金融體系漏洞百出
　　如今的金融界危機四伏，領(lǐng)導者們必須盱衡時(shí)局。起初，領(lǐng)導者們需要設計一套行之有效的游戲規則，來(lái)緩和當下日益加劇的全球經(jīng)濟失衡。他們應該深入探究初露端倪的權益噩夢(mèng)，制定一項全球戰略來(lái)應對全球危機。我們也必須采取一些方法，使人們更好地理解全球變暖與維持全球貿易體系之間所固有的沖突和緊張局勢，并創(chuàng )造一種能夠妥善應對主權財富基金投資風(fēng)險和機遇的可靠方法。除此之外，我們還要保護國際金融的流動(dòng)性，同輕率的貿易保護主義斗爭。
　　但最為嚴重的恐怕還是另外一個(gè)問(wèn)題。那就是，領(lǐng)導者們必須改革如今漏洞百出的金融體系，包括信用評級和配置體系。本書(shū)以2007~2008年信用危機所造成的金融恐慌開(kāi)篇，所以我將以探討這場(chǎng)危機的長(cháng)期影響來(lái)結束全篇。2007年，隨著(zhù)次級抵押貸款還款拖延問(wèn)題的加劇，金融體系架構使一個(gè)本來(lái)并不嚴重的問(wèn)題演變成了數十年來(lái)空前嚴峻的金融危機。這場(chǎng)危機極大地動(dòng)搖了全球化的政治基礎，使全球數百萬(wàn)計的中低收入家庭面臨嚴重的生存困難。的確，金融市場(chǎng)最終恢復穩定了，然而根本問(wèn)題卻仍潛藏在表象之下，隨時(shí)可能再次爆發(fā)。
　　我將要講述的關(guān)于次貸危機的故事里沒(méi)有任何英雄。2007年8月危機初現時(shí)，報紙頭條就開(kāi)始抨擊無(wú)能的銀行家們以及他們的表親—永遠居于幕后的信用評級機構。華爾街的很多分析師也紛紛指責美聯(lián)儲的貨幣政策，認為它在早幾年將短期利率定得太低，而且維持時(shí)間太長(cháng)，而金融危機爆發(fā)之后，它的反應又太遲緩。所有這些抱怨都只是針對一些枝節問(wèn)題，反而將注意力從迄今為止對金融危機負有最大責任的銀行家和投資銀行家們身上轉移開(kāi)了。在赤裸貪欲的驅使下，他們精心編造了一個(gè)合乎法律但充滿(mǎn)風(fēng)險的方案來(lái)掩蓋風(fēng)險，結果幾乎毀掉了整個(gè)世界經(jīng)濟。
　　如果金融全球化遭遇失敗，這些大的金融機構和它們的掌舵者將會(huì )受到最多的詬病。丑陋的事實(shí)擺在眼前，正是他們的行為讓整個(gè)世界的金融系統岌岌可危。
　　人們普遍認為次貸危機的爆發(fā)僅僅是由于全球房地產(chǎn)泡沫破滅。他們的推理如下：柏林墻被拆除后，全球化的傳播所創(chuàng )造的繁榮加劇了全球制造業(yè)和服務(wù)業(yè)內的競爭，結果導致全球范圍內的實(shí)際工資縮水，從而造成了通貨膨脹預期的降低和隨之而來(lái)的長(cháng)期利率下調。而當抵押貸款的利率低到前所未有的水平時(shí)，很多發(fā)達國家的家庭就開(kāi)始瘋狂地買(mǎi)房置業(yè)，逐漸產(chǎn)生了大范圍的住宅市場(chǎng)泡沫。隨著(zhù)泡沫持續增大，貸款機構對于那些償還能力遠遠不足的人也提供次級抵押貸款。而后來(lái)當長(cháng)期利率以及抵押貸款利率回復到較高歷史水平時(shí)，這些貸款者愕然發(fā)現自己已深陷財務(wù)危機。
