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半路出家的投資銀行家——華爾街10年變遷內幕
盡管互聯(lián)網(wǎng)時(shí)代的開(kāi)端通常從1995年網(wǎng)景公司上市算起，而真正對整個(gè)投資銀行業(yè)產(chǎn)生深遠影響則起始于1999年。確實(shí)，我們都知道那幾件大事：繼網(wǎng)景之后，
1996年4月雅虎上市，1997年5月亞馬遜網(wǎng)站上市，1998年9月eBay上市。人們很難忘記，當時(shí)摩根士丹利的科技行業(yè)組在行業(yè)雜志上沒(méi)完沒(méi)了地進(jìn)行自我宣傳。公司里很多人抱怨，科技組讓一名高級銀行家放下維護客戶(hù)的職責專(zhuān)門(mén)去搞公共關(guān)系。這種評論當然是一種典型的小人之心，不過(guò)，在一個(gè)分散化的組織里，因相互割據，團隊之間相互妒忌，出現這種情況也在預料之中。
到了1998年下半年，水閘開(kāi)啟。那些初創(chuàng )的科技公司幾年前還因為缺乏歷史業(yè)績(jì)而達不到上市標準，現在卻羊群似的進(jìn)入了市場(chǎng)。這批新流入的公司從高溢價(jià)的股票發(fā)行中圈得充足的現金，從而給不期而至的并購風(fēng)潮火上澆油。
這次科技股的狂歡不僅帶來(lái)數額巨大的業(yè)務(wù)，而且改變了行業(yè)內的業(yè)務(wù)結構，它們對整個(gè)投資銀行業(yè)的影響到1999年才顯現出來(lái)。那一年，股票首次公開(kāi)上市的美國科技公司接近400家，是前一年總和的一倍多，平均每天超過(guò)一家公司上市。在并購領(lǐng)域，20世紀80年代可稱(chēng)得上是繁盛時(shí)期。而1999年，高盛、摩根士丹利和美林各家執行的并購項目都超過(guò)1萬(wàn)億美元以上，比80年代里的并購項目的總額還多。事實(shí)上，這三家投資銀行在1999年的并購總量超過(guò)了所有投資銀行在80年代整個(gè)10年時(shí)間里的并購量。
這種時(shí)候，科技股的高漲已不再被其他行業(yè)組的銀行家所輕視。事實(shí)不僅表明科技行業(yè)的投資銀行業(yè)務(wù)比其他行業(yè)的增長(cháng)要快得多，還充分說(shuō)明了對互聯(lián)網(wǎng)的估值更大大高過(guò)其他任何行業(yè)，并且基于一種全新的計算方法。盡管這些計算方法類(lèi)似于或模仿于傳統的計算方法，但是，這些神秘的估值方法到底把等高線(xiàn)設在什么高度，只有很小圈子的完全沉浸于這種模糊藝術(shù)的科技組銀行專(zhuān)家們才弄得明白。
實(shí)際上，傳統的估值方法是以公司當前贏(yíng)利或現金流以及預期未來(lái)前景為基礎進(jìn)行估值的。確切地說(shuō)，當前贏(yíng)利比未來(lái)贏(yíng)利更為確實(shí)，因此，以前者而不是后者為基礎所做的估值投機性質(zhì)更低。換言之，傳統估值方法中最不精確的就是所謂“現金流折現法”，簡(jiǎn)稱(chēng)為DCF，它估算未來(lái)5年甚至10年的現金流的當前價(jià)值。假設的增長(cháng)率和利率即便只有微小的變動(dòng)，都會(huì )導致相關(guān)DCF估值的巨幅變化。還有很特別的一點(diǎn)，DCF價(jià)值很大程度上取決于“終值”，也就是預測中最后年份的價(jià)值，因而也是最不靠譜的。這一價(jià)值是以那一年的現金流預測數乘上一個(gè)所謂“最終”倍數，它意味著(zhù)現金流按一個(gè)恒定比率持續增長(cháng)的能力。
