自7月中旬起，滬深股市的上升行情不經(jīng)意間已持續快兩個(gè)月了。隨著(zhù)交易量的持續放大，市場(chǎng)氣氛活躍了，談?wù)撆Ｊ斜阌殖闪艘环N時(shí)髦。與之相應的，也就有了一個(gè)新的名詞：衰退式牛市。其意思是說(shuō)，由于經(jīng)濟增長(cháng)不斷減速，客觀(guān)上導致對市場(chǎng)資金的有效需求不足，從而拉低了利率，進(jìn)而間接刺激了股市。市場(chǎng)上的確相當一部人持這種觀(guān)點(diǎn)，他們把市場(chǎng)利率下行視為推動(dòng)大盤(pán)上漲的主要動(dòng)力，由于預期利率還會(huì )進(jìn)一步下降，并且還存在央行降息的可能，由于判定實(shí)體經(jīng)濟狀況并不理想，所以在認定這輪持續上漲股市行情是一輪衰退式牛市。

　　在海外市場(chǎng)上，確實(shí)也有衰退式牛市的說(shuō)法。有分析就把近年來(lái)歐元區股市的上漲視為衰退式牛市的典型，因為2008年的次貸危機后，歐元區的經(jīng)濟經(jīng)歷了漫長(cháng)的衰退，但是就在衰退還在延續的時(shí)候，股市就開(kāi)始上漲了，即便是現在，歐元區的經(jīng)濟整體上還不能說(shuō)已經(jīng)完全復蘇，但這并沒(méi)有阻礙其股市的不斷上漲。而出現這種局面的背景之一，就是歐洲央行不斷降低利率，幾近零利率的資金市場(chǎng)，變相抬高了股市的估值，對于股市是構成了某種利好。不過(guò)，也因為此間實(shí)體經(jīng)濟的狀況不佳，對于股市來(lái)說(shuō)也就意味著(zhù)得不到上市公司業(yè)績(jì)的支撐，在這種背景下所出現的上漲行情，具有強烈的資金推動(dòng)型特征，盡管在一定時(shí)期是能夠走得比較好，可終究會(huì )因為基礎的欠缺而夭折。這也就是說(shuō)，衰退式牛市即便有，但是很難走遠。

　　那么，究竟滬深股市這波行情，算不算是一種衰退式牛市中呢?筆者認為不能算。理由如下。

　　其一，中國經(jīng)濟雖然告別了高增長(cháng)，但畢竟還是處于較快增長(cháng)的階段，對于一個(gè)年均增長(cháng)幅度在7%以上的經(jīng)濟體，怎么能用衰退來(lái)形容呢?至于說(shuō)中國的經(jīng)濟增長(cháng)將放慢到5%，不能說(shuō)后種可能性不存在，但至少在2020年前基本上還不會(huì )出現。其次，盡管當前滬深股市的上漲，與市場(chǎng)無(wú)風(fēng)險利率逐漸下行有一定關(guān)聯(lián)，部分資金確也因此轉而進(jìn)入了股市。但是，這種無(wú)風(fēng)險收益率的下降，現在還只是一個(gè)開(kāi)始，其下行空間到底有多大，時(shí)下還很難判斷。同時(shí)，央行在多個(gè)場(chǎng)合的表態(tài)，現在似乎也還無(wú)意全面降息。一種還不那么能夠確定的無(wú)風(fēng)險收益率下降趨勢，是否就能夠驅動(dòng)股市大漲，乃至出現“史無(wú)前例”的大牛市呢?顯然這是一個(gè)可以憑常識就能夠否定的問(wèn)題。其三，就市場(chǎng)的實(shí)際情況來(lái)看，表現優(yōu)異的并非是那些直接受益于無(wú)風(fēng)險收益率下降的高股息率品種，而是存在產(chǎn)業(yè)整合，收購兼并以及跨界重組的品種。嚴格來(lái)說(shuō)，這些股票的上漲，更多是基于投資者對改革紅利的預期，以及對于調整產(chǎn)業(yè)結構，改變增長(cháng)模式大趨勢的認同。而這些因素，顯然是與經(jīng)濟衰退沒(méi)有什么關(guān)系。其四，就滬深股市的具體情況而言，在一定程度上還存在價(jià)值被低估的問(wèn)題，A、H股之間明顯的價(jià)差就是最典型的表現。長(cháng)期以來(lái)，由于資本項目沒(méi)有完全對外開(kāi)放，因此這種價(jià)差也就一直頑強地展現在大家面前。而隨著(zhù)滬港通將在下月的開(kāi)閘以及深港通的啟動(dòng)，境內外市場(chǎng)的互通與互聯(lián)將有實(shí)質(zhì)性的推進(jìn)，這自然會(huì )給各方投資人帶來(lái)A、H股之間價(jià)差將縮小的預期，客觀(guān)上成為推動(dòng)股市上漲的因素�？傊�，仔細分析一下近期活躍個(gè)股以及行情的上漲動(dòng)力，很明顯是與視為衰退式牛市的特點(diǎn)沒(méi)有多大關(guān)系。

　　其實(shí)，說(shuō)白了，時(shí)下的股市上漲行情，主要是在基本面的平穩背景下，基于各項改革預期而展開(kāi)的，雖然無(wú)風(fēng)險收益率的下降，的確也起到積極作用。但無(wú)論從什么角度來(lái)觀(guān)察，都難以得出衰退式牛市的研判。并且，隨著(zhù)中國經(jīng)濟進(jìn)入中速增長(cháng)，平穩運行的常態(tài)化，預計未來(lái)央行和監管機構對信貸支持實(shí)體經(jīng)濟穩增長(cháng)、調結構的導向不會(huì )改變，但將保持結構性和政策性特征。鼓勵多層次資本市場(chǎng)建設的相關(guān)政策有望持續推出，有利于直接融資市場(chǎng)的長(cháng)期健康發(fā)展。而這樣的前景，無(wú)疑是資本市場(chǎng)的投資者所期待的，也是符合全社會(huì )根本利益的。