　　這個(gè)解釋聽(tīng)起來(lái)似乎很合理，但其實(shí)并未將事實(shí)和盤(pán)托出。在正常情況下，當美國次級貸款風(fēng)險敞口僅僅為2000億美元時(shí)，在當時(shí)總價(jià)值為數百萬(wàn)億美元的全球經(jīng)濟體系下，吸收這點(diǎn)房地產(chǎn)泡沫對于世界金融系統來(lái)說(shuō)絕非難事。在幾個(gè)月內，金融市場(chǎng)可能會(huì )不穩定，但會(huì )相對較快地恢復正常。很明顯，還發(fā)生了一些其他狀況，應該還有一個(gè)更根本性的問(wèn)題危及了金融市場(chǎng)的完整性。而“其他狀況”就是銀行和投資銀行建立的一個(gè)十分可疑的雙重系統，其試圖隱藏大量的市場(chǎng)風(fēng)險，包括抵押貸款風(fēng)險。
　　因此，我將要敘述的是一個(gè)關(guān)于貪婪、偽善和絕頂荒唐的故事。這是那些銀行家不愿讓你們知道的關(guān)于2007~2008年信貸危機的故事，而這次危機是由未能意識到所發(fā)生一切的所有監管失敗導致的。
　　貪婪、偽善、絕頂荒唐的故事
　　故事起源于1998年對沖基金長(cháng)期資本管理公司的崩潰。此后，全球的銀行神氣十足地加緊了對于對沖基金的信用監管（對沖基金通常向銀行貸款，通過(guò)杠桿將大量基金用于交易）。但具有諷刺意味的是，與此同時(shí)，銀行對于自己的交易平臺卻采取了一個(gè)寬松得多的風(fēng)險管理標準。毫無(wú)疑問(wèn)，銀行風(fēng)險激增。為了追逐更大的利潤，銀行模仿對沖基金和投資銀行的做法，開(kāi)始了越來(lái)越危險的賭局。
　　對于銀行風(fēng)險，金融體系是有防范措施的。例如著(zhù)名的巴塞爾國際銀行資本充足率標準，就有硬性要求，如果銀行想要提高風(fēng)險等級，那么它必須將更多資本作為抵押，而不能用于投資。巴塞爾標準的提出無(wú)異于為維護全球銀行系統的整體性上了一道政策保險，包括銀行儲蓄存款，貨幣市場(chǎng)基金，及民眾使用的其他一些金融工具。但是這個(gè)國際性標準也給銀行出了一道棘手的選擇題：銀行要么選擇高風(fēng)險和高回報，但必須儲備更多非投資性資金來(lái)應對意外事件，要么選擇低風(fēng)險和低收益，但是相對能有更多資本用來(lái)投放市場(chǎng)。銀行沒(méi)有接受任何一項選擇，而結果也是災難性的。
　　為了在巴塞爾標準布下的兩難僵局中進(jìn)行迂回戰，銀行（包括投資銀行）建立起一種雙重市場(chǎng)。幾乎每個(gè)大型金融機構都設立了獨立于資產(chǎn)負債表之外的金融工具來(lái)規避風(fēng)險。以赫赫有名的花旗銀行為例。包括銀行監管機構和信用評級機構在內，外界對于這個(gè)大牌公司所了解的，都僅僅是可見(jiàn)的、賬面上的風(fēng)險。而外界一無(wú)所知的恰恰是花旗所設立的獨立于銀行母體之外的隱秘的金融工具（通常叫做導管或者結構性投資工具）。
　　嚴格來(lái)說(shuō)，這些獨立的投資工具所背負的丑陋債務(wù)一般不會(huì )顯現在母公司的賬面上。然而，讓母公司也大跌眼鏡的是，在國際市場(chǎng)交易者們眼里，表外工具和母公司卻是一脈相承，聲名共享，而這是銀行家們始料未及的。規避風(fēng)險的努力最終鑄就了一顆定時(shí)炸彈。
　　但是為什么銀行要設立脫離其管控的工具，還不讓母公司作為主要受益者出現在這些次級工具的資產(chǎn)負債表上呢？答案歸結為一個(gè)詞：貪婪。銀行和投資銀行創(chuàng )造了自己的私有市場(chǎng)—一種自動(dòng)的，合法的，能產(chǎn)生大量利潤的“傾卸場(chǎng)”。