對于目前不贏(yíng)利而且最終的業(yè)務(wù)模式還未確定的網(wǎng)絡(luò )公司，用這種方法進(jìn)行估值加劇了這一方法的內在弱點(diǎn)。估值總額中90%以上的價(jià)值常常來(lái)源于終值，而終值是拍著(zhù)腦袋推算這些年輕的燒錢(qián)公司10年后的情況。網(wǎng)絡(luò )股銀行家們于是對傳統DCF模型改頭換面，炮制出又一響亮的簡(jiǎn)稱(chēng)——DEVA方法（discounted
equity valuation analysis
，股票價(jià)值折現分析法），以證明將終值推高是合理的。
當這些不可信的假設用不上的時(shí)候，網(wǎng)絡(luò )股銀行家開(kāi)始指望這些網(wǎng)絡(luò )公司的其他經(jīng)營(yíng)性指標。確實(shí)，在有些行業(yè)里，除了贏(yíng)利或現金流之外也可以用其他財務(wù)指標甚至經(jīng)營(yíng)指標來(lái)進(jìn)行估值。但是，只有在這些數據與贏(yíng)利和現金流形成穩定關(guān)系的情況下才能用。而在互聯(lián)網(wǎng)世界，這些以“點(diǎn)擊率”或“瀏覽量”為依據的經(jīng)營(yíng)性指標與贏(yíng)利其實(shí)沒(méi)什么關(guān)系。
科技股處于支配性地位帶來(lái)三個(gè)主要問(wèn)題。
第一，從傳媒業(yè)到造紙業(yè)，各行各業(yè)的客戶(hù)都確信，昨天還是小型的、虧錢(qián)的科技投資會(huì )成為明天（甚至今天）價(jià)值連城的寶藏，待價(jià)而沽，或者上市、或者分拆、或者套現。只要銀行家們試著(zhù)引發(fā)客戶(hù)對未來(lái)財富的浪漫憧憬，比如對一家造紙企業(yè)的管理者而言，原本絕無(wú)可能的一項投資也會(huì )變得讓人無(wú)法抗拒。如果一個(gè)公司在員工還沒(méi)創(chuàng )造出任何利潤，甚至在很多情況下，還沒(méi)賣(mài)出一件產(chǎn)品的時(shí)候，就已經(jīng)值百萬(wàn)美元了，那些造紙企業(yè)管理者的夢(mèng)想有什么不理智呢？
第二，科技行業(yè)的突然擴張造成投資銀行業(yè)內部的人員不足，現在只能依靠那些被戲稱(chēng)為有著(zhù)“互聯(lián)網(wǎng)基因”的人來(lái)支撐局面。這個(gè)時(shí)代無(wú)理性的估值方法把世界分割成兩種人，即“懂”的人和“不懂”的人，懂的人的觀(guān)點(diǎn)決定了一切。正如“互聯(lián)網(wǎng)基因”這個(gè)詞所指，一般認為個(gè)人無(wú)法通過(guò)培訓來(lái)領(lǐng)悟網(wǎng)絡(luò )估值這種神秘的藝術(shù)，這種能力根本就是與生俱來(lái)的。單純模仿科技組同行或專(zhuān)家的言行并不足以掌握復雜的DEVA計算。更難以解決的問(wèn)題在于，非但科技組銀行家們不把非科技組銀行家當回事，而且客戶(hù)們也堅持只相信“真正的”網(wǎng)絡(luò )股銀行家。
老派的銀行家們現在只能屈求網(wǎng)絡(luò )銀行家們提供客戶(hù)所需要的建議。這就好像大公司里“最馴順的員工”某天清早醒來(lái)，發(fā)現《財富》500強的公司全由一批嬉皮士控制著(zhù)。除了人手短缺之外，同行對科技行業(yè)銀行家們充滿(mǎn)嫉妒的嘲諷使得投資銀行內部更加緊張不安。
