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| 說(shuō)說(shuō)美國市場(chǎng)的再融資 |
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| 2008-03-24 賈國文 來(lái)源:中國證券報 |
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近一段時(shí)間來(lái)，只要有再融資的消息出來(lái)，大盤(pán)即應聲而落，再融資看上去好像與股市暴跌之間存在某種必然的聯(lián)系，那么這二者之間到底有無(wú)必然聯(lián)系？在回答這個(gè)問(wèn)題以前，我們首先來(lái)看看美國再融資的情況。
首先，在美國，如果公司管理層是基于股東財富最大化來(lái)做決策的話(huà)，那么再融資在一般情況下意味著(zhù)該公司的前景并不美好。因為當公司再融資投入的項目盈利時(shí)，盡管老股東能夠獲得回報，但是由于新股份的發(fā)行，老股東的回報是被稀釋了。其實(shí)在美國，不管再融資與否，老股東只關(guān)心一樣東西，那就是每股收益，也就是說(shuō)，無(wú)論再融資與否，只要使老股東的每股收益增加就是好的。因此當一個(gè)項目的前景非常突出時(shí)，上市公司一般會(huì )優(yōu)先考慮債務(wù)融資，這樣才能使老股東的權益最大化。所以，當上市公司發(fā)行股票再融資時(shí)往往意味著(zhù)要上馬的項目前景并不看好。
其次，上市公司片面追求做大而沒(méi)有做強將增加破產(chǎn)機會(huì )。從上市公司頻繁地進(jìn)行再融資可以看出上市公司追求快速成長(cháng)的心情還是很迫切的。不過(guò)筆者認為：?jiǎn)渭冏非蟾叱砷L(cháng)并不是最重要的事情，單純做大而沒(méi)有做強將沒(méi)有任何意義，它反而可能增加破產(chǎn)的危險。也就是說(shuō)，如果融資投入的項目不是很賺錢(qián)，那還不如把錢(qián)還給股東。
第三，再融資凸顯上市公司管理層和股東利益之間的沖突問(wèn)題。上市公司管理層有時(shí)是出于個(gè)人利益，而不是完全從股東的利益出發(fā)來(lái)作出經(jīng)營(yíng)決定。如果項目不是很賺錢(qián)即從股東的角度判斷是應該舍棄的項目，那么上市公司為什么仍然會(huì )選擇積極融資去上這個(gè)項目呢？因為企業(yè)做大了意味著(zhù)市場(chǎng)份額的擴大（做大并不意味著(zhù)做強，也就是說(shuō)老股東的每股收益不會(huì )增加反而可能會(huì )被稀釋?zhuān)�，企業(yè)市場(chǎng)份額做大了也就意味著(zhù)管理層的報酬會(huì )增加，權利也相應加大。當企業(yè)面臨迅速做大的機會(huì )時(shí)，管理層一般是很難拒絕的。
第四，美國企業(yè)做大不靠再融資。企業(yè)做大的資金來(lái)源主要有四個(gè)，從內部來(lái)說(shuō)有未分配利潤和折舊，從外部來(lái)講有借債和再發(fā)行股票融資。根據有關(guān)統計，美國上市公司平均20年才再融資一次。美國企業(yè)做大做強所需融資主要靠自身積累，也就是未分配利潤和借債。其實(shí)美國的上市公司管理層并不喜歡再融資這種不確定的融資方式。因為在項目資金預算時(shí)可能需要1600億美元，而當實(shí)施融資時(shí)可能由于市場(chǎng)變化而只能融到1200億美元，從而導致項目無(wú)法順利實(shí)施的尷尬境地。
第五，如果盲目再融資發(fā)生在美國，市場(chǎng)會(huì )作何反應？美國的投資者通常會(huì )采取三個(gè)方面的行動(dòng)，一是隨著(zhù)機構投資者的壯大，比如基金，他們可以選擇直接介入公司事務(wù)。二是他們可以提名自己的董事，推動(dòng)罷免目前的管理層。三是管理層糟糕的表現必然壓低股價(jià)，從而為競爭者提供了收購的機會(huì )，收購成功后現在的管理層將被換掉。
我們從美國再融資實(shí)踐可以看出，再融資和股市暴跌之間沒(méi)有必然的聯(lián)系，它主要看再融資所要投資的項目情況。之前的中信證券和萬(wàn)科在再融資后股市繼續大漲也從側面印證了這個(gè)觀(guān)點(diǎn)。這主要和市場(chǎng)對再融資對公司盈利的預期有關(guān)系。當中信證券和萬(wàn)科再融資時(shí)，市場(chǎng)預期中信證券的再融資投到直投業(yè)務(wù)能賺很多錢(qián)，萬(wàn)科再融資去儲備土地等，市場(chǎng)都預期會(huì )帶來(lái)高回報。由此也可以看出，再融資本身是中性的，是雙刃劍。股市之所以出現暴跌可能和融資的規模過(guò)大把投資者嚇著(zhù)了，從而信心受到打擊。另外也不排除有人借題發(fā)揮和股市估值相對過(guò)高有關(guān)。 |
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