近日，《股票期權交易試點(diǎn)管理辦法(征求意見(jiàn)稿)》出臺，其中第八條規定股票期權交易可以實(shí)行做市商制度，承擔為股票期權合約提供雙邊報價(jià)等義務(wù)。筆者認為，個(gè)股期權做市商制度應該直接明確為混合型做市商制度。

　　目前交易制度主要有三種形式，即競價(jià)交易制度、做市商制度以及處于兩者之間的混合交易制度。競價(jià)交易由買(mǎi)賣(mài)雙方在交易中心以買(mǎi)賣(mài)雙向價(jià)格為基準實(shí)行撮合交易，它又包括連續競價(jià)方式和集合競價(jià)方式;其優(yōu)點(diǎn)在于市場(chǎng)透明度高，交易成本較低，監管難度低，風(fēng)險小。做市商制度由做市商不斷地向投資者雙向報價(jià)，并接受公眾投資者的買(mǎi)賣(mài)要求，這個(gè)制度的最大優(yōu)勢在于確保市場(chǎng)流動(dòng)性和交易成功，但市場(chǎng)透明度較低，做市商在其中擁有信息等方面優(yōu)勢，并有可能損害投資者利益。對做市商制度的監管難度大，同時(shí)，市場(chǎng)風(fēng)險也相對較大�；旌辖灰字贫仁亲鍪猩讨贫扰c競價(jià)交易制度的折中，采用的是指令驅動(dòng)機制，做市商有義務(wù)進(jìn)行雙邊報價(jià)，但其報價(jià)指令下達后，需要和其他投資者的指令一樣按價(jià)格優(yōu)先、時(shí)間優(yōu)先的競價(jià)原則進(jìn)行排序，做市商沒(méi)有成交優(yōu)先權，投資者交易的對象既可能是做市商，也可能是其他投資者，這個(gè)制度的市場(chǎng)透明度較高、市場(chǎng)流動(dòng)性強，做市商操縱市場(chǎng)風(fēng)險較小。

　　目前全球大部分期權市場(chǎng)都引入了做市商制度，之所以引入做市商，是因為如果期權合約流動(dòng)性不足，容易造成客戶(hù)交易成本過(guò)高、無(wú)法及時(shí)開(kāi)平倉、價(jià)格過(guò)度偏離等問(wèn)題，做市商制度有利于增強市場(chǎng)流動(dòng)性、提高價(jià)格穩定性。但由于在傳統做市商制度中，存在做市商利用信息不對稱(chēng)的優(yōu)勢地位侵害其他投資者權益的情況，原先采用傳統做市商制度的市場(chǎng)逐漸引入了競價(jià)交易制度，做市商制度逐漸演變?yōu)榛旌闲妥鍪猩讨贫�。前段時(shí)間，上交所開(kāi)展的期權全真模擬交易采用的也是混合交易制度，不過(guò)，在《意見(jiàn)稿》中，只是模糊地提出“實(shí)行做市商制度”;筆者認為，我國的個(gè)股期權市場(chǎng)應該發(fā)揮后發(fā)優(yōu)勢，直接明確采用混合型做市商制度，在此基礎上還應該有所創(chuàng )新。

　　比如，在混合型做市商制度中，如何吸引做市商參與，是個(gè)需要解決的問(wèn)題。為此有關(guān)方面提出擬對個(gè)股期權做市商實(shí)行系列優(yōu)惠措施，包括交易費用、結算費用和稅收等費用減免，適當降低做市商保證金要求、放寬持倉限額，允許做市商充分利用信息優(yōu)勢等，在最后一條中，做市商可以查閱交易期間所負責的個(gè)股期權和標的證券所有檔位的委托報價(jià)和數量，這個(gè)做法類(lèi)似目前新三板做市商制度。新三板做市商事先報出買(mǎi)賣(mài)價(jià)格，而投資人在看到報價(jià)后才能下達定單，新三板為做市商提供其做市股票實(shí)時(shí)最高10個(gè)價(jià)位的投資者買(mǎi)入限價(jià)申報價(jià)格和數量、最低10個(gè)價(jià)位的投資者賣(mài)出限價(jià)申報價(jià)格和數量等信息，以及為該股票提供做市報價(jià)服務(wù)做市商的實(shí)時(shí)最優(yōu)10筆買(mǎi)入和賣(mài)出做市申報價(jià)格及數量等信息;而新三板投資者所能夠看到的報價(jià)信息，主要是即時(shí)行情中顯示的“做市商實(shí)時(shí)最高3個(gè)價(jià)位買(mǎi)入申報價(jià)格和數量、做市商實(shí)時(shí)最低3個(gè)價(jià)位賣(mài)出申報價(jià)格和數量等”。

　　也就是說(shuō)，將來(lái)個(gè)股期權實(shí)行的做市商制度，或與新三板類(lèi)似，做市商看到的報價(jià)信息與投資者可能有所不同，既包括做市商的報價(jià)，也包括投資者的報價(jià)，而投資者所能看到的，或許就只有做市商的少數幾檔報價(jià)，做市商具有掌握更多交易信息的優(yōu)勢，而且交易所允許做市商利用這種優(yōu)勢，以補償其雙向報價(jià)做市可能產(chǎn)生的損失。筆者認為，作為對做市商回報，對做市商交易費用等方面予以減免政策可以大膽采用，但上述做市商可以看到投資者底牌，而投資者處于“小黑屋”之中的游戲模式，對投資者很不公平，應該極力避免。既然個(gè)股期權采用混合型做市商制度，且做市商交易指令和投資者的指令一樣按價(jià)格優(yōu)先、時(shí)間優(yōu)先的競價(jià)原則進(jìn)行排序，建議在報價(jià)信息顯示方面，對投資者和做市商應該一視同仁，各方看到的應該是同樣的顯示界面。

　　此外，如果個(gè)股期權采用混合型做市商制度，還應注意加強對做市商的監管。借鑒美國等成熟市場(chǎng)做法，應該加強對做市商的做市義務(wù)履行情況的考核，對于無(wú)故持續沒(méi)有履行義務(wù)的做市商要取消和更換;對做市商的報價(jià)是否合理也要鑒別，要防止做市商通過(guò)合謀維持較大價(jià)差損害投資者利益，防止做市商利用自身特殊地位變做市為操縱市場(chǎng)。