“滯脹”可能是全球和中國將要擔憂(yōu)和關(guān)注的問(wèn)題。歷史經(jīng)驗表明，美聯(lián)儲從來(lái)就沒(méi)有及時(shí)回收過(guò)流動(dòng)性，國際流動(dòng)性再次泛濫使得通貨膨脹會(huì )出現在經(jīng)濟復蘇之前，我們現在可能就位于這個(gè)十字路口。因此，必須在全球通脹成形之初就完成中國經(jīng)濟的內需拉動(dòng)和工業(yè)復蘇這兩個(gè)主題，及時(shí)通過(guò)“調結構、促改革”培育新的增長(cháng)動(dòng)力，及時(shí)將國內貨幣環(huán)境回歸正�；�。

　　近期宏觀(guān)基金數據的不一致甚至背離，其實(shí)是需求結構由外需和投資轉為內需和消費、總需求可能的快速反彈與工業(yè)生產(chǎn)疲弱反映的總供給矛盾這兩點(diǎn)因素的反應。而這兩個(gè)矛盾，就是今年中國經(jīng)濟的兩個(gè)主題。
　　從月度的社會(huì )消費品零售總額、全社會(huì )固定資產(chǎn)投資、貿易順差等數據來(lái)看，中國宏觀(guān)經(jīng)濟似乎已企穩回升，然而從工業(yè)增加值，與工業(yè)生產(chǎn)關(guān)系緊密的發(fā)電量，居民消費，資本形成額及凈出口來(lái)看，離真正復蘇尚需時(shí)日。當前中國經(jīng)濟仍面臨嚴峻的形勢，結構性和體制性因素日益突出，更需警惕工業(yè)下滑和通貨膨脹的雙重風(fēng)險。從外部來(lái)看，主要國家持續的“定量寬松”的貨幣政策開(kāi)始美元貶值、推高國際大宗商品，油價(jià)上漲，可能出現新一輪的資產(chǎn)泡沫。新一輪通貨膨脹預期正在形成。
　　中國尚未建立季度的支出法GDP核算，而月度的社會(huì )消費品零售總額、全社會(huì )固定資產(chǎn)投資、貿易順差等數據與支出法核算GDP的消費需求、投資需求和凈出口需求在內涵上有很大區別，如果不加區分，將產(chǎn)生很大判斷偏差甚至誤導。以今年一季度為例，社會(huì )消費品零售總額實(shí)際增長(cháng)15.9%，而更接近居民消費的居民家庭消費支出則顯示，城鎮居民人均消費性支出實(shí)際增長(cháng)9.6%，農村居民人均生活現金支出實(shí)際增長(cháng)9.3%，測算得出居民消費實(shí)際增長(cháng)率不到9%，與社會(huì )消費品零售總額實(shí)際增長(cháng)率相差巨大。原因在于，社會(huì )消費品零售總額中的很大部分屬于政府投資和轉移性支出及企業(yè)投資，屬于社會(huì )投資活動(dòng)的一部分，但被統計在社會(huì )消費品零售總額中了。國內社會(huì )消費品零售總額的增長(cháng)，在很大程度上得益于家電下鄉、汽車(chē)下鄉等消費的財政補貼。而在就業(yè)預期較差和較普遍的降薪預期下，居民永久收入決定的消費增長(cháng)速度也會(huì )降低，隨著(zhù)短期消費補貼政策效應的減弱，消費增速依然會(huì )維持在較低水平，甚至不排除階段性回落的可能。所以，目前的消費增長(cháng)不具備可持續性。
　　投資和出口也存在類(lèi)似的核算口徑的問(wèn)題。由于工業(yè)去庫存化，資本形成總額實(shí)際增長(cháng)率遠低于全社會(huì )固定資產(chǎn)投資增長(cháng)率。一季度資本形成總額實(shí)際增長(cháng)率只有7%左右，而固定資產(chǎn)投資增長(cháng)3月以來(lái)保持在30%以上，兩者的分離表明用于投資的工業(yè)品供給來(lái)源仍是工業(yè)庫存。同時(shí)，去庫存化也是固定資產(chǎn)投資與工業(yè)增加值增速曲線(xiàn)分離的原因。從受到置疑的發(fā)電量和工業(yè)增加值背離來(lái)看，到今年5月工業(yè)用電量累計同比增長(cháng)-7.55%（雖然6月中旬同比增長(cháng)為正，但季節原因是很重要因素），工業(yè)增加值累計增長(cháng)6.3%，假使這個(gè)時(shí)期內產(chǎn)品結構和能源效率并沒(méi)有變化，則可知工業(yè)企業(yè)仍在大幅降低庫存，企業(yè)未來(lái)預期并不樂(lè )觀(guān)。外貿繼續低位徘徊也給工業(yè)生產(chǎn)帶來(lái)壓力，工業(yè)企業(yè)5月共實(shí)現出口交貨值同比下降15.0%，與出口降幅加深對應。顯然，工業(yè)生產(chǎn)增速還可能波動(dòng)，這就使得經(jīng)濟回升的基礎非常不穩固。出口方面，盡管按美元計算的一季度貿易順差名義增長(cháng)53.6%，但按人民幣計算的貨物和服務(wù)凈出口實(shí)際增長(cháng)率，卻是較大幅度的負數。
