根據《上海證券報》報道，證監會(huì )新聞發(fā)言人就近期資本市場(chǎng)上“惡意圈錢(qián)”、“股市健康發(fā)展”以及“創(chuàng )業(yè)板”等熱點(diǎn)問(wèn)題做了回應。他表示：“上市公司在做出再融資決策前，應根據市場(chǎng)情況和自身實(shí)際需求，慎重考慮籌資規模和籌資時(shí)機，慎重考慮投資者的承受能力�！�…當前和今后相當長(cháng)的一個(gè)時(shí)期內，資本市場(chǎng)‘新興加轉軌’的階段性特征不會(huì )發(fā)生根本改變�！比绾慰创�證監會(huì )的講話(huà)？里面包含了什么涵義？對A股市場(chǎng)將帶來(lái)什么影響？三位著(zhù)名資本市場(chǎng)研究專(zhuān)家為我們帶來(lái)深入解析。

    華生 燕京華僑大學(xué)校長(cháng)

    金巖石 國金證券首席經(jīng)濟學(xué)家

    水皮 《華夏時(shí)報》總編輯

證監會(huì )新聞發(fā)言人的談話(huà)是進(jìn)一步政策利好的信號

　　證監會(huì )發(fā)言人的表態(tài)是否可以看作是“救市”行為？

　　華生：很顯然，這是在釋放政策性利好。最近有一系列的利好出臺，但從市場(chǎng)對這些利好的反應并不明顯。應該說(shuō)，這個(gè)講話(huà)是進(jìn)一步政策利好的信號。

　　金巖石：我認為這算是一個(gè)“心理按摩”。按摩是哪痛摸哪，那么大家對融資有擔憂(yōu)，證監會(huì )就對融資問(wèn)題安撫一下。其實(shí)我個(gè)人認為，這個(gè)講話(huà)暗示了證監會(huì )在關(guān)注股市當中的資金凈流量。在中國這個(gè)市場(chǎng)上，一定要保證資金流入和流出的一定比例。2007年，我們市場(chǎng)的資金凈流入和資金凈流出比例大約是10：1。資金流入一定要高于資金流出的數倍。從這個(gè)原則看，要有一個(gè)大牛市的行情，這個(gè)比例應該至少保持在五倍以上；保持在五倍以上才能大體維護這個(gè)市場(chǎng)的相對平衡。
　　我覺(jué)得對管理層來(lái)說(shuō)，現在不要去考慮救市，在市場(chǎng)發(fā)生這種變化的時(shí)候，最有效的辦法是及時(shí)推出市場(chǎng)基本建設的東西，比如股指期貨。市場(chǎng)總是需要更多的工具和更多的交易品種，在股市暴跌的情況下，增多交易的工具，它不能增加市場(chǎng)資金的流出量，卻能給喜歡這種投資工具的人一個(gè)進(jìn)入的渠道。

　　水皮：證監會(huì )的表態(tài)是市場(chǎng)比較想要的一個(gè)結果。我說(shuō)過(guò)，政府“救市”關(guān)鍵取決于領(lǐng)導層的“一個(gè)姿態(tài)”。那么今天這個(gè)發(fā)言可以看作是“一個(gè)姿態(tài)”。其實(shí)，市場(chǎng)的問(wèn)題可以通過(guò)市場(chǎng)性的博弈得到解決，但如果不是市場(chǎng)的問(wèn)題的話(huà)，恐怕市場(chǎng)自己是不能解決的。比如說(shuō)，究竟對這個(gè)資本市場(chǎng)怎么看、究竟對這輪行情怎么看？是認為大家亂來(lái)還是覺(jué)得這個(gè)市場(chǎng)真的反映了國民經(jīng)濟發(fā)展的大趨勢，這是個(gè)定性的問(wèn)題。
　　在發(fā)言的開(kāi)頭，他說(shuō)：“在中國經(jīng)濟持續健康較快發(fā)展、資本市場(chǎng)改革開(kāi)放不斷推進(jìn)、金融市場(chǎng)流動(dòng)性充裕的背景下，股市出現較快發(fā)展的勢頭有其必然性和合理性�！� 我認為這是對這一輪市場(chǎng)行情的一個(gè)肯定，說(shuō)發(fā)展的快一點(diǎn)是“合理的”也是“必然的”。同時(shí)這也是對那種認為“管理層在故意打壓市場(chǎng)”的看法的一個(gè)澄清，表明管理層認為上漲是“合理的”、“必然的”，不是想和股市過(guò)不去。它想告訴廣大投資者：我不是你的一個(gè)博弈對手，我們的利益是一致的。
　　但現在大家也不是說(shuō)管理層做這個(gè)姿態(tài)就會(huì )放心了，還要看你是怎么做的，這一點(diǎn)也很重要，尤其是現在市場(chǎng)信心不穩定的情況下。比如印花稅這件事就是非�，F實(shí)的，什么時(shí)候能單邊收費，什么時(shí)候能降低等等。

