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| 2007-09-06 作者：王宸 來(lái)源:中國經(jīng)濟時(shí)報 |
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美聯(lián)儲8月17日突然降低再貼現率50個(gè)基點(diǎn)之后，市場(chǎng)對美聯(lián)儲降低基準利率的預期隨之上升，在參議院金融委員會(huì )主席多德、財長(cháng)鮑爾森和美聯(lián)儲主席伯南克會(huì )晤后，伯南克間接地表示“將動(dòng)用一切可能的工具”，31日伯南克又表示“努力避免信貸危機損害經(jīng)濟發(fā)展”和“美聯(lián)儲將在需要的時(shí)候采取行動(dòng)”，市場(chǎng)對美聯(lián)儲將降低基準利率的期望達到了高點(diǎn)。甚至有揣測認為，美聯(lián)儲可能會(huì )在9月18日議息會(huì )議之前視情況緊急降息。
實(shí)際上對美聯(lián)儲降息或緊急降息的預期早在第一次注資時(shí)就產(chǎn)生了，注資是由于市場(chǎng)的流動(dòng)性趨于緊張，特別是隔夜回購利率突然走高，使一些金融機構出現融資困難。而美聯(lián)儲連續注資之后，還降低了再貼現率，說(shuō)明金融機構短期融資仍然存在一些困難和風(fēng)險，正是在這樣的邏輯下，下一步美聯(lián)儲可能會(huì )采取降息的措施，從而從整體上放松金融環(huán)境，緩和因危機造成的流動(dòng)性緊張，以避免經(jīng)濟陷入衰退。那么，假如美聯(lián)儲真的降息了，情況會(huì )是什么樣的呢？
首先我們看美國貨幣市場(chǎng)，在危機爆發(fā)之后由于短期融資困難，大量資金流入貨幣市場(chǎng)。美國投資公司協(xié)會(huì )提供的最新數據顯示，截至8月15日貨幣市場(chǎng)基金管理的總資產(chǎn)約2．7萬(wàn)億美元。在過(guò)去8周時(shí)間里，美國貨幣市場(chǎng)基金獲得了約1650億美元的新資金流入。大量的資金流入甚至出現了流動(dòng)性過(guò)剩的局面，在美聯(lián)儲注資期間，有些時(shí)候的隔夜回購利率甚至在5%以下，以至于美聯(lián)儲注資之后也要回收流動(dòng)性。
貨幣市場(chǎng)基金的創(chuàng )始人布魯斯說(shuō)，早在危機之前，一些追求更高回報的貨幣市場(chǎng)基金已經(jīng)將其投資觸角延伸到了貨幣市場(chǎng)之外的領(lǐng)域。如果美聯(lián)儲降低基準利率，貨幣市場(chǎng)短期利率必然跟隨走低，其收益就會(huì )降低，首先將會(huì )使大量資金快速流出，可能重新出現金融機構短期融資困難的形勢。其次降息之后整體金融環(huán)境寬松，貨幣市場(chǎng)更容易失去吸引力，加上高息貨幣的吸引，更容易推動(dòng)資金流出美國，這在危機的情況下顯然是一個(gè)不能選擇的邏輯鏈。
危機還沖擊了公司債券、機構債券和商業(yè)票據市場(chǎng)，這都是一些大型公司和金融機構的重要融資場(chǎng)所，甚至一些并購活動(dòng)多是通過(guò)發(fā)行公司債券募集資金的。據美聯(lián)儲公布的數據，美國商業(yè)票據（CP）市場(chǎng)總值連續三周減少，美聯(lián)儲向市場(chǎng)注資正是在力保機構債券、公司債券和商業(yè)票據，當然這些注資行為是主要針對有“資格”的大型金融機構和公司的，所以美聯(lián)儲實(shí)際上是在為挽救商業(yè)票據市場(chǎng)而頻繁注資的。降低再貼現率50個(gè)基點(diǎn)，也是為了讓大型公司和金融機構更容易地向美聯(lián)儲貼現。
如果美聯(lián)儲降低基準利率，那么未來(lái)公司債券、機構債券和商業(yè)票據的利率都要跟隨下降，收益率降低更易使其喪失吸引力，與注資的初衷適得其反。從這個(gè)角度來(lái)看，美聯(lián)儲之所以維持基準利率不變，是為了維持公司債券、機構債券和商業(yè)票據的收益率，尤其是在危機階段突然降低其收益率風(fēng)險更大，整個(gè)市場(chǎng)的信任危機可能會(huì )進(jìn)一步加劇，對債券和票據市場(chǎng)的未來(lái)走勢是最主要的利空因素。
