我國資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)正在駛入快車(chē)道。據Wind數據顯示，截至今年10月初，國內發(fā)行的資產(chǎn)支持證券(ABS)總規模已達近兩千億元，約是去年同期的9倍。盡管如此，與發(fā)達經(jīng)濟體相比，我國資產(chǎn)證券化市場(chǎng)規模仍有巨大發(fā)展空間。如美國資產(chǎn)證券化總額已超10萬(wàn)億美元，約占債券市場(chǎng)總規模的28%，占GDP約60%;而我國資產(chǎn)證券化規模目前為0.3萬(wàn)億左右，約占債券市場(chǎng)總規模的1%，GDP
的0.5%。造成我國資產(chǎn)證券化市場(chǎng)發(fā)展滯后的原因是多方面的，如資本市場(chǎng)發(fā)展歷程短;產(chǎn)權、稅收等相關(guān)法律法規尚不完備;機構投資群體、理性投資文化有待培育等，但證券化產(chǎn)品流動(dòng)性不足正成為制約資產(chǎn)證券化快速發(fā)展的主要原因。
事實(shí)上，流動(dòng)性是證券產(chǎn)品生命力體征之一，流動(dòng)性不足自然制約產(chǎn)品發(fā)展。加強我國資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的流動(dòng)性，需要著(zhù)重以下幾個(gè)方面：
一是資產(chǎn)證券化產(chǎn)品定位。目前我國證券監管層將資產(chǎn)證券化發(fā)行定位為私募發(fā)行，這種先驗性定位雖然可以縮小風(fēng)險，有利于穩步推進(jìn)，但完全私募發(fā)行會(huì )使證券化產(chǎn)品的定價(jià)機制不完善，而定價(jià)機制是資源配置最核心問(wèn)題，不充分的定價(jià)機制不利于實(shí)現市場(chǎng)對資源的有效配置。同時(shí)，我國現行法規要求私募產(chǎn)品的投資者必須為合格投資者，而且有200人上限限定，轉讓后也不能突破200人限定，這就極大地制約了證券化產(chǎn)品的流動(dòng)性，使其失去應有的吸引力。
理論上來(lái)看，采用破產(chǎn)隔離、信用增級措施的資產(chǎn)證券化產(chǎn)品比普通信用債權風(fēng)險更低，因此建議允許部分高評級資產(chǎn)證券化產(chǎn)品，如應收賬款類(lèi)或具有穩定現金流的公用事業(yè)收益權證券化產(chǎn)品可公開(kāi)發(fā)行。二級市場(chǎng)方面，我國資產(chǎn)證券化產(chǎn)品還涉及一個(gè)標準化或“非標化”的定位。從國際看，資產(chǎn)證券化產(chǎn)品標準化是發(fā)展方向，因此，規范化、標準化資產(chǎn)證券化產(chǎn)品，促進(jìn)其在銀行間市場(chǎng)或交易所市場(chǎng)交易是其健康發(fā)展的必要途徑。
二是即使將資產(chǎn)證券化階段性限制為私募有一定合理性，那么也應該放松投資者限制，特別是人數上限。在200人限定下，如果現有投資者既不想退出，又無(wú)力或不想增加投資，會(huì )造成一種交易停滯的局面，這既對投資者不公平，也不利于資源配置，不僅投資項目難以做大，市場(chǎng)交投也不能達到應有的活躍度和吸引力。今年8月出臺的《私募投資基金監督管理暫行辦法》首次將具有一定資產(chǎn)或收入水平的自然人納入合格投資者范疇;并對養老基金、社會(huì )公益基金、依法設立并受監管的投資計劃不再穿透核查最終投資者是否為合格投資者和合并計算計算投資者人數，即將出臺的修訂版的資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)管理規定也極有可能仿此設定不再合并計算投資者人數的例外情形。這些變化說(shuō)明松綁投資者隊伍人數上限有較強的市場(chǎng)動(dòng)力。目前既設定合格投資者標準，又附加人數上限是一種重復限制，而法規規定例外的“傘形計劃”事實(shí)上又增加了一種基于前入者資格壟斷的代理成本和交易成本。因此，建議取消或松綁合格投資者上限限制。
三是證券化產(chǎn)品交易市場(chǎng)及監管體系整合。當前我國證券化產(chǎn)品主要限于信貸資產(chǎn)證券化與企業(yè)資產(chǎn)證券化兩種，前者由銀監會(huì )監管，需特殊目的信托(SPT)作為發(fā)行人和受托人，由《信托法》可以自動(dòng)實(shí)現風(fēng)險隔離，二級市場(chǎng)主要為銀行間市場(chǎng)交易;后者受證監會(huì )監管，需由具有資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)資格的證券公司或具有特定客戶(hù)資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)資格的基金管理子公司來(lái)設定專(zhuān)項資產(chǎn)管理計劃，鑒于目前法規體系，還不能自動(dòng)、有效實(shí)現風(fēng)險隔離，且一般在交易所市場(chǎng)流轉。由于銀行間市場(chǎng)與交易所市場(chǎng)割裂，因此兩類(lèi)證券化產(chǎn)品也處于分割狀態(tài)，未來(lái)若能消除市場(chǎng)藩籬，構建跨市場(chǎng)交易的證券化產(chǎn)品將會(huì )大大提升產(chǎn)品的流動(dòng)性。預計隨著(zhù)監管體系和法規融合發(fā)展，銀行理財資金、社�；�、企業(yè)年金以及險資等均可依規投資相應的資產(chǎn)證券化產(chǎn)品，資產(chǎn)證券化市場(chǎng)將會(huì )快速放量。
四是規范評級市場(chǎng)發(fā)展。對資產(chǎn)證券化產(chǎn)品來(lái)說(shuō)，獨立第三方評級對該市場(chǎng)是不可或缺的。由于我國評級機構欠缺歷史違約數據，造成我國評級結果與國際評級機構評級結果相差較大。為更好利用低成本國際資本，特別是RQFII或QFII資金，擇機引入國際評級機構，實(shí)時(shí)對接國內、國際評級市場(chǎng)，可能會(huì )成為未來(lái)發(fā)展之選。
五是推行證券化產(chǎn)品做市商制度。針對交投不活躍局面，新三板成功引入提供雙向報價(jià)和交易的做市商制度。具備做市資質(zhì)的券商或銀行等金融機構也可通過(guò)自營(yíng)賬戶(hù)或自有資金投資計劃為資產(chǎn)支持證券提供做市服務(wù)，這不僅增加了證券化產(chǎn)品的流動(dòng)性，也間接促進(jìn)做市商自有資金投資流動(dòng)性差的長(cháng)期資產(chǎn)支持證券，以短期限交易實(shí)現長(cháng)期限收益目的。