第三，資源短缺以及內斗加劇，兩者相結合造成世界范圍內不再把投資銀行當成“熱門(mén)”職業(yè)。人們一直認為銀行家是互聯(lián)網(wǎng)經(jīng)濟中的一個(gè)組成部分，但是，對于那些進(jìn)入職場(chǎng)尋找工作的人來(lái)說(shuō)，這份職業(yè)與直接就職于網(wǎng)絡(luò )公司或投資于網(wǎng)絡(luò )公司的實(shí)際行動(dòng)相比，還有一步之遙。因此，從頂級大學(xué)和商學(xué)院畢業(yè)的最優(yōu)秀、最聰明的學(xué)生不再把頂尖投資銀行列為職業(yè)選擇對象。最終到投資銀行工作的人總體素質(zhì)下降，他們不再為進(jìn)入以前人們垂涎三尺的投資銀行而趾高氣揚，相反，其中很多人是因為進(jìn)不了網(wǎng)絡(luò )公司才去投資銀行的。更難以置信的是，越來(lái)越多的投資銀行人士轉行去謀取與網(wǎng)絡(luò )有關(guān)的職位。為了應對變化了的環(huán)境，頂級投資銀行開(kāi)始實(shí)施長(cháng)期以來(lái)視為禁忌的兩項措施：一是和各個(gè)級別的互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)投資銀行家簽下特殊的收入協(xié)議，以防人員流失；二是從中等投資銀行招募素質(zhì)稍次的互聯(lián)網(wǎng)銀行家。這使那些原先無(wú)法在頂級投資銀行找到工作的人現在被挖角，并且可以謀到一個(gè)以前無(wú)法企及的更高的職位，只因為他們具有互聯(lián)網(wǎng)基因。很快，這種做法蔓延到投資銀行其他團隊。
對個(gè)人的特殊獎金討價(jià)還價(jià)（尤其董事總經(jīng)理以下級別）已經(jīng)對頂級投資銀行的文化造成無(wú)可彌補的破壞。如前所述，這些公司成功管理一支“明星隊”的方法之一，就是讓每個(gè)人都認為自己是團隊中表現突出的優(yōu)秀分子。如果想要建立“團隊”文化而不是“明星”文化，這種小伎倆看上去至少有利無(wú)害。實(shí)際上，就這些人的智商來(lái)說(shuō)，他們肯定清楚這只是個(gè)小伎倆，但他們不會(huì )去戳穿它，因為這樣做既符合他們的利益，也符合公司的利益。錢(qián)即代表業(yè)績(jì)，在投資銀行更是這樣，一個(gè)銀行家在公司里的地位和他得到的年終獎金緊密相關(guān)。因此，大多數銀行家的薪酬以畢業(yè)的學(xué)校和進(jìn)入公司的年份為基礎，并在很小范圍內波動(dòng)，只有升到相對高級的職務(wù)情況才有所改變。這至少說(shuō)明善意的謊言——在投資銀行百分之百位于最優(yōu)秀的25%，是帶有欺騙色彩的。一旦管理層開(kāi)始對某人或某個(gè)小組實(shí)行特殊獎金安排，特別是某個(gè)小組被普遍認為素質(zhì)低下，那么“團隊”的文化就土崩瓦解了。
回溯到20世紀70年代，主要投資銀行建立早期并購部門(mén)時(shí)也有不少爭論的聲音，因為人們擔心建立這樣的部門(mén)會(huì )對已有的“關(guān)系”客戶(hù)造成沖突。為了開(kāi)展這項新業(yè)務(wù)，這些投資銀行把客戶(hù)范圍圈定在那些不至于影響公司“品牌”的，并且不會(huì )對現有長(cháng)期客戶(hù)造成利益沖突的企業(yè)。出于血統和傳統，摩根士丹利的客戶(hù)標準更高，潛在客戶(hù)都要經(jīng)過(guò)特別審查。