　　接下來(lái)就要說(shuō)說(shuō)這個(gè)系統是如何運作的。傳統做法是，銀行借給買(mǎi)房者資金，然后在貸款期限內持有抵押物。該貸款期限內，銀行承擔抵押風(fēng)險，然而在全球化的新經(jīng)濟中，銀行采用了一個(gè)不同的系統來(lái)處置風(fēng)險問(wèn)題。它將所有貸款集中到一起，并將整筆貸款分成若干份，叫做“利息收益流”。換句話(huà)說(shuō)，如前面所提到的，銀行“保護”了貸款，到國際市場(chǎng)上廉價(jià)賣(mài)清了經(jīng)過(guò)重新包裝的單獨收益流（現在叫做抵押支持證券）。這些銀行同樣也鼓勵它們旗下的獨立金融工具來(lái)購買(mǎi)這些抵押支持證券，而其中有一部分便是評級為次級的抵押貸款。大型金融機構通過(guò)向其獨立的投資工具出售換裝后的抵押支持證券而大發(fā)橫財。
　　然而事情卻自此開(kāi)始復雜化了。這些獨立的投資工具將剛剛買(mǎi)入的抵押支持證券作為抵押物，通過(guò)發(fā)行商業(yè)票據在國際信貸市場(chǎng)上借款。商業(yè)票據歷來(lái)被視為一種相當安全的債務(wù)投資形式，作為貨幣市場(chǎng)基金的安全中樞而被廣泛使用。
　　2007年，國際房地產(chǎn)泡沫開(kāi)始破滅，國際市場(chǎng)也隨即對商業(yè)票據失去信心。這使得很多表外工具瞬時(shí)深陷財務(wù)危機。不久以后，它們的母體銀行和投資銀行自身也難逃厄運，因為全球交易者們再次將母體銀行與獨立金融工具同等對待。金融股票崩盤(pán)。隨著(zhù)商業(yè)融資難度劇增，全球信用體系失靈了。受美國經(jīng)濟影響，工業(yè)化時(shí)代的全球經(jīng)濟在2008年年初也開(kāi)始走下坡路。
　　而此時(shí)的銀行卻專(zhuān)門(mén)采用了一種新的、充滿(mǎn)風(fēng)險的商業(yè)模式，可以說(shuō)，在這種模式下，它們已經(jīng)完全脫離了整個(gè)游戲。銀行一旦將證券化的抵押債務(wù)賣(mài)給表外工具，就不再面臨任何風(fēng)險。作為有權決定給誰(shuí)貸款的施貸方，銀行卻不再與貸款方有任何聯(lián)系，也不擔心他們是否還得起這筆貸款。與其作為風(fēng)險管理者的傳統角色相比，這種模式下的銀行家們積極進(jìn)行著(zhù)風(fēng)險分散。他們自以為找到了“沒(méi)有風(fēng)險的風(fēng)險”，同時(shí)還能攫取巨額增值利潤。
　　當這種危險的走鋼絲表演真相大白時(shí)，銀行監管機構和信用評級機構才發(fā)現自己其實(shí)更傻。例如穆迪和標準普爾等機構對銀行進(jìn)行常規審查時(shí)，總被它們賬面上顯示的良好財務(wù)狀況唬住，全然不知其與獨立的表外金融工具之間的聯(lián)系，而這種聯(lián)系大多充斥著(zhù)次貸風(fēng)險。讓問(wèn)題更嚴重的是，信用評級機構將表外工具發(fā)行的商業(yè)票據定級為“高度安全”。它們認為，既然債務(wù)是有保障的（并且因此被多元化）且與房地產(chǎn)掛鉤，那么就不會(huì )崩潰。它們篤信房地產(chǎn)的價(jià)格不會(huì )下跌，至少不會(huì )在全國普遍下跌。
　　從金融角度來(lái)說(shuō)，銀行認為它們已經(jīng)達到了極佳狀態(tài)。2007年8月次貸危機爆發(fā)前幾個(gè)季度中，某些大型銀行的凈資產(chǎn)收益超過(guò)了30%，這在銀行界實(shí)屬罕見(jiàn)。在那一時(shí)期，全球頂尖貨幣經(jīng)理們囊括了這一收益的一半。為何監管者和評級機構從未質(zhì)疑銀行家在沒(méi)有耍詐（表外風(fēng)險敞口、危險的融資杠桿）的情況下能夠如此成功，這實(shí)在是匪夷所思。
