目前主要發(fā)達國家的利率仍然保持低位,美元持續走軟,市場(chǎng)流動(dòng)性充足,過(guò)多的流動(dòng)性在全球涌動(dòng),尋求更高的收益。而一些新興經(jīng)濟體成為熱錢(qián)瞄準的對象,因為這些國家受到金融危機影響的程度相對較輕,經(jīng)濟復蘇快,幣值堅挺,資產(chǎn)價(jià)格上漲,熱錢(qián)主要是流向這些國家套匯或套利,如巴西、印尼、韓國和中國就是這些熱錢(qián)覬覦的對象。熱錢(qián)流入無(wú)外乎是追求更高的回報,一是追求該國貨幣升值獲得匯兌收益;二是追求資產(chǎn)價(jià)格上漲獲得的投資收益。新興經(jīng)濟體匯率分為兩類(lèi):一類(lèi)是對美元匯率穩定,如香港和中國的大陸;一類(lèi)是對美元匯率浮動(dòng),如巴西、印度尼西亞和韓國等。
　　香港是熱錢(qián)一個(gè)主要目的地。目前階段,人民幣、港幣和美元形成了事實(shí)上的三角固定,人民幣和美元匯率保持穩定,港幣釘住美元,人民幣和港幣之間也間接釘住,沒(méi)有匯率風(fēng)險,在人民幣升值預期下,進(jìn)一步吸引熱錢(qián)的流入。熱錢(qián)流入香港,港幣升值的壓力上升,香港政府堅決維持聯(lián)系匯率制度,熱錢(qián)將難以獲得港幣升值帶來(lái)的收益。熱錢(qián)主要是涌入資產(chǎn)市場(chǎng)如股市和樓市獲利,推高了股市和樓市的價(jià)格水平。熱錢(qián)流入,香港金融管理局不得不向市場(chǎng)注入大量港幣的流動(dòng)性,銀行體系的流動(dòng)性大幅度上升,同時(shí)又不得不大量發(fā)行外匯基金票據,將銀行體系的總結余轉移到外匯基金票據上,控制基礎貨幣的上升。截至10月底,香港的外匯儲備已達2401億美元,環(huán)比增加132億美元,香港銀行體系總結余達到2699.2億港元,創(chuàng )出歷史新高。
　　盡管香港金管局進(jìn)行了沖銷(xiāo),資產(chǎn)價(jià)格仍然不斷上升,尤其是香港樓市節節攀升,豪宅價(jià)格更是增長(cháng)迅速。熱錢(qián)流入推高資產(chǎn)價(jià)格的同時(shí),潛在的通貨膨脹壓力也會(huì )上升:一是流動(dòng)性過(guò)多,會(huì )推高商品市場(chǎng)的價(jià)格;二是資產(chǎn)價(jià)格上升,抵押資產(chǎn)價(jià)值上升,通過(guò)財富效應,會(huì )導致貸款增加,消費和投資增加;一旦熱錢(qián)流出,宏觀(guān)經(jīng)濟將會(huì )出現大起大落,不利于宏觀(guān)經(jīng)濟的穩定。
　　熱錢(qián)也瞄準了中國內地,以期獲得人民幣升值的匯兌收益。但由于央行保持匯率基本穩定,暫時(shí)無(wú)法獲取升值利潤,所以熱錢(qián)主要是涌向資產(chǎn)市場(chǎng),盡管沒(méi)有精確的數據統計,最近資產(chǎn)市場(chǎng)價(jià)格連續上漲,可能也會(huì )有熱錢(qián)的影子。在中國內地,熱錢(qián)流入,外匯占款會(huì )增加,會(huì )推高通貨膨脹預期;同時(shí),為了控制貨幣供應量的上升,央行又必須發(fā)行央票進(jìn)行沖銷(xiāo)干預;而央票大量發(fā)行,可能會(huì )推高貨幣市場(chǎng)的利率,利率調整的預期也會(huì )上升。盡管中國大陸和香港的情況有所不同,港幣是自由兌換貨幣,而人民幣是不完全自由兌換貨幣,資本并不能夠自由流進(jìn)流出,熱錢(qián)流入將受到一定程度的限制,但是在經(jīng)濟高度開(kāi)放的條件下,熱錢(qián)仍然會(huì )通過(guò)多種渠道潛入,給央行的宏觀(guān)調控帶來(lái)困境。
　　可以預料,在主要發(fā)達國家寬松貨幣政策退出之前,市場(chǎng)流動(dòng)性仍然會(huì )不斷上升,新興市場(chǎng)貨幣和資產(chǎn)的吸引力仍不會(huì )減退,流向這些地區的熱錢(qián)也會(huì )不斷增加,導致其升值壓力不斷加大。如印度尼西亞、韓國和巴西等,流入的短期資本不斷增加,今年巴西貨幣雷亞爾對美元升值已超過(guò)30%,資產(chǎn)價(jià)格也在不斷上升。印度尼西亞和韓國都出現類(lèi)似的情形。在這些國家,投機者既可以獲得貨幣升值的好處,又可以獲得資產(chǎn)價(jià)格上升的收益,可謂是一舉兩得,一旦將來(lái)熱錢(qián)流出,將給這些國家經(jīng)濟帶來(lái)嚴重的影響。
　　目前,部分新興經(jīng)濟體已開(kāi)始采取措施控制熱錢(qián)流入,加強對資本流動(dòng)進(jìn)行管理。巴西近期就出臺了針對外資流入的征稅政策,如10月19日巴西對外資購買(mǎi)巴西股債征收2%的稅負,11月19日起又開(kāi)始對外資購買(mǎi)巴西企業(yè)在美國的存托憑證征收1.5%的稅費。韓國金融服務(wù)委員會(huì )也宣布了多項措施,收緊銀行業(yè)的外匯融資比率。
　　筆者認為,為了防范熱錢(qián),中國政府不能夠給投機者固定的人民幣升值預期,同時(shí)要加強對資本流進(jìn)和流出的監管,防止短期資本的大進(jìn)大出,密切關(guān)注資產(chǎn)價(jià)格的變化,防范資產(chǎn)價(jià)格的泡沫產(chǎn)生。香港和內地必須加強對熱錢(qián)的防范,加強金融合作。最近香港流入的熱錢(qián)不斷增加,其中部分熱錢(qián)可能只是以香港作為中轉站,瞄準內地,因為內地和香港經(jīng)濟聯(lián)系緊密,人民幣升值和資產(chǎn)價(jià)格上漲潛力大。對香港和內地而言,對美元保持穩定匯率,熱錢(qián)也主要是流向資產(chǎn)市場(chǎng),控制資產(chǎn)市場(chǎng)的價(jià)格將有利于防范熱錢(qián)投機。

（作者系復旦大學(xué)國際金融系副教授）