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| 建言創(chuàng )業(yè)板未來(lái)向注冊制過(guò)渡 |
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| 2009-04-23 方剛 來(lái)源:上海證券報 |
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發(fā)行上市制度是證券市場(chǎng)最重要、最基本的制度,推動(dòng)發(fā)行審核制度的創(chuàng )新將是創(chuàng )業(yè)板能否有效發(fā)揮功能的關(guān)鍵。筆者認為,以注冊制方式發(fā)行審核進(jìn)而充分發(fā)揮市場(chǎng)機制作用,是創(chuàng )業(yè)板制度創(chuàng )新的突破口。
發(fā)行審核制度主要有審批制、核準制、注冊制三種類(lèi)型。創(chuàng )業(yè)板上市公司的特點(diǎn),更適合以注冊制方式發(fā)行審核。而國際創(chuàng )業(yè)板市場(chǎng)發(fā)行審核制度的主流就是注冊制。美國NASDAQ是實(shí)行注冊制最具代表性的創(chuàng )業(yè)板市場(chǎng),英國嚴格的注冊制度和公開(kāi)說(shuō)明書(shū)制度,向稱(chēng)行業(yè)典范,為許多自律型市場(chǎng)所效仿。
創(chuàng )業(yè)板主要為擁有新技術(shù)、新盈利渠道或新商業(yè)模式、具有高成長(cháng)性但處于初創(chuàng )期、規模小的新興企業(yè)融通資金,為能夠承擔高風(fēng)險以博取高收益的投資者提供投資場(chǎng)所。相對于道德風(fēng)險,創(chuàng )業(yè)板對企業(yè)成長(cháng)過(guò)程中的市場(chǎng)風(fēng)險、財務(wù)風(fēng)險更為寬容。對這類(lèi)企業(yè)的資產(chǎn)質(zhì)量、盈利能力、發(fā)展前景,以及經(jīng)營(yíng)、財務(wù)風(fēng)險背后隱藏的道德風(fēng)險,僅靠幾個(gè)發(fā)行審核專(zhuān)家難以判斷。與其勉為其難,不如交給市場(chǎng)和投資者自行判斷。
而在相應制度設計下,采用注冊制未必會(huì )增大系統性風(fēng)險。這些相應的制度包括:高門(mén)檻的投資者資格準入制度、嚴格的信息披露規范、嚴格的保薦人制度和退市制度、嚴厲的事后監管懲處。創(chuàng )業(yè)企業(yè)在發(fā)展過(guò)程中具有典型的高不確定性、高成長(cháng)性和高信息不對稱(chēng)性“三高”特征。采取注冊制后,通過(guò)實(shí)施投資者資格準入,輔之以投資者風(fēng)險警示教育,機構投資者以及成熟散戶(hù)投資者自行決策、承擔風(fēng)險,監管部門(mén)也可超脫地強化監管,擺脫控制發(fā)行節奏、調控指數的指責。
公布的創(chuàng )業(yè)板管理暫行辦法適當延長(cháng)了保薦期限,但相較于創(chuàng )業(yè)板上市企業(yè)風(fēng)險的特殊性,這一期限仍顯過(guò)短。英國AIM“終身”保薦人制度要求,發(fā)行人在任何時(shí)候都必須聘請一名符合法定資格的公司作為保薦人,任期以發(fā)行人的存續時(shí)間為基礎,企業(yè)上市一天,保薦人就要伴隨左右一日。如果保薦人因辭職或被解雇而導致缺位,被保薦企業(yè)的股票將被立即停止交易,直至新的保薦人到任正式履行職責,如果一個(gè)月內沒(méi)有新的保薦人,被保薦企業(yè)的股票將被摘牌。為加大保薦人等中介機構的責任,市場(chǎng)監管者與中介機構分工合作,共同防范和化解市場(chǎng)運行風(fēng)險,筆者以為,英國AIM“終身”保薦人制度,我們大可借鑒。
注冊制對發(fā)行人不做實(shí)質(zhì)性審查,此時(shí)實(shí)行更為嚴格的退市制度更為必要。通過(guò)規定嚴格的退市制度,使不合格的企業(yè)退出市場(chǎng),保證創(chuàng )業(yè)板市場(chǎng)的形象和質(zhì)量。實(shí)行注冊制并不意味監管部門(mén)對發(fā)行放手不管,監管部門(mén)有提出異議不予注冊的權力。更為重要的是,監管部門(mén)將重點(diǎn)監控上市后的公司治理、信息公開(kāi)、規范運作,嚴厲打擊信息濫用、內幕交易、操縱市場(chǎng)行為,通過(guò)完善刑事、民事責任追究賠償機制,維護市場(chǎng)秩序,保護投資者。通過(guò)把監管重心從審批轉向監管,采用更為獨立和嚴厲的監管懲罰措施,專(zhuān)注于維護市場(chǎng)秩序,營(yíng)造賣(mài)者有責、買(mǎi)者自負的市場(chǎng)環(huán)境。
抱著(zhù)的孩子永遠不會(huì )走路,在市場(chǎng)規模不大、負面影響可控的情況下,筆者希望創(chuàng )業(yè)板在起步初期以試錯的態(tài)度進(jìn)行注冊制的市場(chǎng)化實(shí)驗,風(fēng)險應該可控。監管部門(mén)不妨抓住這一機遇,積極開(kāi)展市場(chǎng)化監管的試驗探索。
對中國證券市場(chǎng)的建設而言,創(chuàng )業(yè)板注冊制可為探索資本市場(chǎng)更市場(chǎng)化的監管積累經(jīng)驗。資本市場(chǎng)發(fā)展一般有自然演進(jìn)型和政府推動(dòng)型兩種模式。前一模式下,資本市場(chǎng)的發(fā)展一般由內生機制主導,市場(chǎng)因素的作用較為突出;后一模式下,資本市場(chǎng)的發(fā)展一般由外生機制主導,政府推動(dòng)的痕跡較為明顯。在一定時(shí)期內,政府干預可以推動(dòng)資本市場(chǎng)較快發(fā)展,但從長(cháng)期看,資本市場(chǎng)持續健康發(fā)展的關(guān)鍵還是在于強化市場(chǎng)機制的作用。通過(guò)注冊制,允許市場(chǎng)參與者對于具體的行為作出各自的判斷并承擔相應責任,使監管機構從市場(chǎng)的參與者變?yōu)槭袌?chǎng)秩序的維護者,正可推動(dòng)我國資本市場(chǎng)朝著(zhù)市場(chǎng)化監管的方向前進(jìn)。 |
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