從3月“分類(lèi)調控”到7月“千方百計消化庫存”的基調變化，顯示放松限購，輔之以貸款成本短期內趨勢性下降的激活需求的樓市政策已經(jīng)形成，“去庫存”和“促銷(xiāo)售”將是未來(lái)樓市政策主題。除一線(xiàn)城市外，基于限購全面松綁能釋放出部分需求，再加上房貸緊縮局面緩解，市場(chǎng)對于樓市悲觀(guān)的預期將會(huì )改變。同時(shí)，其他領(lǐng)域“微刺激”力度穩中有降，貨幣政策定向寬松也為改善樓市資金面創(chuàng )造了條件，樓市短期內回升應是大概率事件。

　　研判樓市政策的走向，過(guò)去存在一個(gè)屢屢應驗的規律，那就是“經(jīng)濟上行時(shí)保民生、經(jīng)濟下行時(shí)保經(jīng)濟”。當然，這一規律若拿到目前應用的話(huà)，還要考慮調結構問(wèn)題。因此，看待當前的樓市政策，不能不緊扣今年以來(lái)靠“微刺激”托底經(jīng)濟，并為調結構創(chuàng )造空間的大環(huán)境。這樣，對樓市政策從3月的“分類(lèi)調控”到7月的“千方百計消化庫存”的基調變化就會(huì )有較為清楚的認識，對下半年的樓市政策走向，也能拿捏得八九不離十。

　　一季度經(jīng)濟增速滑出7.5%的下限時(shí)，樓市的情況更糟，信貸全面緊縮，開(kāi)發(fā)商迅速收縮拿地和新開(kāi)工(連續數月出現20%以上降幅)，主要城市成交量下滑30%左右，嚴重拖累固定資產(chǎn)投資。即便如此，部分城市試圖松綁限購時(shí)，中央政府依舊以“零容忍”的高壓態(tài)勢及時(shí)叫停。因為在“調結構”的戰略下，降低經(jīng)濟對樓市的依賴(lài)度是不得不忍受的痛。而對商品房銷(xiāo)售繼續下探，以及未來(lái)對于固定資產(chǎn)投資、財政和經(jīng)濟增長(cháng)的沖擊，政府決意通過(guò)“微刺激”來(lái)緩和。

　　因此，今年樓市“分類(lèi)調控”基調在上半年事實(shí)上偏向了緊縮的一面。但是，以央行加杠桿(定向寬松)和政府加杠桿(基建和鐵路投資)為主要內容的“微刺激”，盡管在“穩增長(cháng)”上效果顯著(zhù)，但宏觀(guān)數據和微觀(guān)數據的背離，即固定資產(chǎn)投資、工業(yè)增加值等逐月向好，但原材料、能源價(jià)格指數卻持續走弱，讓管理層開(kāi)始擔憂(yōu)“微刺激”政策可能會(huì )走歪：鑒于新經(jīng)濟還未站穩，樓市在持續下滑，讓上下游看不到盈利機會(huì )，“微刺激”政策不僅無(wú)法激活民間投資，還可能會(huì )惡化產(chǎn)能過(guò)剩、預算軟約束、政府債務(wù)風(fēng)險。如果是這樣，則不僅背離“微刺激”的政策初衷，更將擠壓“調結構”、“促轉型”的戰略空間。

　　今年以來(lái)廣義貨幣M2增速已達14.7%，比年初制訂的13%目標高出1.7個(gè)百分點(diǎn)，在社會(huì )資金并不缺乏的情況下，融資成本卻居高不下。這更讓管理層擔憂(yōu)，由于私人部門(mén)投資的動(dòng)力不足、信心不強，政府唱“獨角戲”的“微刺激”，其所釋放出的財政和貨幣資金，恐將無(wú)法避免效率低和預算軟約束的宿命，無(wú)法避免一放松就重回“發(fā)鈔救市”的老路，無(wú)法避免“保增長(cháng)”和“調結構”的不兼容。也就是說(shuō)，政府一旦加杠桿，釋放出政府部門(mén)投資風(fēng)險低的信號，資金就會(huì )趨利避害地流向不計投資成本的國有制造業(yè)、融資平臺，民間資金需求被擠出就不可避免，這是融資成本居高不下的源頭�；蛘哒f(shuō)，融資成本居高不下是內生現象。

　　中央政府對“微刺激”負面效應的擔憂(yōu)，在央行《2014年二季度貨幣政策執行報告》體現得很明顯，報告淡化了經(jīng)濟下行風(fēng)險，更多強調了“微刺激”政策下的債務(wù)風(fēng)險、未來(lái)可能出現通脹、全社會(huì )融資成本難降、產(chǎn)能過(guò)剩、延緩結構性改革等方面的問(wèn)題。因此，二季度經(jīng)濟企穩后，政府及時(shí)兌現了“微刺激”托而不舉的意圖，有意識降低了“微刺激”的力度。