我們也注意到，美聯(lián)儲降低再貼現率50個(gè)點(diǎn)以后，本意是為緩和金融機構的融資困境，方便他們向美聯(lián)儲貼現商業(yè)票據，或者美聯(lián)儲也想通過(guò)回購債券來(lái)緩和金融機構的融資狀況，但是響應的金融機構卻寥寥無(wú)幾。這說(shuō)明一些金融機構可能并不缺錢(qián)，甚至可以從貨幣市場(chǎng)快速地融資，證明貨幣市場(chǎng)資金寬裕，如果降息的話(huà)，對貨幣市場(chǎng)很可能就是一種打擊了。
降低基準利率利好的是股市和房市。股市在資金充沛的情況下可能會(huì )穩定下來(lái)，并重新獲得上漲的動(dòng)力，但是這樣一來(lái)，全球股市就會(huì )重新陷入2007
年以來(lái)的“牛市困境”，股市漲幅達到一定程度之后，未來(lái)的走勢又容易產(chǎn)生巨大的分歧，而重新陷入獲利套現或者大幅調整的境地。換句話(huà)說(shuō)，股市目前的調整很大程度上是一種正常的機理在起作用，而不僅僅是因為危機，危機只是一個(gè)借口而已。
房地產(chǎn)市場(chǎng)雖然會(huì )因為基準利率降低而獲得寬松的環(huán)境，但是美國已經(jīng)垮掉了幾十家房貸企業(yè)，市場(chǎng)信心遭受?chē)乐卮驌�，而且次級抵押貸款的違約率快速上升，降低基準利率不僅難以保證整個(gè)房貸系統的快速重建，甚至可能會(huì )產(chǎn)生新的不良資產(chǎn)，這也不是理智的選擇。盡管目前巴菲特、百仕通（黑石）和美洲銀行都已經(jīng)表示要入場(chǎng)救市了，像美洲銀行就向全美最大的房貸機構全美金融公司注入約20億美元，而參議院金融委員會(huì )主席多德也傾向于“暫時(shí)提高聯(lián)邦國民抵押貸款協(xié)會(huì )和聯(lián)邦住房抵押貸款公司投資次按資產(chǎn)的比例”來(lái)挽救房產(chǎn)市場(chǎng)，但是要重新構筑一個(gè)為數眾多的房貸企業(yè)或機構體系，絕非一夕之功。說(shuō)到底，房市的基礎是建立在經(jīng)濟增長(cháng)之上和消費者收入增長(cháng)上的，沒(méi)有一個(gè)長(cháng)期的清晰的收入增長(cháng)路線(xiàn)圖，單憑降息或緊急降息這樣的應付危機的短期行為，是不可能從根本上挽救房市的。
最后也是最重要的一點(diǎn)是，在經(jīng)歷了第二季度通脹水平溫和下降之后，7月份美國通脹水平重新開(kāi)始走高，這與第二季度通脹水平一度回至2%以下截然相反，盡管能源價(jià)格可能在9月以后回落帶動(dòng)通脹水平回落，但是美國剛剛宣布全國性的加薪政策之后，隨著(zhù)收入和消費能力的增長(cháng)，通脹壓力顯然還會(huì )上升，這是關(guān)系美聯(lián)儲利率政策立場(chǎng)的基礎。所以美聯(lián)儲如果降息或者緊急降息，就不免失之輕率并有損其權威地位。
實(shí)際上與農業(yè)補貼和行業(yè)補貼一樣，現在要求或期望美聯(lián)儲降息，不外是希望獲得政策上對金融市場(chǎng)的補貼，并通過(guò)美聯(lián)儲的這種“政策補貼”來(lái)降低損失或者保護市場(chǎng)。諾獎得主斯蒂格利茨最近指責格林斯潘與次級貸款危機有關(guān)，就是因為其在位期間頻繁地動(dòng)用這種“政策補貼”有關(guān)，因為他總是在市場(chǎng)出現問(wèn)題之后通過(guò)降息或緊急降息來(lái)刺激經(jīng)濟增長(cháng)，次級抵押貸款危機與他的縱容有極深的淵源。
那么，現在伯南克是否與格林斯潘決裂了，伯南克控制通脹的立場(chǎng)是否一如他做經(jīng)濟學(xué)家時(shí)堅定，他是否會(huì )吝嗇動(dòng)用“政策補貼”來(lái)保護金融市場(chǎng)，“動(dòng)用一切可能的工具”的時(shí)機會(huì )怎樣把握呢？這些問(wèn)題，必然會(huì )在美聯(lián)儲的政策走向上反映出來(lái)，不妨讓我們拭目以待。 |
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