管理層處于政策的兩難之中

　　在這個(gè)發(fā)言中，有一段話(huà)是關(guān)于對近期股市大幅下跌的認識的：近一段時(shí)間，市場(chǎng)波動(dòng)性明顯增大，既受到了外部經(jīng)濟金融環(huán)境變化等不確定性因素的影響，也與資本市場(chǎng)的自身調整需要有關(guān)。我們清醒地認識到，由于發(fā)展時(shí)間比較短，市場(chǎng)的外部環(huán)境和內部運行機制尚不健全，當前和今后相當長(cháng)的一個(gè)時(shí)期內，資本市場(chǎng)“新興加轉軌”的階段性特征不會(huì )發(fā)生根本改變。你是怎樣理解這段話(huà)的？什么是“新興加轉軌”的階段性特征？

　　華生：“新興加轉軌”沒(méi)什么新意，不是第一次這樣說(shuō)了。我認為它實(shí)際上體現了政策面的兩難：證券市場(chǎng)再融資的市場(chǎng)化是改革的方向，這也就意味著(zhù)政策不應該干預。近年來(lái)我們一直在呼吁中國的證券市場(chǎng)要逐步減少政策干預，應該讓市場(chǎng)發(fā)揮更多的作用，這是一個(gè)大方向。
　　但是我們國家的證券市場(chǎng)實(shí)際上并沒(méi)有擺脫政策干預這種基本狀況。所以說(shuō)，市場(chǎng)好的時(shí)候你不要認為是市場(chǎng)因素造成的，還是政策因素造成的。為什么去年能漲成那樣？跟政策有很大關(guān)系。去年一年增加了兩萬(wàn)億的基金，再加上其他渠道流入的資金，股市當然會(huì )漲的很好。但是這種資金的增加不可能永遠維持下去，市場(chǎng)也不可能永遠漲下去，所以當時(shí)我就強調，大起的結果就是容易造成大落。
　　但現在市場(chǎng)已經(jīng)漲上去了，已經(jīng)批了那么多的基金，已經(jīng)有那么多增量資金把市場(chǎng)價(jià)格哄抬上去了，現在大跌了。股市大跌誰(shuí)都受不了，怎么辦？就又得出臺政策。所以我說(shuō)，現在管理層實(shí)際上是兩難：從改革的方向上來(lái)說(shuō)，融資、再融資應當市場(chǎng)化；但是面對現實(shí)情況，我們的監管部門(mén)要維持市場(chǎng)穩定，再加上今年是經(jīng)濟局勢比較復雜的一年，不穩定因素非常多，所以他又要“托市”，處于“兩難”中。

　　金巖石：“新興加轉軌”，我的理解主要體現在兩個(gè)層面：第一個(gè)層面就是我們的宏觀(guān)經(jīng)濟和股票市場(chǎng)、微觀(guān)的上市公司、微觀(guān)的結構之間還存在著(zhù)相當大的背離。換句話(huà)說(shuō)，中國的股市從宏觀(guān)上看還是低估，但是從微觀(guān)上看是高估的，這就是宏觀(guān)和微觀(guān)之間的背離。第二個(gè)層面，就是投融資主體的背離。融資方還保持著(zhù)原來(lái)圈錢(qián)的傳統動(dòng)機，而投資方又相對的不夠成熟，特別是我們的基金業(yè)----市場(chǎng)上的主流機構投資者不是很成熟。為什么這么說(shuō)？我們可以很明顯的看出，在市場(chǎng)上追漲殺跌的主流投資者恰恰是基金。所以投融資主體之間缺乏一種協(xié)調，微觀(guān)與宏觀(guān)之間缺乏一種協(xié)調。我想中國股市經(jīng)過(guò)這一輪調整之后會(huì )變得更加成熟。

