2009年4月末，人民幣貸款當月增加5918億元，據估計5月份新增貸款最多不會(huì )超過(guò)5000億元，與第一季度每個(gè)月新增貸款相比，4、5月份都有大幅度下降。雖然宏觀(guān)經(jīng)濟數據顯示經(jīng)濟有回暖跡象，但經(jīng)濟前景仍有較大的不確定性，尤其在全球經(jīng)濟不景氣的條件下，信貸增長(cháng)一直是市場(chǎng)關(guān)注的重要方面。今年前4個(gè)月我國新增貸款5.17萬(wàn)億元，超過(guò)了年初設定的5萬(wàn)億人民幣的貸款目標，如果這筆資金形成新的消費和投資能力，會(huì )拉動(dòng)總需求，促進(jìn)經(jīng)濟增長(cháng)。在目前的形勢下，央行繼續保持適度寬松的貨幣政策，就是要保證銀行的信貸能力，為經(jīng)濟增長(cháng)提供資金支持，希望經(jīng)濟能夠迅速走出目前的困境。

    央行可以采取的措施

　　從我國央行貨幣政策來(lái)看，央行可以通過(guò)以下渠道繼續提供資金支持：
　　首先，我國銀行的法定準備金率仍然較高，降低法定準備金率的空間較大。盡管中國人民銀行去年下半年4次下調金融機構人民幣存款準備金率，但目前工行、農行、中行、建行、交通銀行(601328,股吧)、郵政儲蓄銀行等大型金融機構存款準備金率為15.5%，中小金融機構存款準備金率為13.5%，仍有較大的下調空間。
　　其次，央行票據的存量仍然較高。截至2009年3月底，央行票據的存量為41295.83億元，只要央行沖銷(xiāo)力度減弱，央行票據存量將會(huì )下降。央行票據減少意味著(zhù)央行凍結的資金減少，央行注入銀行體系的資金將增加，基礎貨幣會(huì )上升，銀行的信貸能力將增強。
　　最后，央行可以減少正回購。正回購是央行以手中所持有的債券做抵押向金融機構融進(jìn)資金，并承諾到期再買(mǎi)回債券并還本付息的一種交易。在回購期內，資金被凍結。最近我國央行正回購操作的力度在不斷加大，這從央行的資產(chǎn)負債表中其他負債不斷增加就能夠看出，我國央行第一季度的其他負債增加了13963.2億元，說(shuō)明央行通過(guò)正回購凍結的資金較多。如果央行減少資金的正回購，資金會(huì )被迅速釋放出來(lái)。
　　長(cháng)期以來(lái)外匯占款是我國基礎貨幣的主要來(lái)源，隨著(zhù)歐美經(jīng)濟陷入衰退，外需下降，中國出口下降，國際收支盈余也會(huì )隨之下降，外匯占款將相應減少。這樣為了擴張貨幣，央行會(huì )解凍資金，以前通過(guò)沖銷(xiāo)干預凍結的資金會(huì )逐步釋放出來(lái)，成為基礎貨幣的主要來(lái)源，增加銀行體系的信貸供給能力。法定準備金、央行票據和正回購操作一直是央行凍結資金的主要手段，隨著(zhù)外匯占款下降，央行通過(guò)反向操作，凍結的資金會(huì )逐步解凍，滿(mǎn)足市場(chǎng)流動(dòng)性需求。從這個(gè)意義來(lái)看，央行以前凍結的資金較多，央行的彈藥也較充足，目前央行資金供給也主要通過(guò)這幾個(gè)渠道來(lái)實(shí)現。

　　央行注入流動(dòng)性的余地較大

　　在全球國際金融危機加劇之前，中國貨幣政策操作主要是回籠資金；隨著(zhù)全球經(jīng)濟形勢的惡化和中國外需下降，央行轉向適度寬松的貨幣政策，逐步解凍資金，釋放流動(dòng)性，保持銀行體系有足夠的流動(dòng)性。從貨幣政策的操作來(lái)看，數量型工具仍然是央行投放流動(dòng)性的主要方式，而價(jià)格型工具的利率調整對央行流動(dòng)性的投放影響較小，我國的利率并未完全市場(chǎng)化，貨幣市場(chǎng)的利率并不是央行的貨幣政策的操作目標。利率調整主要是用來(lái)調節企業(yè)的融資成本，還不能起到央行向市場(chǎng)注入流動(dòng)性的指示器作用。
　　從我國注入流動(dòng)性的三種數量型工具來(lái)看，央票發(fā)行和正回購工具的搭配組合仍然是向市場(chǎng)注入流動(dòng)性的主要方式。從5月份的數據來(lái)看，中央銀行的沖銷(xiāo)干預回籠資金的力度決定了向市場(chǎng)投放資金的多少。數據顯示，5月份公開(kāi)市場(chǎng)中到期票據2520億元，正回購到期資金4900億元，累計到期資金量達到7420億元；央行在公開(kāi)市場(chǎng)中發(fā)行了3100億元央行票據，并進(jìn)行了3300億元正回購交易，累計回籠6400億元，對沖之后，央行5月份在公開(kāi)市場(chǎng)中凈投放1020億元，由于央行回籠資金的數量小于到期資金的數量，市場(chǎng)流動(dòng)性主要是凈投放。如果市場(chǎng)到期資金較多，央行沖銷(xiāo)的數量減少，則央行向市場(chǎng)投放的資金就越多，這是目前央行注入流動(dòng)性的主要方式，央行通過(guò)央票發(fā)行和正回購工具的組合來(lái)影響流動(dòng)性的投放數量。由于以前央行通過(guò)央票發(fā)行和正回購凍結的資金數量較多，央行向市場(chǎng)注入流動(dòng)性的余地仍然較大。

　　準備金率應進(jìn)行結構調整

　　降低法定準備金率也是央行向市場(chǎng)注入流動(dòng)性的重要工具之一。央行通過(guò)降低法定準備金率，一方面銀行體系的超額準備金率會(huì )上升，銀行的可貸資金增加，信貸能力增強；另一方面，法定準備金率下降，貨幣乘數上升，銀行貸出一筆資金，會(huì )創(chuàng )造更多的貨幣供給。目前需不需要降低法定準備金率呢？根據第一季度央行貨幣政策報告，截止2009年3月末，我國金融機構超額準備金率(超儲率)2.28%，其中，四大國有商業(yè)銀行2.53%，股份制商業(yè)銀行0.49%，農村信用社4.58%。由此可以看出，超額準備金率存在結構性的差異，股份制商業(yè)銀行的超額準備金率較低，擴張信貸必將受到很大的制約。如果央行降低法定準備金率，筆者認為應該進(jìn)行結構性調整，目前主要是降低股份制商業(yè)銀行的法定準備金率，緩解股份制商業(yè)銀行的流動(dòng)性壓力。
　　筆者認為，央行通過(guò)央票發(fā)行和正回購操作搭配仍然是央行調控市場(chǎng)流動(dòng)性的兩個(gè)重要工具，同時(shí)央行可以通過(guò)法定準備金率工具進(jìn)行流動(dòng)性注入的結構性調整，這三種工具的有效搭配將決定將來(lái)流動(dòng)性注入的數量和方向。
                               （作者系復旦大學(xué)國際金融系副教授）