國務(wù)院再出招解決“融資難、融資貴”。
　　11月19日的國務(wù)院常務(wù)會(huì )議提出了十項舉措，其中以“增加存貸比指標彈性”和“改進(jìn)合意貸款管理”最為有力，可以直接提高市場(chǎng)的流動(dòng)性供給，主流機構預期將提供數萬(wàn)億資金。
　　民生證券研究院執行院長(cháng)管清友判斷，若將非存款類(lèi)金融機構同業(yè)存款納入一般性存款，理論上的最大值是釋放7.4萬(wàn)億人民幣信貸，但考慮銀行資產(chǎn)端業(yè)務(wù)相應調整、實(shí)體信貸需求疲軟以及央行信貸額度控制，實(shí)際可釋放的人民幣信貸或不及預期。
　　觀(guān)察近期的數據，也支持資金面寬松的預期。11月20日，匯豐公布數據顯示，匯豐中國11月制造業(yè)PMI初值回落至50.0，為六個(gè)月以來(lái)最低值。分項指數中，受出新口訂單回落影響，產(chǎn)出指數由上月的50.7回落至49.5，為自今年四月以來(lái)最低。11月原材料庫存指數明顯回落，采購量指數落入收縮區間，顯示庫存需求仍在下行。
　　此前的經(jīng)濟和信貸數據也不樂(lè )觀(guān)。10月份的經(jīng)濟數據顯示國內通脹壓力仍較溫和且經(jīng)濟依然較疲軟，10月份，新增人民幣貸款出現較大下降，拖累社會(huì )融資規模低于預期，Ｍ２增速放緩至12.6％。
　　在這一數據背景下，市場(chǎng)普遍預期，貨幣政策放松壓力大，后期流動(dòng)性仍將維持較寬松格局。但是，政策寬松將以何種方式體現？究竟是以引導利率下行的方式，還是在流動(dòng)性層面釋放？
　　前期，央行不斷引導貨幣市場(chǎng)利率下行。在監管層的角度，引導正回購利率下行的意圖是，通過(guò)降低銀行同業(yè)融資成本，進(jìn)而降低資產(chǎn)端利率。但實(shí)際上，一方面，沒(méi)有短期流動(dòng)性的注入，只是調低正回購利率并不能持續壓低貨幣市場(chǎng)利率，另一方面，即便貨幣市場(chǎng)利率切實(shí)降低，由于同業(yè)在銀行資金來(lái)源中占比較低，對于降低銀行總體負債成本貢獻有限，也就難以有效傳導到資產(chǎn)端利率的下行上。
　　在筆者看來(lái)，既要解決“融資難”、又要解決“融資貴”，需要價(jià)格型政策工具盒數量型政策工具的配合使用。不僅僅需要SLF、MLF這類(lèi)創(chuàng )新工具，還可以考慮相應調整準備金率。同時(shí)，不僅貨幣市場(chǎng)利率要下行，基準利率下行才能更好引導政策。
　　觀(guān)察央行今年以來(lái)的工具創(chuàng )新，無(wú)論是SLF、PSL和MLF，其實(shí)質(zhì)內涵都是再貸款，區別則在于創(chuàng )新工具更具指向性，這也是中國貨幣供給從外部貨幣占款向內部派生轉變的實(shí)質(zhì)。但是，這一貨幣供給方式難以滿(mǎn)足中長(cháng)期的流動(dòng)性需求。同時(shí)，如果監管層調整存貸比指標，將同業(yè)存款納入貸存比指標的存款分母，這將擴大銀行存款基數，要求商業(yè)銀行補繳存款準備金。中金公司判斷，由于當前央行不可能收緊貨幣政策，因此可能通過(guò)降存準的方式對沖存款準備金繳納范圍擴大的影響，可能將存款準備金率下調2-3次。
　　觀(guān)察明年的政策取向，筆者認為，一方面，政策將依舊著(zhù)力解決“融資難、融資貴”，這不僅僅需要引導貨幣市場(chǎng)利率下行，而且也有必要在基準利率方面有所調整，才能更好地達到政策引導的目的。另一方面，就流動(dòng)性預期而言，在通縮壓力堅強、房地產(chǎn)再泡沫基本無(wú)虞的背景之下，央行不僅會(huì )繼續運用多種創(chuàng )新性的政策工具定向釋放流動(dòng)性。同時(shí)，調整存款準備金率也應該在決策層考慮的范圍之內。