　　水皮：主要特征是市場(chǎng)不成熟，還不能完全市場(chǎng)化。在全流通完成之前，A股市場(chǎng)跟以前股權分置下的市場(chǎng)還是非常相象的，是需要政府來(lái)管制的市場(chǎng)，是沒(méi)有完全脫離“政策市”的一個(gè)市場(chǎng)。我曾經(jīng)寫(xiě)過(guò)一篇文章，叫“誰(shuí)應該對這個(gè)市場(chǎng)負責”。上市公司對市場(chǎng)不負責，比如說(shuō)某公司的股價(jià)從140跌到70了，它還要融資。所以中國不存在發(fā)行失敗這個(gè)問(wèn)題----沒(méi)有賣(mài)不出去的股票，只有賣(mài)不出去的價(jià)格。一塊錢(qián)可以賣(mài)五分錢(qián)也可以賣(mài)，能圈多少圈多少，因為市場(chǎng)跟它沒(méi)關(guān)系，公司跟他也沒(méi)太大關(guān)系。再比如說(shuō)增發(fā)，現在增發(fā)基本上沒(méi)有門(mén)檻；再比如說(shuō)新股發(fā)行定價(jià)過(guò)高，并不完全是一種市場(chǎng)行為。
　　所以我認為管理也注意到“新興加轉軌”的特點(diǎn)，認為許多事情市場(chǎng)本身還解決不了，還不能完全市場(chǎng)化。

“惡意圈錢(qián)”是中國的發(fā)明創(chuàng )造

　　現在市場(chǎng)對融資、再融資的確非常敏感，那么怎么界定“正常的融資”和“惡意圈錢(qián)”呢？

　　華生：“惡意圈錢(qián)”是一個(gè)很不準確也不嚴肅說(shuō)法�！蹲C券法》里沒(méi)有界定什么是“惡意圈錢(qián)”，證監會(huì )也從沒(méi)界定什么是“善意圈錢(qián)”和“惡意圈錢(qián)”。證券市場(chǎng)是用來(lái)做什么的？它的功能就是融資----只要是符合法律法規規定，證券市場(chǎng)就是一個(gè)上市公司融資的地方。很難說(shuō)他是惡意還是善意，不能用“感情文學(xué)”的說(shuō)法去描述一個(gè)法制化的證券市場(chǎng)。這個(gè)說(shuō)法我看是“無(wú)法無(wú)據”的。

　　金巖石：“惡意圈錢(qián)”這個(gè)詞是中國的發(fā)明創(chuàng )造，坦率的講，在翻成英文的時(shí)候沒(méi)法翻。但是它又確實(shí)代表著(zhù)股市發(fā)展初期當中的一種行為，如果說(shuō)我們要尋找指標來(lái)界定它的話(huà)，我想有兩個(gè)指標：第一是投資方向不明。就是先把錢(qián)拿來(lái)再說(shuō)，然后我再想怎么用。我想在投資方向不明、融資的目的說(shuō)不清，在這種情況下進(jìn)行的融資或再融資，都應該屬于“惡意圈錢(qián)”的范圍。第二，當一個(gè)公司的投資性收入占主導的時(shí)候，特別是在二級市場(chǎng)上持有大量流動(dòng)性金融資產(chǎn)的時(shí)候，還到二級市場(chǎng)上融資，那么這個(gè)也可以界定為“惡意圈錢(qián)”。因為這相當于股民把錢(qián)交給上市公司，而上市公司用這個(gè)錢(qián)在二級市場(chǎng)上投機炒作，那等于股民用了自己的錢(qián)交給競爭對手來(lái)與自己爭利，在這種情況下，不但會(huì )傷害市場(chǎng)的競爭機制，同時(shí)也會(huì )傷害上市公司最重要的企業(yè)家形式----企業(yè)家創(chuàng )業(yè)應當主要集中在實(shí)體經(jīng)濟的財富創(chuàng )造中。

