最近一段時(shí)間，美元的弱勢牽動(dòng)著(zhù)全球資本市場(chǎng)的神經(jīng)，從美元資產(chǎn)中釋放出來(lái)的流動(dòng)性開(kāi)始吹起資源品泡沫。人們不禁要問(wèn)，被金融危機所挽救的美元危機會(huì )否重臨。
　　定量寬松政策下美元流動(dòng)性伴隨著(zhù)經(jīng)濟復蘇而逐步釋放以及國債貨幣化的預期漸強，成為資金撤離美元資產(chǎn)的理由，但這并不足以宣判美元的崩潰。美國外貿逆差能否得到根本性改善以及全球經(jīng)濟復蘇能否擺脫失衡的模式，將決定美元的未來(lái)以及新的世界貨幣體系的構建。

    “特里芬難題”難以解決

　　自二戰后美元成為世界主導貨幣以來(lái)，共經(jīng)歷了三次大幅貶值的危機。上個(gè)世紀60～70年代的第一次美元危機直接導致了布雷頓森林體系的破產(chǎn)，而1985年廣場(chǎng)協(xié)議的簽訂引發(fā)了美元遭遇第二次拋售狂潮。將前兩次美元危機爆發(fā)的動(dòng)因歸結為一點(diǎn)，就是美國外貿逆差以及財政赤字的惡化，“特里芬難題”也并沒(méi)有因為布雷頓森林體系的崩潰而得到解決。
　　也許，在擁有儲備貨幣的國際貨幣體系下，“特里芬難題”將成為永恒，21世紀第三次美元危機的爆發(fā)再次證明了這一點(diǎn)。2003年開(kāi)始，世界經(jīng)濟開(kāi)始了新一輪增長(cháng)周期，美國的消費以及中國的投資與出口成為經(jīng)濟增長(cháng)引擎。以中國為代表的順差國將美元盈余重新投資于美元資產(chǎn)，刺激了美國金融和房地產(chǎn)市場(chǎng)的膨脹，其產(chǎn)生的財富效應又給美國居民的消費注入了新的動(dòng)力。在這種雙輪驅動(dòng)的世界經(jīng)濟失衡增長(cháng)模式中，最大的薄弱環(huán)節就是美國巨額貿易逆差，由此也導致了美元指數從2001年的121點(diǎn)歷史高點(diǎn)跌至2008年3月份的71點(diǎn)歷史新低。
　　在美元連創(chuàng )新低、美元資產(chǎn)擠兌風(fēng)險不斷聚積之時(shí)，金融危機的爆發(fā)挽救了第三次美元危機。世界范圍內的去杠桿化行為提升了美元避險需求，而居民儲蓄率的提升令貿易逆差驟降至2001年水平，美元指數也由此出現一波強勁反彈。
　　然而，金融危機終究難以擔當美元的“救世主”。伴隨著(zhù)金融市場(chǎng)恐慌情緒逐漸平息以及一個(gè)接一個(gè)好于預期的經(jīng)濟數據出爐，避險資金在風(fēng)險偏好上升的前提下尋求重新配置，美元指數從今年3月份開(kāi)始回調。

