央行4日宣布，自2月5日起下調金融機構人民幣存款準備金率0.5個(gè)百分點(diǎn)，這是央行自去年底降息后，又一次貨幣政策的調整，這意味著(zhù)貨幣政策并沒(méi)有排斥總量型工具，而是在努力適應形勢的變化而靈活操作，以提高貨幣政策效率。

　　“雙降(降息、降準)”的背景是，我國基礎貨幣和貨幣乘數增速已經(jīng)雙雙回落，央行通過(guò)中期借貸便利(MLF)等創(chuàng )新工具補充基礎貨幣的同時(shí)，通過(guò)降低存款準備金率以提升貨幣乘數也是應有之義。不過(guò)，從根本而言，當前央行貨幣政策取向是為了對沖收縮因素，而非總量放松�！胺潘伞币膊坏扔凇皩捤伞�，當前貨幣政策的立場(chǎng)和取向不是“刺激”而是“調整”，不是增量調整而是存量調整，不應把降準當作貨幣寬松的信號。

　　隨著(zhù)美國量化寬松政策(QE)退出引發(fā)的全球貨幣金融周期新拐點(diǎn)到來(lái)，人民幣資產(chǎn)擴張的內外環(huán)境正在發(fā)生趨勢性改變，可能將意味著(zhù)我國已經(jīng)進(jìn)入一個(gè)“結構性偏緊”的常態(tài)化外部新環(huán)境。美元進(jìn)入強勢周期，外匯流入將出現縮減甚至負增長(cháng)，它將不再成為我國基礎貨幣供應主要來(lái)源。

　　雖然央行在2014年末已經(jīng)啟動(dòng)降息，但是2015年中國貨幣政策仍有進(jìn)一步動(dòng)用利率杠桿的可能性和空間：一是由于央行逐步退出常態(tài)干預，明年央行口徑的新增外匯占款會(huì )進(jìn)一步下滑，在基礎貨幣需求變動(dòng)不大的背景下，意味著(zhù)明年基礎貨幣缺口將更大。二是考慮到當前全球不確定性風(fēng)險依然較多，國際大宗商品、能源價(jià)格進(jìn)入下行周期，而國內去產(chǎn)能過(guò)程緩慢，特別是美國10年期、30年期國債收益率仍處于歷史低位，如果美聯(lián)儲不提前啟動(dòng)加息，貨幣政策仍存在進(jìn)一步降準的空間。三是從存準率水平看，中國經(jīng)濟常態(tài)時(shí)期的存準率在10%—12%，目前的存準率水平是2005-2011年期間較高的國際收支順差而形成的，從國際收支差額看，當前維持高存準率的必要性已經(jīng)大打折扣。根據央行最新公布的金融機構信貸收支表，12月金融機構新增外匯占款為-1184億人民幣，央行口徑的外匯占款為-1289億人民幣，外匯占款大幅下降，創(chuàng )歷史新低，銀行代客結售匯出現連續四個(gè)月逆差，維持高存準率既不合理，也無(wú)必要。

　　當前，央行主要貨幣政策目標是降低社會(huì )實(shí)體融資成本，一方面繼續增加直接融資比例，另一方面繼續引導利率下行，利率框架不妨以“短期利率走廊+中期政策利率”為框架，主要通過(guò)公開(kāi)市場(chǎng)操作、降低正回購利率等引導貨幣利率下行，但相對于短端利率，中期政策利率對降低社會(huì )融資成本至關(guān)重要，因此，需要不斷創(chuàng )新完善政策工具箱，抵押補充貸款(PSL)、中期借貸便利(MLF)、甚至長(cháng)期借貸便利(LLF)等引導中期政策利率的新型工具須進(jìn)一步推出，以保持與實(shí)體經(jīng)濟發(fā)展相匹配的貨幣條件。

　　近幾年，中國貨幣創(chuàng )造的“脫實(shí)向虛”傾向明顯，因此，近段時(shí)期貨幣政策正在向定向調控轉型，進(jìn)一步加強貨幣政策、信貸政策與產(chǎn)業(yè)政策協(xié)調配合，在重點(diǎn)發(fā)展產(chǎn)業(yè)領(lǐng)域要保障適度流動(dòng)性，實(shí)施定向、定量、定期寬松。特別是需要進(jìn)一步采取創(chuàng )新融資工具，確保實(shí)現小微企業(yè)貸款增速和增量“兩個(gè)不低于”的目標。

　　除了降準、降息之外，提高貨幣政策效率還有其他途徑。以新指標替代存貸比考核來(lái)增強貨幣政策效率。調整存量貨幣是未來(lái)貨幣政策的重要方面，存貸比在商業(yè)銀行體系中的地位早已發(fā)生變化，必須以新指標替代存貸比考核來(lái)增強貨幣政策效率。隨著(zhù)金融市場(chǎng)化改革的進(jìn)一步推進(jìn)，將存貸比作為防范流動(dòng)性風(fēng)險考核指標不僅起不到防范流動(dòng)性風(fēng)險的作用，反而還成了束縛商業(yè)銀行貸款發(fā)放的“枷鎖”，削弱了商業(yè)銀行對實(shí)體經(jīng)濟的支持，改革存貸比考核勢在必行。改革主要思路是“降低分子，擴大分母”，未來(lái)可以考慮存款端增加穩定性較好的金融工具款項，比如同業(yè)存款、同業(yè)存單、創(chuàng )新類(lèi)金融產(chǎn)品等主動(dòng)負債工具，其流動(dòng)性接近于存款性質(zhì)，可計入分母;在貸款端比如再貸款、小企業(yè)專(zhuān)項債等與資金來(lái)源相匹配的貸款應從分母中扣除，這樣將大大提高貨幣存量，顯著(zhù)增強貨幣政策的實(shí)施效果。

　　此外，需要優(yōu)化央行資產(chǎn)負債表結構，并推進(jìn)政策框架改進(jìn)。隨著(zhù)國際收支趨于平衡，以及前些年導致貨幣被動(dòng)投放的因素——外匯占款壓力已經(jīng)減輕，央行資產(chǎn)負債表規模和結構需要調整，調整國內資產(chǎn)規模和資產(chǎn)組合，以為實(shí)體提供流動(dòng)性。