由于這段時(shí)期摩根士丹利的快速擴張，管理層“發(fā)現甄別優(yōu)劣或者維系傳統變得越來(lái)越難”，當然，互聯(lián)網(wǎng)昌盛時(shí)期公司所面臨的變化更是有過(guò)之而無(wú)不及了。當時(shí)，為了強化摩根士丹利傳統的價(jià)值觀(guān)，也為了回應批評，羅伯特?鮑德溫重溫了“以一流方式做一流生意”的口號30年之后，在一個(gè)爭論更多的時(shí)期，這一口號再次被人老調重彈。不過(guò)，這次只在內部說(shuō)說(shuō)，并且帶著(zhù)很重的諷刺意味。當有人提到這句口號時(shí)，人們通常相視一笑，以此表明已經(jīng)世風(fēng)日下。
無(wú)論是新人還是有工作經(jīng)驗的人的招聘，其標準普遍降低，這造成了一系列后果。有些是明顯的，并且可以預料到，比如說(shuō)工作質(zhì)量的下降。撇開(kāi)招人的因素不談，在業(yè)務(wù)量大增的情況下，交給客戶(hù)的材料很可能出自不太有經(jīng)驗的銀行家，并且沒(méi)有人進(jìn)行審閱。這種混亂局面中，真正具有破壞性的因素就是好的投資銀行里或多或少占據支配地位的團隊精神日益微弱，代之而起的是個(gè)人英雄主義和想要一舉成名的風(fēng)氣。投資銀行也日益傾向于按個(gè)人表現而不是按級別來(lái)支付報酬，這就助長(cháng)了這種風(fēng)氣。另外，隨著(zhù)新人加入，人員更替，越來(lái)越多的員工對公司的歷史文化一無(wú)所知。最后，投資銀行反映出一種普遍的文化心態(tài)——人們?yōu)榫W(wǎng)絡(luò )新貴的運氣而舉杯慶賀，但卻摒棄了投資銀行原有的價(jià)值。
鑒于投資銀行的聲譽(yù)既是其品牌長(cháng)期價(jià)值的核心，又與公司員工的素質(zhì)緊密相關(guān)，因此，上述那些現象所引發(fā)的危險性就相當嚴重。幾乎可以肯定地說(shuō)，這種危險性對高級員工和明星銀行家的影響要高于普通員工。然而，有趣的是，在摩根士丹利，這顆定時(shí)炸彈卻是由一名最低級的分析員引爆的。這一怪異而又讓人誤解的克里斯蒂安?柯里（Christian
Curry）事件，集中反映了標準降低和明星夢(mèng)想等一系列問(wèn)題。摩根士丹利對這個(gè)麻煩纏身的年輕人處理不當，最后使之成為公司高層內部斗爭的棋子，當時(shí)公司總裁約翰?馬克的支持者利用這一事件迫使摩根士丹利的首席律師離職，這位首席律師與CEO裴熙亮一直關(guān)系密切。
那是發(fā)生在1998年的事。摩根士丹利有個(gè)年輕的黑人分析員上了同性戀雜志的封面，第二天公司就把他開(kāi)除了，這件事讓大家明確了投資銀行里大多數人對同性戀以及種族上的排他性�？死锼沟侔�?柯里事件以及摩根士丹利對此事可笑的處理方式，包含著(zhù)與表面截然不同的道德觀(guān)和暗喻�？吕锸莻�(gè)難搞的富家子弟，進(jìn)摩根士丹利時(shí)，很多人在面試之后持保留意見(jiàn)，但他的父親與摩根士丹利一位高級職員素有往來(lái)。他的父親威廉?柯里博士是紐約基督教長(cháng)老會(huì )醫院的外科醫生，比爾?劉易斯（Bill
Lewis）當時(shí)是摩根士丹利地產(chǎn)部負責人，他們是辛尼克山高爾夫私人俱樂(lè )部的第一批黑人會(huì )員，在那里他們結識成為朋友。換句話(huà)說(shuō)，柯里進(jìn)摩根士丹利的方式與很多年來(lái)那些上等白人家庭的公子哥兒進(jìn)一流公司工作的方式差不多。富家的黑人小孩和富家的白人小孩一樣，會(huì )乖張地干出蠢事，這對于大到種族關(guān)系、小到投資銀行都不是什么了不起的事。