　　美元中期走軟趨勢基本確立

　　從目前的形勢判斷，美元的中期弱勢已基本確立，以下幾方面因素讓我們有理由相信資金撤離美元資產(chǎn)的行動(dòng)仍將持續。
　　首先，美聯(lián)儲超寬松貨幣政策下注入金融體系的美元流動(dòng)性，將隨著(zhù)信貸解凍以及經(jīng)濟復蘇而逐漸釋放。由于貨幣乘數急速萎縮，美聯(lián)儲前期所釋放出的流動(dòng)性更多地體現為銀行超額準備金的增加，其結果就是基礎貨幣的增速遠遠高于貨幣供給量。而在房地產(chǎn)市場(chǎng)逐漸恢復及銀行不良資產(chǎn)問(wèn)題得以解決后，信貸市場(chǎng)解凍只是時(shí)間問(wèn)題，流動(dòng)性的釋放成為必然。美聯(lián)儲近期的一項研究值得引起關(guān)注，根據泰勒規則測算的當前聯(lián)邦基金利率合理水平應為-5%，這意味著(zhù)聯(lián)儲仍需要擴大數量化放松規模超過(guò)1萬(wàn)億美元。
　　其次，美國長(cháng)期國債收益率加速揚升令“國債貨幣化”的擔憂(yōu)情緒加劇。經(jīng)濟刺激計劃所帶來(lái)的巨額財政赤字將令美國國債面臨嚴重的供給壓力，美聯(lián)儲3000億美元的國債收購計劃顯然難以阻止收益率攀升的勢頭。若該趨勢持續，實(shí)體經(jīng)濟的復蘇將面臨阻力。美聯(lián)儲已別無(wú)選擇，開(kāi)動(dòng)印鈔機進(jìn)一步擴大國債收購規模將成為必然。這對于美元來(lái)說(shuō)，當然是一個(gè)打擊。此外，美國國債信用違約掉期（CDS）數據顯示，10年期國債CDS保費已從5月初的27個(gè)基點(diǎn)升至目前的41個(gè)基點(diǎn)，美國國債違約風(fēng)險的提升讓我們有理由對于其“AAA”評級的真實(shí)性及合理性表示懷疑。
　　第三，國際金融危機對于中國、印度等新興市場(chǎng)國家經(jīng)濟的影響程度顯著(zhù)低于歐美發(fā)達國家；美、歐、日的降息幅度顯著(zhù)高于中印等新興市場(chǎng)國家導致利差擴大。因此，近幾個(gè)月以來(lái)，國際資金從美元資產(chǎn)流向新興市場(chǎng)資產(chǎn)有其合理性，而且這種趨勢還將持續。
　　因此，美元中期走軟的趨勢已經(jīng)基本確立。但在這個(gè)過(guò)程中難免出現反復。比如，美國經(jīng)濟先于歐洲及日本復蘇漸成共識，這成為支撐美元的一個(gè)主要因素。畢竟，歐元與日元二者在美元指數中的權重超過(guò)70%�！　�
　　從更長(cháng)期的視角來(lái)看，美元的中期弱勢并不意味著(zhù)美元危機重臨。金融危機對美元的影響只是事件性的，不會(huì )改變其長(cháng)期趨勢：一方面，在美、日、歐均采取定量寬松政策的條件下，貨幣政策對匯率的影響最終將表現為中性；另一方面，不必過(guò)于擔心美國國債市場(chǎng)出現美元貶值與美聯(lián)儲收購之間的惡性循環(huán)，因為國債收益率的上升將提升其吸引力，并由此引發(fā)資金回流美元資產(chǎn)。

　　期待世界經(jīng)濟均衡增長(cháng)

　　歷次美元危機爆發(fā)的根源都是以美元為儲備貨幣條件下美國貿易逆差的擴張，因此從長(cháng)期來(lái)看，美元危機會(huì )否重臨，取決于金融危機及經(jīng)濟危機能否改變上一輪世界經(jīng)濟失衡的增長(cháng)模式。
　　如果世界經(jīng)濟按照此前失衡的模式復蘇，美國人的高消費依然成為世界經(jīng)濟的增長(cháng)引擎，那么，美國的貿易逆差將再度擴張，美元危機也將重新成為國際金融市場(chǎng)的主題。海灣貨幣的發(fā)行、人民幣國際化進(jìn)程的加快，以及任何一個(gè)儲備大國對于美元的拋售，都有可能成為壓垮美元的最后一塊砝碼。美元的崩潰將令美國經(jīng)濟乃至世界經(jīng)濟面臨又一次“劫難”，失衡的增長(cháng)模式難以持續。
　　當前，金融危機及經(jīng)濟危機的爆發(fā)令世界各國反思以往的增長(cháng)模式，并期望以平衡的模式實(shí)現經(jīng)濟復蘇。人口老齡化以及人口紅利的消失或將在2010年后制約美國居民的消費行為，經(jīng)濟增長(cháng)的主導力量從消費向投資與出口的轉變是否成功，將最終決定美國經(jīng)濟的復蘇。從通用汽車(chē)的破產(chǎn)可以看出奧巴馬政府進(jìn)行“再工業(yè)化”的決心，而再工業(yè)化當然不是簡(jiǎn)單恢復傳統的制造業(yè)，新能源及綠色環(huán)保產(chǎn)業(yè)將成為美國新的經(jīng)濟增長(cháng)引擎。與此同時(shí)，以中國為代表的出口導向型國家正在不遺余力地刺激內需，希望實(shí)現外需與內需的平衡增長(cháng)。
　　此次經(jīng)濟危機過(guò)后，如果世界經(jīng)濟能夠走向平衡發(fā)展之路，美國的貿易逆差將得到根本性改善，美元也將在均衡的經(jīng)濟增長(cháng)模式中找到支點(diǎn)。與此同時(shí)，“牙買(mǎi)加協(xié)定”后以美元為主導的國際貨幣體系將面臨變革。當今世界，只有多元化的貨幣體系才能支持世界經(jīng)濟平衡、可持續增長(cháng)。