中國證監會(huì )主席尚福林在談到我國證券市場(chǎng)的問(wèn)題時(shí)，將我國證券市場(chǎng)“缺乏有效的自我穩定機制和自我調節機制”作為突出問(wèn)題提了出來(lái)。穩定是證券市場(chǎng)健康發(fā)展的基礎。自我有效調節是衡量證券市場(chǎng)市場(chǎng)化程度的根本標志，也是減少或避免行政調控市場(chǎng)的必要前提。尚福林主席的講話(huà)，實(shí)際上向我們提出了我國證券市場(chǎng)健康發(fā)展和市場(chǎng)化建設的一個(gè)重大課題。

　　缺乏有效的自我穩定與調節機制的市場(chǎng)表現

　　多年來(lái)，我國證券市場(chǎng)在發(fā)展迅速的同時(shí)，也表現出市場(chǎng)運行不穩定、市場(chǎng)調節經(jīng)常失靈的情形。市場(chǎng)運行不穩定主要表現在以下幾個(gè)方面：
　　首先，股價(jià)指數和個(gè)股價(jià)格波動(dòng)劇烈。十多年來(lái)，深滬股市多次出現年度股價(jià)指數上漲超過(guò)100%、年度跌幅超過(guò)30%的波動(dòng)，不止一次出現過(guò)2～3年內股價(jià)指數上漲超過(guò)幾倍、跌幅超過(guò)50%的波動(dòng)，一些個(gè)股出現了連續十幾個(gè)甚至幾十個(gè)漲停板或跌停板的情況，有的個(gè)股出現了一年上漲十幾倍或跌幅高達90%的情況。
　　其次，市場(chǎng)交投極不穩定。十多年來(lái)，深滬股市既出現了年度總體換手率高達十倍的情況，也出現了年度總體換手率只有兩、三倍的情況；既出現了日交易量超過(guò)4000億元的高紀錄，也出現了交易量不足10億元的低紀錄。既出現了有的個(gè)股有時(shí)日換手率高達80%的情況，也出現了有的個(gè)股有時(shí)日交易量不足百股的情況。
　　第三，市場(chǎng)融資功能表現大起大落。2007年，深滬股市直接融資超過(guò)7000億元。然而，深滬股市過(guò)去多年出現了年直接融資額不足1000億元的情況。有一些年份，深滬股市還出現了連續幾個(gè)月停止新股發(fā)行的情況。
　　市場(chǎng)調節方面的問(wèn)題主要表現在兩個(gè)方面：
　　一是市場(chǎng)缺乏有效的自我調節機制。十多年來(lái)，深滬股市經(jīng)常表現出暴漲暴跌的市場(chǎng)運行態(tài)勢，股票估值要么低于海外新興市場(chǎng)甚至成熟市場(chǎng)的水平，要么高于海外成熟市場(chǎng)股票估值水平的2～3倍，較少處于合理的投資區域。在極具投資價(jià)值的低點(diǎn)時(shí)，深滬股市往往缺乏市場(chǎng)反彈的力量；在極具投機風(fēng)險的高點(diǎn)時(shí)，深滬股市往往缺乏市場(chǎng)自我調整的力量。
　　二是行政調節股市的跡象較為明顯。由于深滬股市市場(chǎng)調節機制缺失，基于市場(chǎng)健康穩定發(fā)展的考慮，管理層在萬(wàn)不得已的時(shí)候采用了一些行政調控市場(chǎng)的手段。這種調控有時(shí)增加了我國股市運行的“政策市”的色彩，但有時(shí)未必能達到調控目標。