如果不是因為錯誤的時(shí)間加上錯誤的判斷，克里斯蒂安?柯里本該很快被人淡忘，只有他的家人和推薦者才會(huì )感到失望。剛開(kāi)始的時(shí)候，當時(shí)正值1998年4月，摩根士丹利人事部已經(jīng)將柯里疑似胡亂花錢(qián)的大量證據提交給了喬?佩雷拉。對他的調查開(kāi)始于后臺部門(mén)對柯里遞交的很多“餐費”發(fā)票報銷(xiāo)中一張撕掉抬頭的發(fā)票做了電話(huà)確認。當發(fā)現這張“餐費”發(fā)票是來(lái)自于一家名叫Cheetah的“夜總會(huì )”時(shí)，更深入的調查接踵而至。結果發(fā)現，柯里在10個(gè)月的任職期內的費用報銷(xiāo)中有一大半，即超過(guò)150份是弄虛作假的。那些在Cole-Haan皮件店、Blockbuster音像店、FAO
Schwartz玩具店、Lots of
Linen服裝店和酒吧的消費都被注成“餐費”來(lái)報銷(xiāo)。
這些當然還只是小事。除了疑似報假賬以外，柯里還經(jīng)常遲到早退，中午才見(jiàn)人影，不到下班時(shí)間又消失了。但是，因為柯里的檔案里標著(zhù)“推薦人比爾?劉易斯”，佩雷拉在做出開(kāi)除決定之前，建議等到下個(gè)周一劉易斯休假回來(lái)。對摩根士丹利不幸的是，就在柯里被按計劃開(kāi)除之前的那個(gè)周末，用柯里和他半豎起的生殖器做封面的那期《玩樂(lè )》雜志已經(jīng)出現在街頭報攤上。
柯里事件還反映出主流投資銀行在人手短缺的情況下保持用人標準和企業(yè)文化方面的不力。人員短缺主要是因為突如其來(lái)的交易增長(cháng)以及無(wú)法預料的人才流失，員工中最優(yōu)秀、最聰明的都跳槽去了新成立的網(wǎng)絡(luò )公司和風(fēng)險投資公司，其結果之一就是那些曾經(jīng)是精英俱樂(lè )部的公司走向平庸化。而柯里原是個(gè)私欲熏心的庸人，對名人效應抱著(zhù)病態(tài)的嗜好，這種形象恰好成為那個(gè)時(shí)代投資銀行家最好的招貼畫(huà)。
柯里事件成為意料之外的催化劑，讓摩根士丹利意識到與昔日相比公司已經(jīng)變得面目全非。以往行之有效的內控機制只適用于極高素質(zhì)的員工經(jīng)營(yíng)較小規模的業(yè)務(wù)，面對新的環(huán)境，這種機制已經(jīng)力不從心了。
與招聘標準問(wèn)題有關(guān)但又有區別的一個(gè)問(wèn)題是機構內部行為的標準。不管大眾怎么看，一流的投資銀行總是保持著(zhù)沉著(zhù)冷靜的形象。相對來(lái)說(shuō)，至少在投資銀行業(yè)務(wù)部（區別于交易部門(mén)，交易部門(mén)在文化上通常更加自由），人們不太能夠容忍越軌行為或侮辱行為。這里不太出現丑聞，不管是否與性沾邊，即便有，也會(huì )很快被悄無(wú)聲息地處理掉。失去理智的白人男性高管騷擾女性員工、在走廊上大聲說(shuō)粗話(huà)、拿東西扔向戰戰兢兢的下屬，這類(lèi)事件在社會(huì )上并不少見(jiàn)，但在頂級的投資銀行卻很少發(fā)生。
