近日，央行貨幣政策委員會(huì )第二季度例會(huì )新聞稿的兩句話(huà)引發(fā)了市場(chǎng)人士的極大關(guān)注。第一句話(huà)是“當前經(jīng)濟金融結構開(kāi)始出現積極變化”;第二句話(huà)是“靈活運用多種貨幣政策工具”。這兩句話(huà)是央行貨幣政策委員會(huì )第二季度新聞稿比第一季度新聞稿多出的內容。特別是第二句話(huà)被部分市場(chǎng)人士分析為“可能會(huì )有更多定向寬松政策措施出臺”。就貨幣政策總基調而言，如果定向寬松范圍沒(méi)有限制而明顯擴大，那么很難還從整體上認定為這還是“穩健”的貨幣政策。事實(shí)上，應對國際金融危機以來(lái)，我國宏觀(guān)經(jīng)濟已經(jīng)經(jīng)歷了多次貨幣“放水“的刺激，但貨幣刺激的效果極為有限，且副作用越來(lái)越大，并已經(jīng)成為影響到當前宏觀(guān)經(jīng)濟金融穩定的主要威脅。
貨幣與經(jīng)濟的現實(shí)關(guān)系遠比想象中要復雜。以信用貨幣為基礎的現代經(jīng)濟，貨幣已經(jīng)成為宏觀(guān)經(jīng)濟運行的潤滑油，而且還獲得了短期推動(dòng)總需求擴張的功能。但這并不意味著(zhù)貨幣供應可以無(wú)限擴張，貨幣政策“包打天下”。應該看到，宏觀(guān)經(jīng)濟增長(cháng)表現要受到生產(chǎn)要素及其結構內在調節與平衡的制約。在科學(xué)技術(shù)未出現重大進(jìn)步之前，一國社會(huì )總供求失衡，主要源于供求結構的錯位與調整，使得宏觀(guān)經(jīng)濟增長(cháng)速度在均衡增長(cháng)率之間小幅波動(dòng)，進(jìn)而為國家干預提供了操作依據。貨幣政策之所以能短期刺激經(jīng)濟增長(cháng)，主要是改變了社會(huì )通脹預期，促使總需求短期快速釋放。但從中長(cháng)期看，在理性預期作用下，社會(huì )商品價(jià)格漲幅趨向一致，貨幣刺激就成為單純的“放水”，并不會(huì )帶來(lái)實(shí)際產(chǎn)出的增加。有人曾計算過(guò)2003年至今的房?jì)r(jià)漲幅，大體與貨幣供應量的漲幅保持一致。
為應對2008年國際金融危機沖擊，我國貨幣政策擔當了宏觀(guān)經(jīng)濟刺激政策的主角。雖然表面上是中央與地方政府投資規模的急劇擴張，但適度寬松貨幣政策帶來(lái)的信貸規模超常規增長(cháng)與貨幣供應規模的急劇擴張，給予項目投資最大程度的資金支持。此后，為應對宏觀(guān)經(jīng)濟下行壓力，在多個(gè)時(shí)期貨幣供應出現“放水”情況。事實(shí)表明，貨幣政策不宜承擔宏觀(guān)經(jīng)濟刺激政策的主角。在經(jīng)濟下行期，財政政策優(yōu)勢更為明顯，更應走上前臺發(fā)揮積極作用。從2009年以來(lái)每一輪貨幣刺激效果看，邊際政策效應期遞減，如今貨幣刺激只會(huì )是帶動(dòng)房地產(chǎn)等資產(chǎn)價(jià)格上漲，而難以推動(dòng)實(shí)際產(chǎn)出增加，且還明顯增加了我國通貨膨脹的潛在風(fēng)險。就實(shí)際通貨膨脹感受而言，當前我國城鎮居民實(shí)際收入增長(cháng)有限，日常商品價(jià)格上漲過(guò)快已經(jīng)很大程度上抵消了名義收入的增長(cháng)。
靈活運用多種貨幣政策工具是中央銀行天然義務(wù)。貨幣政策以熨平宏觀(guān)經(jīng)濟短期波動(dòng)為目標，必然要求中央銀行根據宏觀(guān)經(jīng)濟運行變化相機抉擇，選擇適合的貨幣政策工具進(jìn)行操作，以實(shí)現經(jīng)濟增長(cháng)和物價(jià)穩定的目標。特別是當前我國宏觀(guān)經(jīng)濟形勢復雜多變，傳統貨幣政策工具操作存在較大缺陷，而且傳統貨幣政策工具的含義和理念也出現新變化，適應經(jīng)濟新形勢的創(chuàng )新型貨幣政策工具也應運而生。中央銀行有理由、有能力也必須要靈活運用多種貨幣政策工具。但這種表述不宜被解讀為更大范圍寬松貨幣政策的開(kāi)始。
中央對當前宏觀(guān)經(jīng)濟形勢作出“三期迭加”的重要判斷，而其中的“前期刺激政策消化期”主要應該是指對貨幣集中“放水”進(jìn)行稀釋。應該看到，我國龐大的貨幣供應總量，始終是高懸在實(shí)體經(jīng)濟的達摩克利斯之劍。雖然這些年新增的貨幣供應量主要流向房地產(chǎn)行業(yè)，使得物價(jià)形勢總體可控，但房?jì)r(jià)上漲也存在與物價(jià)全面上漲類(lèi)似的社會(huì )財富再分配效應，需要引起高度警惕。當前為了創(chuàng )造一個(gè)單位的國內生產(chǎn)總值(GDP)，需要新增近2個(gè)單位的貨幣供應量，表明了貨幣政策對經(jīng)濟產(chǎn)出推動(dòng)作用已經(jīng)非常低下。事實(shí)上，我國實(shí)體經(jīng)濟融資困難或成本高企，是產(chǎn)能過(guò)剩產(chǎn)業(yè)、僵尸企業(yè)、房地產(chǎn)業(yè)對社會(huì )資金的無(wú)效、低效占用，產(chǎn)生了明顯的結構性資金供求錯位難題。這一問(wèn)題的解決，最終是要通過(guò)實(shí)體經(jīng)濟結構的主動(dòng)調整來(lái)消除。如果僅僅是貨幣供應數量的簡(jiǎn)單增加，那么仍將存在“資金截留機制”，新增的社會(huì )融資還是可能流向與結構調整背離的行業(yè)、產(chǎn)業(yè)或企業(yè)。
當然，貨幣政策定向寬松機制還有待完善，定向刺激傳導機制更有待疏通，但無(wú)論什么時(shí)候都不能過(guò)度依賴(lài)貨幣刺激來(lái)穩定經(jīng)濟增長(cháng)。在過(guò)去貨幣“大水灌秧”的作用下，期待中的金融普惠并沒(méi)有出現。這充分表明，為維持宏觀(guān)經(jīng)濟健康增長(cháng)，必須要堅持穩健的貨幣政策總基調。但如果是大面積、大范圍的“定向寬松”，還不如一次小級別“全面寬松”來(lái)得過(guò)癮。那樣的話(huà)，又難免陷入“全面強刺激”的陷阱。