近日，美聯(lián)儲和貨幣監理署正在對房貸巨頭房利美和房地美的財務(wù)狀況進(jìn)行審查，分析人士認為，除了美國政府鼓勵“二房”的市場(chǎng)融資計劃外，很可能會(huì )對“二房”進(jìn)行新的援助�！岸�房”是具有美國政府支持背景的房貸企業(yè)，其合計擔保貸款高達5.3萬(wàn)億美元，而自投資金只有810億美元。糟糕的是這些房屋貸款當中有很大一部分與次貸有關(guān)；隨著(zhù)次貸危機愈演愈烈，這兩家公司勢必也難逃一劫。與年初那些陷入降級風(fēng)波的債券擔保公司類(lèi)似，他們也都犯了一個(gè)根本的錯誤：相信房?jì)r(jià)會(huì )永遠上漲。

　　兩大房貸巨頭的危機令美聯(lián)儲主席伯南克等人上個(gè)月關(guān)于“次貸危機正在走向終結”的樂(lè )觀(guān)判斷淪為笑談，更在中國掀起了軒然大波，因為中國是美國機構債券名列前茅的外國持有者，而考慮到中國對外資產(chǎn)結構中官方外匯儲備占2/3左右，中國公眾不能不對國家儲備資產(chǎn)的安全表示關(guān)心。惟其如此，在評估這場(chǎng)危機對中國的沖擊時(shí)需要冷靜，自亂陣腳無(wú)助于捍衛中國利益。
　　根據美國官方統計，截止到今年5月末，中國內地持有的美國機構債券已經(jīng)高達4333億美元；社會(huì )上不少輿論據此驚呼中國面臨4000億美元損失，甚至有將此數字提高到5000億美元的。有些分析雖然并不認為這筆債券會(huì )全部損失，但認為兩大房貸巨頭將被迫發(fā)行票面利率更高的新債券，從而導致其舊債券市場(chǎng)價(jià)值下降，給老的債券持有人造成賬面損失。這些說(shuō)法固然有道理，但深入思考之后發(fā)現也存在一些判斷上的瑕疵。
　　首先在于對中國持有兩房債券規模的估計。中國內地持有的美國機構債券并不全部是兩房債券，持有兩房債券的中國內地投資者并不只有國家外管局儲備管理司一家，商業(yè)銀行和其它機構投資者、企業(yè)、居民個(gè)人都是投資者，盡管他們的持有量與外管局不可同日而語(yǔ)。
　　其次在于含糊地看待了國家官方儲備和商業(yè)性投資者不同的運營(yíng)方式，從而有可能高估了這筆資產(chǎn)安全性所受到的沖擊。在安全、流動(dòng)性和收益三大投資目標中，官方儲備管理必然要比商業(yè)性機構更追求安全和流動(dòng)性，對收益性的追求沒(méi)有那么強烈；這也就決定了我國國家外管局在選擇購買(mǎi)債券品種和管理的實(shí)踐中，不會(huì )也不應該追求頻繁買(mǎi)賣(mài)獲取資本利得收益，主要還是持有債券到期收回本息。由于我國外匯儲備規模巨大，我國儲備管理部門(mén)倘若真的指望依靠賣(mài)出未到期債券獲得資本利得收益，恐怕結果多半會(huì )是壓低債券市價(jià)，反而令自己受損。在這樣一種“購買(mǎi)—持有”管理模式下，無(wú)論債券市場(chǎng)行情如何變動(dòng)，只要能夠到期按照票面金額支付本息，那么持有者就控制風(fēng)險、最大限度降低損失。
　　盡管從賬面資產(chǎn)衡量，房利美、房地美兩大房貸巨頭已經(jīng)如同1990年代后期中國國有商業(yè)銀行那樣“技術(shù)性破產(chǎn)”，但他們“太大不能倒”，其資產(chǎn)合計高達5.3萬(wàn)億美元，相當于美國GDP的38%，一旦破產(chǎn)，美國聯(lián)邦凈金融負債將超過(guò)GDP，更將危及美國金融體系和美元國際貨幣地位全局，美國不可能會(huì )采取拒絕償債的方式打擊中國、雖然不能忽視或低估中美之間的競爭關(guān)系，但此時(shí)并非美國對中國痛下殺手的好時(shí)機，運用兩房債券賴(lài)賬方式打擊中國對美國自己損害也很大；無(wú)論美國權勢集團內部有多少爭議，美國政府必須救助兩房。
　　當然，如果債券持有人遇到流動(dòng)性短缺，即使其本意是持有債券到期，他也需要提前出售債券獲取現金；在這種情況下，假如債券市價(jià)下跌，債券持有人就將受損。但中國儲備資產(chǎn)規模巨大，5月末外匯儲備余額達17969.6億美元，即使假定上文所述4333億美元美國機構債券持有額全部是外管局持有的良方債券，并從外匯儲備余額中剔除，剩余外匯儲備規模也高達13636.6億美元。加之中國債務(wù)指標穩健，2007年我國外債償債率為1.98%，債務(wù)率為27.84%，負債率為11.52%，短期外債與外匯儲備的比為14.40%，均在國際標準安全線(xiàn)之內；經(jīng)常項目收支順差也繼續處于高位，在可預見(jiàn)的未來(lái)，即使遭遇大規模投機性貨幣攻擊，中國也有足夠支付能力，無(wú)需提前賣(mài)出債券應付到期支付需求。
　　當然，兩房危機對中國的沖擊雖然比較嚴重，但我們認為不會(huì )形成災難性的后果，這不等于我們就可以無(wú)視這場(chǎng)危機以及危機帶來(lái)的警示。我們還是需要持之以恒努力優(yōu)化整個(gè)對外資產(chǎn)結構，需要繼續遏制順差增長(cháng)，以便從源頭上削減這類(lèi)風(fēng)險。