　　另一方面，適度寬松的貨幣政策之下，信貸高速擴張。年初政府設定的M2 增長(cháng)目標為17%，5月末，廣義貨幣供應量（M2）余額同比增長(cháng)達到25.74%，反映經(jīng)濟活躍程度的狹義貨幣供應量（M1）余額同比增長(cháng)18.69%。由于未來(lái)適度寬松貨幣政策還將延續，即使按4月已經(jīng)放慢的新增貸款步伐推算，全年新增貸款將超過(guò)9 萬(wàn)億元，增速將達到29.7%，幾乎較正常年份快一倍。
　　貨幣政策實(shí)施不能僅僅看M2和信貸增長(cháng)，事實(shí)上，與居民消費、企業(yè)活動(dòng)關(guān)系更密切的是M1。如果M1增速持續上升，意味著(zhù)企業(yè)存款和居民儲蓄定期轉活期，貨幣流動(dòng)性增強，貨幣乘數增大。從M1/M2比率不斷下降也能看出信貸和貨幣政策的效果。M1/M2比率5月只有0.33，幾乎是歷史最低。從M1的角度來(lái)看，資金還基本停留在金融系統內部，綜合貸款高增長(cháng)與各個(gè)經(jīng)濟領(lǐng)域的運行態(tài)勢看，貸款的主要流向首先是投資領(lǐng)域，其次是股市。貸款顯然沒(méi)有大舉流入現行工業(yè)生產(chǎn)領(lǐng)域，工業(yè)增長(cháng)繼續低迷，為工業(yè)生產(chǎn)吸納的短期貸款4月為負增長(cháng)，5月增長(cháng)僅為212億元；貸款顯然也沒(méi)有流入外向型經(jīng)濟領(lǐng)域，因為前5個(gè)月出口增長(cháng)率是-20.5％，工業(yè)出口交貨值是-14.3％；貸款也沒(méi)有提升消費，因為前5個(gè)月的消費增長(cháng)比去年回落了6個(gè)百分點(diǎn)，其中4月回落了7.2個(gè)百分點(diǎn)。資金進(jìn)入資產(chǎn)市場(chǎng)成為必然選擇。
　　從政策意圖來(lái)說(shuō)，透過(guò)刺激股市復蘇來(lái)振興經(jīng)濟，是中國經(jīng)濟復蘇的可能路徑之一。但同時(shí)也要看到，長(cháng)期內貨幣增長(cháng)只能影響物價(jià)水平，如果貨幣政策和財政政策沒(méi)有帶來(lái)投資和消費的改善，產(chǎn)能過(guò)剩問(wèn)題就無(wú)法解決，工業(yè)生產(chǎn)水平將長(cháng)期低于潛在生產(chǎn)能力。財政和貨幣的擴張導致的總需求最終反彈，在工業(yè)去庫存接近完結時(shí)會(huì )出現嚴重的通貨膨脹而不是推動(dòng)經(jīng)濟快速增長(cháng)。令人擔憂(yōu)的是對于通貨膨脹的反映，目前的CPI指數既不準確也不及時(shí)。
　　“滯脹”可能是全球和中國將要面臨的問(wèn)題。金融危機以來(lái)，全球主要經(jīng)濟體一致地實(shí)行了“量化寬松”貨幣政策，已引發(fā)了對未來(lái)世界性貨幣貶值及通貨膨脹的擔憂(yōu)，大宗商品價(jià)格飆升勢在難免。歷史經(jīng)驗表明，美聯(lián)儲從來(lái)就沒(méi)有及時(shí)回收過(guò)流動(dòng)性，國際流動(dòng)性再次泛濫使得通貨膨脹會(huì )出現在經(jīng)濟復蘇之前，我們現在可能就位于這個(gè)十字路口。因此，必須在全球通脹成形之初就完成中國經(jīng)濟的內需拉動(dòng)和工業(yè)復蘇這兩個(gè)主題，及時(shí)將國內貨幣環(huán)境回歸正�；�。
　　為應對金融危機，中國政府果斷施行宏觀(guān)政策措施，及時(shí)阻止了經(jīng)濟繼續下滑和生產(chǎn)投資環(huán)境的惡化，但是如果不能及時(shí)地通過(guò)“調結構、促改革”培育新的增長(cháng)動(dòng)力，當巨額財政資金帶來(lái)的基礎設施投資釋放完畢，信貸增速逐漸回落，補貼效應遞減時(shí)，中國的增長(cháng)率就可能大幅回落。（作者單位：北京科技大學(xué)經(jīng)濟管理學(xué)院、中國經(jīng)濟研究中心）