對于我國是否過(guò)多持有美國國債的問(wèn)題，的確有過(guò)很多的爭論。在美國財政部2009年4月15日公布的數據中，我們可以看到中國在2009年3月再次增持237億美國國債，總持有額達到7679億美元，延續了自2008年9月以來(lái)中國持有美國國債數居全球首位的地位。在金融危機尚未見(jiàn)底，美元持續走軟，不斷沖擊人民幣匯
率等情況下，中國增持美國國債的行為再次引起爭論。從金融危機的蔓延和巴菲特的忠告中，我們可以得出一個(gè)結論，那就是遠離美國國債似乎是一個(gè)不錯的選擇，那么我們是否應該調整投資策略，轉而減持美國國債呢？

    為何要持有美國國債

    首先，我們要面對的一個(gè)事實(shí)就是我們當前持有巨額的外匯儲備。截至2009年3月,中國外匯儲備為19537.41億美元。對美國的貿易順差是外匯儲備的重要來(lái)源，這是推動(dòng)中國經(jīng)濟發(fā)展的驅動(dòng)力之一，從經(jīng)濟發(fā)展史的角度來(lái)看，日本、韓國等國家的發(fā)展很重要的一點(diǎn)就是抓住了美國市場(chǎng)，同樣，中國要發(fā)展經(jīng)濟也必須緊抓美國市場(chǎng)。也就是說(shuō)長(cháng)期來(lái)看，我們大量持有美元外匯儲備是不可避免的。在相當長(cháng)的一段時(shí)間內，我們很難實(shí)現外匯幣種的多樣化，剩下的事就是解決如何管理龐大的外匯儲備的問(wèn)題。
    其實(shí)，儲備資產(chǎn)的管理與商業(yè)銀行的資產(chǎn)管理方式相似，主要體現為“三性”原則，即流動(dòng)性、安全性和盈利性。在此原則下，我們把外匯儲備做一個(gè)時(shí)限安排，一般將儲備資產(chǎn)分為三個(gè)級別：（1）一級儲備資產(chǎn)：流動(dòng)性高，收益率低，例如活期存款、短期國債等；（2）二級儲備資產(chǎn)：兼顧變現性和收益性，例如中期國庫券和銀行承兌匯票等；（3）三級儲備資產(chǎn)：在滿(mǎn)足安全性基礎上，以中長(cháng)期投資為主，兼顧收益性，以實(shí)現增值的目的，例如長(cháng)期國庫券、A級股票等。所有這些在理論上支持我們持有美國國債。
    那么，在現實(shí)中，美國國債為什么又會(huì )成為中國外匯儲備投資的首選呢？主要在于美國是全球最大的經(jīng)濟體和擁有最為發(fā)達的資本市場(chǎng)，美國的國債發(fā)行規模在全球份額中也是獨占鰲頭。美國國債風(fēng)險低，變現能力強，與歐元區和日元區相比，美元區經(jīng)濟仍處于強勢地位。在此背景下，購買(mǎi)美國債就在情理之中了。中國政府購買(mǎi)美國國債還有另外的重要原因，筆者認為，中國購買(mǎi)美國國債的著(zhù)眼點(diǎn)并不放在投資的利息率上，而是希望穩定本國貨幣對美元的匯率，以保護中國的出口。因為每年大量購入美國國債，可以防止人民幣匯率上升。但事實(shí)上，人民幣的持續升值，并不利于中國的出口。在充分考慮安全性的條件下，我國外匯儲備的投資機會(huì )是較少的，中投公司的對外投資仍處于試驗階段，一些國家對主權財富基金的投資有抵制情緒，而我對外國資源企業(yè)的投資規模在短期內也難以取得成效，這樣投資美國國債反倒成為一種不得不作出的選擇了。