如果深入研究那些三四流的投資銀行，很容易發(fā)現上述行為的存在。我認為其原因在于這些公司更趨向于以單個(gè)的行業(yè)小組來(lái)獲得大比例的收入和利潤。投資銀行的評級越低，就越需要通過(guò)更多更長(cháng)期的薪酬保證來(lái)吸引高素質(zhì)的銀行家，同樣，個(gè)人或小組對整個(gè)機構的重要性就越大。如果一個(gè)行為舉止很差的小組給整個(gè)公司掙了1/4的贏(yíng)利，小組里的每個(gè)銀行家都有三年合同保證，那么管理層在沒(méi)有取得他們?yōu)^職的真憑實(shí)據的情況下不可能解雇他們。
好的投資銀行和差的投資銀行的區別在市場(chǎng)高漲的時(shí)候變得含混不清。鮑勃?基茨（Bob
Kitts）在摩根士丹利發(fā)生的故事典型地反映了這個(gè)事實(shí)�；氖菢I(yè)務(wù)發(fā)展組（Business Development Group,
BDG）的聯(lián)席負責人，負責提出創(chuàng )新產(chǎn)品并介紹給其他小組，更重要的是，還向他們所負責的杠桿并購客戶(hù)做推介。個(gè)子矮小結實(shí)的基茨是個(gè)敢作敢為、斗志旺盛的人，有點(diǎn)喜歡惡作劇。他在辦公室里放了一副拳擊手套，在公司內部拼命地推動(dòng)行業(yè)專(zhuān)家為他的杠桿并購客戶(hù)提供各種可行的并購建議�；氖值紫掠袀�(gè)運營(yíng)主管名叫勞倫?貝塞特（Lauren
Bessette），這個(gè)人和基茨一樣厲害，但她會(huì )庇護下面的員工。
基茨有很多毛糙的地方。有人曾經(jīng)告訴我，基茨有著(zhù)他見(jiàn)過(guò)的最糟糕的“矮個(gè)兒男人綜合征”。除了酗酒如命、脾氣火暴，已婚的他還對摩根士丹利的年輕女性不懷好意。
基茨的有些短處在1998年以一種令人難以忘懷的方式暴露出來(lái)。在一次小組郊游時(shí)，喝醉酒的基茨和一個(gè)背后談?wù)撍哪贻p分析師打了起來(lái)，在廝打過(guò)程中他咬了對方的耳朵。兩人被分開(kāi)后，基茨憤然離開(kāi)，中途折回來(lái)用出租車(chē)帶走了一名跟他有暖昧關(guān)系的年輕女士。這位女士名叫伊琳娜?德里爾（Elena
Drill），她是個(gè)身材姣好的俄羅斯人，紐約大學(xué)的優(yōu)等生，還沒(méi)有正式成為分析師。德里爾說(shuō)話(huà)的口音很重，在家鄉當過(guò)模特，看上去并不適合做分析師。即便如此，基茨還是把她召進(jìn)來(lái)做“行政助理”。沒(méi)幾天工夫，華爾街上人人皆知摩根士丹利出了位“漢尼伯?萊科特”（也有稱(chēng)“邁克?泰森”的）。
如果是在別的時(shí)期，我敢肯定摩根士丹利或高盛一定會(huì )開(kāi)除鮑伯?基茨，毫無(wú)疑問(wèn)。但這個(gè)時(shí)候，所有的投資銀行都在用盡一切手段奮力保住不斷流失的銀行家。比如說(shuō)，為他們提供帶薪年假已經(jīng)成為慣例；盡管沒(méi)有必要，但還是為他們提供行政支持人員；允許他們靈活機動(dòng)地安排工作時(shí)間；幾乎任何事都同意。這個(gè)時(shí)候讓基茨這樣的搖錢(qián)樹(shù)走人簡(jiǎn)直是瘋了。因此，公司給了他一個(gè)月的假期，讓他去做心理治療。
根據《華爾街日報》的報道，僅僅幾個(gè)月之后的1999年年初，公司把基茨的職位連升三級，原因就是一個(gè)中等規模投資銀行想要挖他過(guò)去。據傳那家公司給了他五乘五的條件，即連續五年，每年保證500萬(wàn)美元的收入�；南蚰Ω康だ芾韺用鞔_保證他和德里爾不再有任何關(guān)系之后，這件事就這么過(guò)去了。
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