　　同時(shí)，中央政府對地方救樓市態(tài)度也有了明顯的變化，突出表現在5、6月金融監管部門(mén)“喊話(huà)”，要求支持合理住房消費，限購紅線(xiàn)可以突破了。從6月底呼和浩特正式發(fā)文松綁限購，不到兩個(gè)月的時(shí)間，除一線(xiàn)和少數幾個(gè)二線(xiàn)重點(diǎn)城市外，46個(gè)限購城市中的絕大部分退出了限購。而且，在7月11日召開(kāi)的全國住房城鄉建設工作座談會(huì )上，新任住建部部長(cháng)陳政高提出了下半年樓市要“千方百計消化庫存”，這是樓市政策從偏緊縮的“分類(lèi)調控”向偏寬松的“去庫存”轉變的信號。同時(shí)，“定向寬松”貨幣政策的實(shí)施，從去年底一直緊張的銀行資金面開(kāi)始好轉，銀行也開(kāi)始通過(guò)加速房貸發(fā)放、貸款回歸基準利率來(lái)支持去庫存。

　　樓市政策之所以在短短三個(gè)月時(shí)間內出現如此大的變化，顯然更多是從緩沖“微刺激”力度降低和“穩增長(cháng)”底線(xiàn)思維出發(fā)的，當然樓市下滑超預期也是一個(gè)重要原因。因為，看近期公布的7月的數據，今年前7個(gè)月商品房銷(xiāo)售同比下滑7.6%，降幅比上半年擴大1.6個(gè)百分點(diǎn)，這意味著(zhù)新開(kāi)工和開(kāi)發(fā)投資的底部仍舊沒(méi)有到來(lái)，將繼續沖擊“穩增長(cháng)”的底線(xiàn)。7月，國家在棚戶(hù)區改造上突然發(fā)力(央行1.3萬(wàn)億再貸款)，其目的也就是為了緩沖房地產(chǎn)超預期下滑和“微刺激”力度的減弱。

　　另外，“微刺激”政策也需要樓市支持。一方面，目前全社會(huì )的總債務(wù)負擔已攀升至GDP的2.5倍，地方政府債務(wù)率達到150%，非金融企業(yè)(主要是國有制造企業(yè)、融資平臺)債務(wù)率在100%至130%之間。從防范債務(wù)風(fēng)險的角度看，這兩個(gè)部門(mén)加杠桿的空間已經(jīng)沒(méi)有了，只有通過(guò)財政收入才能充實(shí)地方加杠桿的“彈藥”，落實(shí)“微刺激”政策。從目前看，激活樓市以增加稅收和土地出讓收入是短期內增加地方收入最行得通的渠道，也是基建投資資金最重要的來(lái)源;另一方面，目前居民部門(mén)的債務(wù)率在28%至35%，在世界各國來(lái)說(shuō)是最低的，有加杠桿的空間，而棚戶(hù)區改造多出來(lái)的新增樓市供應，也需要通過(guò)居民買(mǎi)房來(lái)消化。因此，通過(guò)松綁限購、個(gè)人住房貸款回歸基準利率來(lái)釋放住房需求，在未來(lái)“微刺激”政策框架中的地位將大大提升。

　　但是，以基建投資為主的“微刺激”力度有所下降時(shí)，上游原材料和下游制造業(yè)就更低迷了，而房地產(chǎn)緊縮性政策全面放松的政策效應相對滯后，造成7月工業(yè)增加值和固定資產(chǎn)投資雙雙回落。這更加凸現了民間投資的內生動(dòng)力是何等的薄弱，經(jīng)濟增長(cháng)是何等的依賴(lài)政府基建投資和房地產(chǎn)，而銀行表內外信貸資金也因需求下降而大幅度縮減。

　　因此，基于全盤(pán)考慮，下半年“微刺激”力度不會(huì )太大，當將更注重精準發(fā)力和定向支持。從以放松限購，輔之以貸款成本短期內趨勢性下降的樓市政策來(lái)看，激活需求的思路已經(jīng)形成，“去庫存”和“促銷(xiāo)售”將是未來(lái)樓市政策的主題。除一線(xiàn)城市外，基于限購全面松綁能釋放出部分需求，再加上房貸緊縮局面緩解，市場(chǎng)對于樓市悲觀(guān)的預期將得到改觀(guān)。樓市短期內回升應是大概率事件。