●貨幣政策執行力度不斷加大 　  ●提高匯率彈性促市場(chǎng)化進(jìn)程
    ●應建立多層次外匯市場(chǎng)體系     ●克服政府部門(mén)間制度性障礙

    央行在５月１８日出乎意料地重拳出擊，三箭齊發(fā)，同時(shí)宣布上調存款準備金率、基準利率和擴大銀行間即期外匯市場(chǎng)人民幣兌美元匯率浮動(dòng)幅度等三項貨幣政策。這是央行在今年４次上調存款準備金率后，第一次采用多重手段對宏觀(guān)經(jīng)濟進(jìn)行調控。從分別使用調準備金率與加息到兩項工具同時(shí)宣布分時(shí)進(jìn)行，央行貨幣政策的執行力度在不斷加大。
    央行此次三箭齊發(fā)，頭兩箭，加息及提高準備金率同時(shí)使用新意不大，而最后一箭，提高匯率彈性，才是穿心一箭。央行已經(jīng)開(kāi)始提高人民幣匯率彈性、加速匯率市場(chǎng)化的進(jìn)程。我們估計，央行在射出這最后一箭后，還會(huì )推出一系列的配套措施，以推進(jìn)外匯市場(chǎng)發(fā)展，包括開(kāi)發(fā)并推出外匯期貨、期權等高流動(dòng)性的金融衍生產(chǎn)品。
    從２００６年以來(lái)，我國貨幣供應量快速增長(cháng)，流動(dòng)性過(guò)剩仍較突出。投資過(guò)熱苗頭依然存在。今年１－４月份，我國城鎮固定資產(chǎn)投資２２５９４億元，同比增長(cháng)２５．５％。而最為搶眼的莫過(guò)股市投資氣氛的高漲，截至５月１７日，滬深兩市開(kāi)戶(hù)總數達到９７７３．１２萬(wàn)戶(hù)，滬深兩市總市值也達到１７．４３萬(wàn)億元。２００７年４月末我國居民戶(hù)存款為１７．３７萬(wàn)億，滬深股市總市值已超過(guò)了居民存款余額。股市的投資熱情高漲，正是我國投資過(guò)熱的表現之一。
    人民幣對內的通貨膨脹壓力繼續加大，盡管２００６年全年平均居民消費物價(jià)水平同比上升１．５％，但是，繼２００６年１２月我國的居民消費價(jià)格同比上升２．８％之后，２００７年一季度，全國居民消費價(jià)格總水平同比上漲２．７％，漲幅比上年同期上升１．５個(gè)百分點(diǎn)。此后的４月份，我國的消費價(jià)格總水平上漲３％，再次觸動(dòng)央行緊繃的神經(jīng)。
    從這次央行宣布將人民幣兌美元的波動(dòng)幅度從正負３％。擴大到正負５％�？梢钥闯�，央行已經(jīng)無(wú)法忍受人民幣緩慢升值所帶來(lái)的對于人民幣升值預期的強化作用。
    ２００７年，我國的外匯儲備繼續狂飚至１２０２０．３１億美元，萬(wàn)億外匯儲備已成為困擾中國經(jīng)濟的一大弊端。根據蒙代爾——克魯格曼的三元悖論說(shuō)，此次加息與擴大人民幣波動(dòng)區間已經(jīng)表明，央行決心已下，加速匯率市場(chǎng)化進(jìn)程，以獲得貨幣政策的獨立性。因此，我們預測，人民幣匯率將會(huì )在未來(lái)很短的一段時(shí)間內快速升值。
    目前，國外已經(jīng)有不少研究資料表明利用匯率衍生品可以達到低成本進(jìn)行匯率調控的效果。但是，央行若想利用好外匯衍生品這個(gè)新型匯率調控工具，還應當加快建立多層次的外匯市場(chǎng)體系。
    在市場(chǎng)成熟的經(jīng)濟發(fā)達國家，央行通過(guò)公開(kāi)市場(chǎng)操作以影響收益率曲線(xiàn)，從而發(fā)出經(jīng)濟擴張或收縮的信號。同時(shí)，完善的匯率市場(chǎng)必須以完善的利率市場(chǎng)為基礎。微觀(guān)金融的兩大核心問(wèn)題便是資產(chǎn)定價(jià)與風(fēng)險管理，而這兩個(gè)都需要合理完善的基準收益率曲線(xiàn)，因此只有健全的收益率曲線(xiàn)，才能對匯率包括外匯衍生品進(jìn)行定價(jià)及進(jìn)行科學(xué)的匯率風(fēng)險管理。
    目前，我國形成收益率曲線(xiàn)的市場(chǎng)體系尚不健全。一些實(shí)證研究與國外經(jīng)驗表明，要建立一條合理有效的基準收益率曲線(xiàn)需要有５個(gè)市場(chǎng)的互動(dòng)與制衡，即債券現貨市場(chǎng)、期貨市場(chǎng)、回購市場(chǎng)、遠期利率協(xié)議市場(chǎng)與利率互換市場(chǎng)。在這五個(gè)市場(chǎng)中，除我國的回購市場(chǎng)外，其他市場(chǎng)均不完善。我國的基準收益率形成主體未市場(chǎng)化。在我國目前情況下，由于四大國有商業(yè)銀行的壟斷地位，不是國債市場(chǎng)收益率影響和決定銀行利率，而是四大銀行的運營(yíng)成本決定國債的招投標價(jià)格，進(jìn)而影響債券市場(chǎng)的走勢。
    總而言之，央行若想增強貨幣政策的有效性，以保證中國經(jīng)濟在２００７年又好又快地增長(cháng)，需要克服政府部門(mén)間的制度性障礙，與證監會(huì )、財政部聯(lián)手建立多層次的利率、匯率市場(chǎng)體系，才能使中國的貨幣政策運籌帷幄，決勝千里。

（北京工商大學(xué)證券期貨研究所所長(cháng)）