近期阿里巴巴在美國遭遇“集體訴訟”，給上市后持續上揚的股價(jià)澆了一盆冷水。事實(shí)上，此前蘭亭集勢與聚美優(yōu)品等一批海外上市公司均遭遇“集體訴訟”。這幾家公司問(wèn)題均出在信息披露上，但在信息披露的完整性、真實(shí)性、及時(shí)性與準確性方面的側重點(diǎn)有所不同。
律所征集投資者訴阿里巴巴，關(guān)鍵點(diǎn)在于信息披露不完整,認為阿里巴巴沒(méi)有在IPO時(shí)及時(shí)披露國家工商總局對阿里巴巴進(jìn)行行政指導的“白皮書(shū)”，造成“隱匿某些重大事實(shí)之陳述”，導致“在當時(shí)實(shí)際情形下產(chǎn)生引人誤導之效果”;律所征集投資者訴蘭亭集勢，關(guān)鍵點(diǎn)在于信息披露的真實(shí)性、及時(shí)性與準確性，認為蘭亭集勢在IPO過(guò)程中夸大了業(yè)務(wù)前景，在IPO文件以及隨后的文件中沒(méi)有及時(shí)披露相關(guān)細節，致使股價(jià)暴跌，給投資者造成損失;律所征集投資者訴聚美優(yōu)品，關(guān)鍵點(diǎn)在于信息披露的真實(shí)性，認為聚美優(yōu)品發(fā)表了虛假的、誤導性的聲明，上市時(shí)對股東承諾的是要繼續發(fā)展電商平臺，吸引第三方，卻在上市后不久就改變了經(jīng)營(yíng)策略，將第三方平臺逐步轉為自營(yíng)為主。
信息披露制度是美國注冊制的重要組成部分，是解決投資者與高管層信息不對稱(chēng)的制度安排，有利于緩解代理問(wèn)題，有利于保護投資者特別是中小投資者的利益，已成為投資者利益保護機制的重要抓手。因此，隨著(zhù)我國注冊制改革推進(jìn)，如何建立與完善信息披露制度成為需要重點(diǎn)關(guān)注的問(wèn)題。
站位不同會(huì )導致信息披露制度的差異，只有選準方向才能更好地完善信息披露制度，落實(shí)好注冊制改革。從以上三個(gè)案例可以看到，雖然集體訴訟的首要發(fā)起人并不是投資者，而是律師事務(wù)所，但最終維護的還是投資者尤其是中小投資者的利益。因此，筆者認為，信息披露制度的建立與完善一定是要基于投資者利益保護角度，尤其是在股權集中于控股大股東的我國更應如此，更要突出對中小股東利益的保護，如果偏離了這個(gè)方向，以信息披露為中心的注冊制改革將難以成功。
注冊制下信息披露制度的建立與完善，要從制度設計與制度執行兩個(gè)角度進(jìn)行，兩者相輔相成，缺一不可。信息披露制度設計搭建了信息披露的制度框架，吸收國際先進(jìn)經(jīng)驗，對信息披露的內涵、原則、范圍、內容、標準、時(shí)間與事務(wù)管理等要素作出明確且具有可操作性的規定與說(shuō)明。信息披露制度執行需要建立一系列保證信息披露制度有效運行的保障措施與制度安排。
筆者認為，在設計我國的信息披露制度時(shí)，要注意以下三個(gè)方面的問(wèn)題。第一，處理好強制性信息披露與自愿性信息披露的邊界問(wèn)題。對于投資者而言，信息并不是越多越好，更不是越少越好，信息的“度”至關(guān)重要。因此，監管機構在設計信息披露制度時(shí)，一定要研究哪些信息是必須進(jìn)行披露的，哪些信息是可以選擇性披露的，哪些信息是不需要披露的，給上市公司或發(fā)行人信息披露適當的自有選擇權，界定清楚強制性信息披露與自愿性信息披露的外延。第二，關(guān)于信息披露標準問(wèn)題。要解決第一個(gè)問(wèn)題，需要首先搞清楚信息披露標準問(wèn)題，筆者認為，信息披露要以決策有用為標準，信息只要有助于投資者作出投資決策就是有用的，決策有用的信息是需要披露的�？赡懿煌娜藢ο嗤畔⒌臎Q策有用性持不同的看法，此時(shí)就需要制度設計者基于投資者保護的視角作出合理的規定與說(shuō)明，使信息披露標準具有很強的可操作性。第三，關(guān)于會(huì )計信息質(zhì)量問(wèn)題。財務(wù)會(huì )計信息是信息披露的重要內容，會(huì )計信息質(zhì)量的高低直接影響注冊制信息披露制度的優(yōu)劣，因此，證券主管部門(mén)應與證券交易所、財政部、審計署等部門(mén)大力協(xié)同，致力于持續完善上市公司信息披露制度與審計監督制度，切實(shí)提高會(huì )計信息質(zhì)量，杜絕財務(wù)舞弊與串通舞弊。
設計再完美的信息披露制度，如果不能保證其得到有效執行，那也算不上好制度。只有保證設計合理的信息披露制度得到有效執行，才算得上好制度。因此，信息披露制度的執行更重要。在一個(gè)設計合理、執行有效的信息披露制度環(huán)境中，如果上市公司不按照游戲規則“出牌”，置信息披露于度外，那必將付出沉重的代價(jià)，受到相應的處罰。
為保證信息披露制度的有效執行，美國設計了集體訴訟制度，集體訴訟制度有以下幾個(gè)特點(diǎn)：通常由專(zhuān)門(mén)做集體訴訟的律所代表投資人發(fā)起;需要召集并選出首席原告成員登記，同時(shí)從投資人處收集證據;并不需要每個(gè)股東都起訴，只要有一個(gè)人即可;訴訟勝訴，全體投資人均可獲得賠償，而首席原告和主動(dòng)登記的投資人獲得賠償較多，律所可獲賠償金30%;投資者維權幾乎沒(méi)有成本、門(mén)檻較低，在訴訟初期產(chǎn)生的費用也都是由律師墊付的。集體訴訟在美國證券業(yè)非常普遍，集體訴訟制度已經(jīng)被證明是一種非常好的制度設計，成為了注冊制下信息披露制度最有效的配套和補充，對于信息披露制度的高效執行起到了不可磨滅的貢獻，最大限度地保護了投資者的利益。因此，要結合《證券法》的修改，適時(shí)引入股東集體訴訟制度，建立健全以投資者保護為視角的信息披露制度。