“五點(diǎn)建議”是管理層對上市公司指導性暗示

　　證監會(huì )對上市公司提出五點(diǎn)要求：根據市場(chǎng)情況、根據自身實(shí)際需求、慎重考慮籌資規模和籌資時(shí)機、考慮投資者的承受能力。對此你怎么看？

　　華生：上市公司行為從一定程度上說(shuō)是“個(gè)體經(jīng)濟合理化行為”。去年股市大漲的時(shí)候，管理層提醒投資者風(fēng)險很大，但是大家還要往里面沖。你可以說(shuō)他是非理性投資，但是，那是他個(gè)體的理性選擇�，F在上市公司的融資再融資也是一個(gè)道理，它為什么要增發(fā)？它肯定是在考慮了所有的因素之后才要增發(fā)的。那么現在管理層要求上市公司不把自己的利益放在第一位，這可能嗎？所有的投資者最先考慮的都是賺錢(qián)，上市公司也是如此。如果說(shuō)現在的市場(chǎng)情況很差，股價(jià)連它的凈資產(chǎn)都不到，你天天叫它融資它也不會(huì )融資的。
　　我認為這只是表現了中國證券市場(chǎng)還沒(méi)有擺脫“政策市”：漲多了擔心會(huì )出問(wèn)題所以要告誡投資風(fēng)險；跌多了怕影響社會(huì )穩定，所以希望大家克制一些。

　　金巖石：我想這五個(gè)指標是證監會(huì )給了上市公司一個(gè)指導性的暗示，意思是說(shuō)，你不能完全不考慮市場(chǎng)情況，完全不考慮你自身的情況，一味的在市場(chǎng)上拿錢(qián)。

會(huì )不會(huì )把正常的融資也會(huì )給卡掉了？

　　金巖石：那倒不一定，“核準制”的意思就是我們必須有“核”也有“準”。實(shí)際上在上市公司里面也存在一個(gè)“核準”，我倒覺(jué)得證監會(huì )這五條建議，對提高上市公司的公司治理結構很有幫助。

市場(chǎng)調整的時(shí)間可能是要用“年”來(lái)衡量

如何看待今年資金面緊張和匱乏的局面？

　　華生：我一直強調，任何一個(gè)市場(chǎng)，只要估值合理，供求就會(huì )平衡。舉個(gè)例子來(lái)說(shuō)，去年因為資金太多，股票太少，所以股價(jià)就一個(gè)勁的往上漲，估值變得不合理。這時(shí)候應當擴大供給，但去年的供給沒(méi)有擴大，或者說(shuō)擴大的不夠，股價(jià)就漲得很高。在很高的股價(jià)下，供求本身就很難均衡，再加上面臨大非解禁、直接融資等問(wèn)題，就造成了資金面緊張的局面。
　　現在看，擴大直接融資仍然是總的方向，所以市場(chǎng)還需要長(cháng)時(shí)期的鞏固和調整。這個(gè)話(huà)我去年下半年說(shuō)過(guò)，但大家聽(tīng)不進(jìn)去�，F在我仍然說(shuō)，這個(gè)調整可能不是用天、不是用月，而是要用年來(lái)衡量。

　　金巖石：我還是維持我原來(lái)的判斷，4000點(diǎn)到6000點(diǎn)波動(dòng)。

　　水皮：資金問(wèn)題跟信心是緊密相關(guān)的，如果大家對預期向好資金就來(lái)了，預期不好市場(chǎng)上資金再多也會(huì )逃跑的。如果不改變這種融資，我想就算是60萬(wàn)億的市場(chǎng)也會(huì )逃的干干凈凈的。關(guān)鍵要看這個(gè)市場(chǎng)有沒(méi)有人管，是不是健康的，是不是跟總書(shū)記說(shuō)的“科學(xué)發(fā)展觀(guān)”相吻合，從實(shí)際出發(fā)并且注重可持續發(fā)展的。市場(chǎng)其實(shí)是最講政治的地方。你講政治，大家會(huì )把你的成績(jì)記的清清楚楚；你不講政治，市場(chǎng)會(huì )給你臉色看，會(huì )用市場(chǎng)的方式來(lái)懲罰你。