據中很可能包含著(zhù)人民幣疲弱的因素。

    接下來(lái)，假設大家還是都去結匯，但商業(yè)銀行可能出于自身利益的考慮而不愿意把外匯再賣(mài)給央行。這種現象的結果，就是每個(gè)月金融機構外匯占款與央行外匯占款之間存在著(zhù)明顯的不匹配�，F實(shí)中，商業(yè)銀行會(huì )根據自身業(yè)務(wù)情況來(lái)估計需要留存多少外匯資金。所以，央行的外匯占款，也可能是商業(yè)銀行自身藏匯的結果。

    最后，才是央行接受商業(yè)銀行結售匯需求的意愿問(wèn)題。自從2001年我國加入WTO以來(lái)，我國基礎貨幣量的增長(cháng)與外匯占款增量大致相當，說(shuō)明外匯占款實(shí)質(zhì)成為我國貨幣發(fā)行的基本通道。近年來(lái)，從實(shí)際結果來(lái)看，央行有弱化這一通道的趨勢。

    然而把這四方面的因素都分析之后，即可看清楚，這最后一方面引申出來(lái)的想象，著(zhù)實(shí)需要更強烈的信號才能夠印證。其他三方面的動(dòng)向不容小視。