最近市場(chǎng)上的確有人在討論貨幣政策的放松,但很少指望會(huì )來(lái)得這么快。周一中國人民銀行宣布,決定下調人民幣貸款基準利率和中小金融機構人民幣存款準備金率。

　　這與其說(shuō)反映了政策的多變和出其不意的考量,還不如說(shuō)是國內外經(jīng)濟金融形勢的風(fēng)云突變,使得決策層不得不在較短的時(shí)間內作出了抉擇。從流動(dòng)性過(guò)剩到中小企業(yè)的融資困境、從順差過(guò)高到出口減速、從經(jīng)濟過(guò)熱到增長(cháng)下滑,我們僅僅用了半年的時(shí)間就完成了由火焰向海水的轉變。而在次貸危機第二波之前,很少有人相信世界當前正在經(jīng)歷百年一遇的金融危機。
　　央行最新數據顯示,8月貨幣供應量和信貸同步放緩;與此同時(shí),CPI出現了令人欣慰的明顯下降;資產(chǎn)價(jià)格尤其是樓市的調整明顯加快。但在了解了所有這些信息的基礎上,央行行長(cháng)周小川日前表示,央行關(guān)注的焦點(diǎn)仍是控制通脹。這似乎打消了市場(chǎng)對貨幣政策在短期內放松的預期。
　　那么,只有一個(gè)變量在中秋節期間發(fā)生了重大變化,那就是美國多個(gè)大型金融機構在短時(shí)間內陷入深度危機。這些事件包括美國第四大投行雷曼兄弟宣布申請破產(chǎn),更大的投行美林也即將被美國銀行收購,美國最大的儲蓄與貸款銀行華盛頓互助銀行（Washington Mutual）出現巨虧,以及美國最大的保險公司美國國際集團（AIG）已然危機重重。在一系列中小金融機構先后倒閉或被接管之后,一個(gè)個(gè)航空母艦也在搖搖欲墜。這只有在最嚴重的金融危機時(shí)才會(huì )出現。
　　海外危機的升級成了壓跨國內從緊貨幣政策的最后一根稻草。應該注意到,最近貨幣政策的調整將國際因素放在了越來(lái)越重要的位置上。值得回顧的是,此前越南爆發(fā)的貨幣危機很可能是促進(jìn)央行出人意料地大幅上調存款準備金率的關(guān)鍵原因。
　　美國金融危機的升級會(huì )從好幾個(gè)途徑作用于國內的貨幣政策選擇。首先,美聯(lián)儲在一定時(shí)期內難以進(jìn)入加息周期。畢竟,在金融動(dòng)蕩面前,一定程度的通脹已變得相對次要,也就是說(shuō),中美利差不會(huì )向此前預期的那樣出現縮小,這為國內主動(dòng)降息縮小利差提供了激勵。其次,海外危機升級加劇了央行對國內經(jīng)濟下滑幅度和持續性的擔憂(yōu)�，F在已有信號表明,全球經(jīng)濟正進(jìn)入一個(gè)下降通道。最后,同行的經(jīng)驗證明,貨幣政策必須將極端的金融市場(chǎng)調整考慮在內。當前我國的資產(chǎn)價(jià)格出現了令人擔心的調整,這個(gè)調整看上去無(wú)法在實(shí)質(zhì)政策真空的條件下,憑借自身調整找到支撐。這些調整固然反映了經(jīng)濟基本面因素,但資產(chǎn)價(jià)格過(guò)度波動(dòng)本身也足以構成一場(chǎng)危機。
　　或許反映了當前經(jīng)濟形勢的復雜性,此次貨幣政策調整有以下幾個(gè)匠心蘊涵其中。
　　其一,只降貸款利率,未降存款利率。這體現出貨幣政策促進(jìn)結構調整的意圖,企業(yè)可以較低成本融資,而銀行高達3~4個(gè)百分點(diǎn)的存貸利差將再次縮小。這對沖了降息和調整準備金率對銀行利潤的利好。
　　其二,區別調整貸款利率。從今日起,下調一年期人民幣貸款基準利率0.27個(gè)百分點(diǎn),其他期限檔次貸款基準利率按照短期多調、長(cháng)期少調的原則作相應調整。顯然,期限較短的貸款對防止經(jīng)濟過(guò)快下滑的意義更大,而長(cháng)期信貸所形成的產(chǎn)能將會(huì )增加未來(lái)宏觀(guān)經(jīng)濟重新過(guò)熱的不確定性;并且,區別調整貸款利率也與此前著(zhù)重對存款利率做結構調整形成對比。
　　其三,區別調整存款準備金率。對大型商業(yè)銀行和郵儲銀行暫不下調準備金率充分體現了有保有壓的原則,重點(diǎn)照顧到了中小企業(yè)和災后重建的融資需求。
　　這些細節處理一方面顯示了決策層在把握復雜形勢上的良苦用心,另一方面也使得政策放松的力度可能沒(méi)有看上去那么大。利率降低幅度只是常規性的27個(gè)基點(diǎn),并且對三年以上的長(cháng)期貸款利率有所保留,這表明了央行對中期經(jīng)濟形勢的看好。法人機構存款準備金率下調1個(gè)百分點(diǎn),但占據主要信貸份額的商業(yè)銀行被排除在外。
　　值得指出的是,放松貨幣政策有必要注意節奏和力度。貨幣政策似乎在所有的宏觀(guān)調控中都扮演了主要角色,但筆者相信,并不是所有的宏觀(guān)調控任務(wù)都應該落在貨幣政策身上,也不是所有的宏觀(guān)調控,貨幣政策都能夠勝任。如果防滯脹的判斷不變,“松財政、緊貨幣”是更好的安排。