　　缺乏有效的自我穩定與調節機制的主要成因

　　我國證券市場(chǎng)缺乏有效的自我穩定機制和自我調節機制的原因是多方面的：
　　1．證券市場(chǎng)是一個(gè)高度市場(chǎng)化的市場(chǎng)，市場(chǎng)機制的形成需要一個(gè)較長(cháng)的過(guò)程，市場(chǎng)機理需要反復磨合才能發(fā)揮作用。我國證券市場(chǎng)設立至今只有十幾年，目前還處于“新興＋轉軌”的階段，市場(chǎng)機制的形成和作用機理的磨合都處在初級階段，市場(chǎng)穩定與市場(chǎng)調節離有效性的要求還有較大的距離。
　　2．市場(chǎng)運行環(huán)境的急劇變化，影響了市場(chǎng)穩定與調節機制作用的發(fā)揮。我國證券市場(chǎng)設立和運作十多年來(lái)，也是我國經(jīng)濟體制、經(jīng)濟增長(cháng)方式、經(jīng)濟結構急劇變化的十幾年。這些變化都對我國證券市場(chǎng)的運行產(chǎn)生了直接的或間接的、重大的或細微的、短期的或長(cháng)期的影響，從而使得我國證券市場(chǎng)自身脆弱的穩定與調節機制更難以發(fā)揮作用。
　　3．我國深滬股市上市公司的質(zhì)量總體不高，影響了市場(chǎng)穩定和自身的有效調節。我國較多上市公司是直接由國有企業(yè)改制上市的，其中一些公司存在較為突出的公司治理問(wèn)題；我國較多上市公司經(jīng)營(yíng)不穩定，公司業(yè)績(jì)大起大落、分配方式和分紅水平變化無(wú)常，對個(gè)股股價(jià)短期波動(dòng)產(chǎn)生了很大的影響。
　　4．一些市場(chǎng)參與者運作不規范，加劇了市場(chǎng)運行的不穩定性。一些上市公司存在著(zhù)業(yè)績(jì)造假、信息披露不規范的問(wèn)題，一些大股東存在著(zhù)控制上市公司和損害上市公司利益的問(wèn)題，一些上市公司高管存在著(zhù)內幕信息披露和違規買(mǎi)賣(mài)本公司股票的問(wèn)題，一些市場(chǎng)主力投資者存在著(zhù)操縱市場(chǎng)、利益輸送的問(wèn)題。一些證券公司的咨詢(xún)機構或從業(yè)人員存在著(zhù)信息不隔離的問(wèn)題。這些問(wèn)題的存在都影響了我國證券市場(chǎng)運行的穩定性和市場(chǎng)調節的有效性。
　　5．市場(chǎng)缺乏穩定的、長(cháng)期的投資力量。過(guò)去十多年，我國證券市場(chǎng)基本上是一個(gè)以中小投資者為主的“散戶(hù)”市場(chǎng)，市場(chǎng)“羊群效應”明顯，許多投資者追漲殺跌，快進(jìn)快出。近年來(lái)，機構投資者發(fā)展迅速，其中開(kāi)放式基金的投資份額已占到深滬股市流通市值的30%左右。但是，我國開(kāi)放式基金的申購者絕大多數仍是中小投資者，其資金來(lái)源主要為趨利性很強的儲蓄資金，股市上漲時(shí)大量資金申購基金，入市資金大量增加推動(dòng)了股市上漲；股市下跌時(shí)大量基金份額被贖回，大量資金抽離股市加劇了股市下跌。
　　6．股改后限售期滿(mǎn)股份減持增加了市場(chǎng)的不穩定性。過(guò)去我國股市是一個(gè)股權分置市場(chǎng)，未來(lái)我國股市是一個(gè)股份全流通市場(chǎng)，目前處于股權分置市場(chǎng)向股份全流通市場(chǎng)的過(guò)渡和轉變之中，限售期滿(mǎn)股份日益增加，其中減持多少、什么時(shí)候減持，存在較大的不確定性，影響了投資者的預期。這種狀況只有到了限售期滿(mǎn)股份該減持已減持完了、不想減持的可能在未來(lái)相當長(cháng)時(shí)間內也不會(huì )輕易減持的時(shí)候，才會(huì )形成新的市場(chǎng)平衡。