    購買(mǎi)美國國債的風(fēng)險和收益

    美國國債的收益率低，但流動(dòng)性高，如果把美國國債作為一級儲備來(lái)持有，并且規模適當的話(huà)，我們就不用討論是否該減持的問(wèn)題。當前的問(wèn)題是我們所持有的美國國債規模龐大，在收益率較低的條件下，我們應該重點(diǎn)考量其風(fēng)險。
    中國持有美國國債的風(fēng)險大致有三類(lèi)：償付風(fēng)險、美元通貨膨脹和美元對人民幣貶值。對于償付風(fēng)險，可以認為其發(fā)生的幾率微乎其微，作為支付債務(wù)的工具，美元的發(fā)行權在美聯(lián)儲，在國債還本付息額與財政收入的比例超出政府預期水平，或是國債余額與居民儲蓄存款余額的比例超過(guò)微觀(guān)主體財富積累的對應承受極限時(shí)，其最后的清償手段是發(fā)行美元，在此情形下，沒(méi)有理由認為美聯(lián)儲會(huì )拒絕發(fā)鈔用以還款。
    對于美元的通貨膨脹風(fēng)險，美國財政部發(fā)行了一種根據通貨膨脹指數調整收益率的債券，這種債券能有效排除通貨膨脹的風(fēng)險，我們可以選擇購買(mǎi)此種債券，同時(shí)也可以和美國談判，所以通貨膨脹的風(fēng)險可以控制或曰通脹的風(fēng)險較小。
    真正的風(fēng)險在于美元的貶值。美國為了走出金融危機，采取了弱勢美元政策，2009年3月美國向經(jīng)濟體中注入流動(dòng)性1．2億美元，這就決定至少在短期內，美元不可能在走強。針對此風(fēng)險，哈佛大學(xué)經(jīng)濟學(xué)教授弗里德曼在2009年3月的“中國發(fā)展高層論壇2009”峰會(huì )上說(shuō)：“要讓美國政府幫助人民幣保持低幣值是不可能的”。實(shí)際上從2008年到現在，美元對人民幣是在貶值的，經(jīng)濟學(xué)家普遍認為在未來(lái)一段時(shí)間里，美元對人民幣還將繼續貶值。如果我們持有7679億美國國債不減持，那么匯率的貶值必將使其縮水，這意味著(zhù)我們在為美國的金融危機買(mǎi)單。

    該不該減持美國國債

    問(wèn)題的答案不言而喻，中國應該逐步減持美國國債的持有率，但不是現在。其實(shí)早在2006年成思危就認為，中國可以適當放寬人民幣浮動(dòng)區間，避免外匯儲備超正常的增長(cháng)，并逐步減少美國國債的持有量。那么，為什么現在我們不能即刻減持美國國債呢？原因主要有以下三點(diǎn)——
    （1）中國是美國國債最大的持有者。如果中國出售美國國債那么由誰(shuí)來(lái)接？中國對美國國債的態(tài)度影響著(zhù)其他國家對美國國債的選擇，拋售引發(fā)的風(fēng)向標意義極大。如果中國宣布減持或出售美國國債，其他的持有者有可能跟風(fēng)將拋售，想購買(mǎi)者也會(huì )停止購買(mǎi)。持有較少的國家可以短時(shí)間拋出，但是中國很難找到合適的購買(mǎi)者。此種拋售必然會(huì )引起美國國債大幅貶值，那么我們的美元資產(chǎn)也會(huì )大幅貶值，中國的外匯儲備急劇縮水，將得不償失。
    （2）如果減少持有美元債券，對美國而言，將使債券價(jià)格下降，而利率上升，利率水平上升，導致資本成本上升，將推遲美國的經(jīng)濟復蘇，而美國經(jīng)濟復蘇推遲，以及美元貶值導致對外國產(chǎn)品需求減少，都不是我們希望見(jiàn)到的結果。因為這對中國出口增長(cháng)的恢復不利，對中國實(shí)體經(jīng)濟走出低谷不利。
    （3）大量減持美國國債，動(dòng)搖美元國際儲備貨幣地位的美國核心利益，會(huì )遭到美國的報復和經(jīng)濟制裁，其結果只能是雙輸。這不僅會(huì )損害中美兩國關(guān)系，也會(huì )損害中國的自身利益。因此，為了穩定世界經(jīng)濟，中國還需要繼續持有美國國債。
    那什么時(shí)候可以減持美國國債？筆者認為，至少得等到美國經(jīng)濟復蘇。同時(shí)我們應該看到這個(gè)問(wèn)題背后的根源即從根本上轉變發(fā)展方式，靠擴大國內需求來(lái)發(fā)展經(jīng)濟，就不會(huì )產(chǎn)生那么多的美元，也不會(huì )帶來(lái)那么多的投資難題。同時(shí)要逐步放松對外匯的管制，鼓勵國內企業(yè)“走出去”，加快人民幣的國際化進(jìn)程，如果能夠這樣的話(huà)，中國當然沒(méi)有必要大量購買(mǎi)美國國債了。