　　建立和完善有效的自我穩定與調節機制的基本思路

　　為促進(jìn)我國證券市場(chǎng)健康發(fā)展，加快我國證券市場(chǎng)市場(chǎng)化建設，有必要強化我國證券市場(chǎng)的穩定機制，優(yōu)化我國證券市場(chǎng)的調節機制。
　　1．營(yíng)造良好的市場(chǎng)運行環(huán)境。證券市場(chǎng)不是一個(gè)獨立性市場(chǎng)，而是一個(gè)環(huán)境高度約束性市場(chǎng)，證券市場(chǎng)的穩定發(fā)展有賴(lài)于良好的市場(chǎng)運行環(huán)境的營(yíng)造。市場(chǎng)運行環(huán)境從制度層面上講，包括法制環(huán)境和政策環(huán)境；從經(jīng)濟層面上看，包括金融貨幣環(huán)境、財稅環(huán)境、宏觀(guān)經(jīng)濟運行環(huán)境；從社會(huì )層面上看，包括社會(huì )信用環(huán)境、職業(yè)道德環(huán)境和行為規范環(huán)境。所謂營(yíng)造良好的市場(chǎng)環(huán)境，就應該動(dòng)員、組織全社會(huì )的力量，使我國上述制度環(huán)境、經(jīng)濟環(huán)境、社會(huì )環(huán)境逐步地實(shí)現全面的優(yōu)化，例如，提高制度的穩定性和連續性，提高宏觀(guān)經(jīng)濟運行的穩定性，增強社會(huì )信用和守法意識，都有利于我國證券市場(chǎng)的健康、穩定發(fā)展。
　　2．建立供需平衡的市場(chǎng)機制。市場(chǎng)供需在靜態(tài)上和動(dòng)態(tài)上的失衡是股市運行不穩定的重要原因之一。我國股市波動(dòng)劇烈和頻繁，既與我國股市缺乏足夠的、長(cháng)期的、穩定的投資資金有關(guān)，也與上市公司的融資需求變化很大有關(guān)。如何根據市場(chǎng)的有效投資需求平衡上市公司的融資需求，是建立股市供需平衡市場(chǎng)機制的立足點(diǎn)。隨著(zhù)公司直接融資需求的擴大、“大、小非”的減持，我國股市迫切需要建立一支日益龐大的長(cháng)期投資隊伍，引導更多的長(cháng)期、穩定投資資金入市。與此同時(shí)，管理層要根據市場(chǎng)供需關(guān)系的變化，調整上市公司IPO的節奏，規范上市公司再融資的行為。
　　3．提高上市公司質(zhì)量。上市公司質(zhì)量不高，是引發(fā)個(gè)股價(jià)格巨幅波動(dòng)和投資風(fēng)險的根源，有可能助長(cháng)投資者的短期投資行為和實(shí)力投資者的市場(chǎng)操縱行為，從而增加市場(chǎng)的不穩定性。因此，提高上市公司質(zhì)量，是增強市場(chǎng)運行穩定性的微觀(guān)基礎。衡量上市公司質(zhì)量，不是簡(jiǎn)單的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jì)指標，它還包括上市公司治理質(zhì)量、規范運作質(zhì)量、信息披露質(zhì)量、資產(chǎn)狀況質(zhì)量等更為豐富的內涵。提高上市公司質(zhì)量，就是要求上市公司治理優(yōu)化，運作規范，信息披露充分體現真實(shí)性、全面性、及時(shí)性的要求，公司經(jīng)營(yíng)要有核心競爭力、成長(cháng)性，公司在處理與大股東的關(guān)系中要確保中小投資者的權益不受損害，公司分配要與業(yè)績(jì)掛鉤并以派息為主。
　　4．確保市場(chǎng)規范運作。證券市場(chǎng)是一個(gè)參與方眾多、利益博弈劇烈的市場(chǎng)，任何一個(gè)方面的參與方的行為不規范，都可能影響市場(chǎng)運行的穩定性。加強市場(chǎng)制度建設以規范市場(chǎng)行為、增強市場(chǎng)各參與方的行為自律、嚴格市場(chǎng)監管控制或避免市場(chǎng)不規范行為發(fā)生，是增強市場(chǎng)穩定性的根本保障。海外成熟市場(chǎng)運作的經(jīng)驗表明，市場(chǎng)規范運作的程度既取決于市場(chǎng)制度優(yōu)化和證監會(huì )、交易所及其他監管組織的監管，更取決于上市公司、證券公司等中介機構、投資者和其他參與方的行為自律。如何有效監管和完全自律，是確保市場(chǎng)規范運作的根本舉措。
　　5．規范限售期滿(mǎn)股份減持行為。調查表明，股改后二級市場(chǎng)投資者最關(guān)心的是：在什么時(shí)候、有多少股份限售期滿(mǎn)？已經(jīng)限售期滿(mǎn)的股份，減持了多少還有多少沒(méi)有減持？沒(méi)有減持的限售期滿(mǎn)股份未來(lái)是否打算減持？其中打算減持的：是那些股東？在什么價(jià)位以上打算減持？在什么價(jià)位以下不考慮減持？在什么情況下（如重大信息披露后等）可以減持？在什么情況下（如重大信息披露前等）不能減持？用什么方式減持？大量的限售期滿(mǎn)股份減持后：是否會(huì )影響上市公司的治理結構？是否會(huì )影響上市公司治理優(yōu)化？如有影響大股東和上市公司如何應對？……等等這些問(wèn)題或這些問(wèn)題的處理，不僅要有明確的制度規定或承諾，而且要有充分的、及時(shí)的信息披露，還要有系統的監管措施。
　　6．優(yōu)化市場(chǎng)調控手段，合理控制市場(chǎng)波動(dòng)范圍。證券市場(chǎng)是一個(gè)波動(dòng)的市場(chǎng)，適度波動(dòng)是市場(chǎng)的活力所在，與市場(chǎng)穩定性的要求并不矛盾。然而，市場(chǎng)短期、中期、長(cháng)期暴漲暴跌、大起大落，影響的不僅僅是市場(chǎng)的穩定性，還會(huì )影響市場(chǎng)的健康發(fā)展。多年來(lái)，我國建立了漲跌停板、停牌制度和強化了信息披露監管，控制了深滬市場(chǎng)個(gè)股和市場(chǎng)的短期波動(dòng)幅度。但是，我國深滬市場(chǎng)的中期、長(cháng)期的波動(dòng)幅度仍然很大，波動(dòng)頻率仍然很高，市場(chǎng)運行的穩定性較差。如何合理控制市場(chǎng)波動(dòng)范圍，以降低市場(chǎng)風(fēng)險，增強投資者的信心，引導投資者長(cháng)期投資的理念，是強化我國證券市場(chǎng)穩定機制的現實(shí)需要。海外成熟市場(chǎng)運行的經(jīng)驗表明：盡管證券市場(chǎng)是一個(gè)高度市場(chǎng)化的市場(chǎng)，自身市場(chǎng)機制作用的發(fā)揮仍有失靈的時(shí)候，此時(shí)運用市場(chǎng)手段甚至行政手段調控市場(chǎng)可能都是必要的、有效的。在什么時(shí)候調控市場(chǎng)？用什么手段調控市場(chǎng)？如何確定市場(chǎng)調控的力度？如何判斷市場(chǎng)調控的效果？是衡量市場(chǎng)調控能力的基本體現。