　　這種金融法則與美國大學(xué)評級體系非常類(lèi)似。每年，各個(gè)高中的高年級學(xué)生們都關(guān)注著(zhù)各大學(xué)的評級結果。首先要看的就是各個(gè)大學(xué)的學(xué)術(shù)能力評估考試（SAT）的平均分數，以判斷該學(xué)校的總體水平。這聽(tīng)起來(lái)似乎挺嚴謹，除了一件事—很多學(xué)校呈遞的都不是完整的成績(jì)單。它們輕輕松松地抹去了一些特殊學(xué)生群體的成績(jì)—運動(dòng)員、少數族裔，或者一些有缺陷的人。這樣一來(lái)，光鮮亮麗卻誤導人的成績(jì)單就誕生了。意圖可能是良好的—告訴那些普通中產(chǎn)家庭的白人學(xué)生考取這個(gè)學(xué)校的成績(jì)要求。然而這完全是虛假的，對那些遵循規則提供準確和完整測試結果的機構來(lái)說(shuō)，也是不公平的。
　　從這點(diǎn)說(shuō)起，次貸事件聽(tīng)起來(lái)就不陌生了。由于全球化網(wǎng)絡(luò )的緊密聯(lián)系，當俄亥俄州的人還不起次級抵押貸款時(shí)，德國的一家銀行立馬會(huì )陷入困境。該銀行在美國沒(méi)有分部，但卻擁有大量買(mǎi)進(jìn)的評級很高但最終可疑的美國商業(yè)票據。
　　歐洲的金融監管機構，同它們的美國同行一樣，也對于所轄銀行旗下那些壞賬累累的表外金融工具渾然不覺(jué)。突然之間，全世界的貨幣市場(chǎng)共同基金都因為美國證券化債務(wù)的牽連而暴露于高風(fēng)險中。通常人們認為高度安全的資金突然飽受質(zhì)疑，嚴重的信用危機正在全面爆發(fā)。
　　次貸引發(fā)的危機一大恐怖之處在于：盡管中央銀行努力采取措施以逆轉局勢，發(fā)達國家的信用市場(chǎng)卻仍在收縮。就像一個(gè)病入膏肓的哮喘病人，進(jìn)入肺部的空氣持續消散，喘息中的經(jīng)濟也漸漸窒息，急需氧氣供應。
　　如同預期一樣，各國政界都抓狂地搜尋快速救市的良方。2008年年初，美國國會(huì )通過(guò)了一項稅收刺激計劃，意在遏制次級抵押貸款引發(fā)的整體經(jīng)濟混亂局勢；一些政治家建議將抵押貸款利率“凍結”5年；由美聯(lián)儲開(kāi)道，很多中央銀行都積極響應，大幅降低了短期利率；華盛頓的政府官員們前瞻性地首先著(zhù)力解決了緊急問(wèn)題—數百萬(wàn)美國家庭即將流離失所，需要政府救助。他們同樣也深知整個(gè)金融體系正面臨著(zhù)自20世紀30年代以來(lái)最為嚴重的危機。
　　因此，無(wú)論國會(huì )如何焦慮絕望，危機仍在持續。由于缺氧，喘息著(zhù)的經(jīng)濟已由甜菜紅變成深藍色。逐漸清楚的是財政和貨幣療法已不能解決這個(gè)根深蒂固的問(wèn)題。2007~2008年金融危機的核心完全就是對于金融架構的信任危機。這一關(guān)鍵性問(wèn)題其實(shí)早在房地產(chǎn)泡沫破滅和次貸危機爆發(fā)前就醞釀已久。這個(gè)問(wèn)題就是在全世界持續蔓延的對資產(chǎn)支持證券市場(chǎng)的信心的喪失。國際金融策劃師哈拉爾德·馬爾姆格倫曾經(jīng)給這些有價(jià)證券，包括抵押支持債券、信用違約互換（一種抵押債務(wù)的保險單），以及一系列的信用衍生品，起了一個(gè)有意思的名字—“信得過(guò)資產(chǎn)”。如果把全球經(jīng)濟的信用配置比做血液流動(dòng)，那這些證券代表的就是其中最核心的動(dòng)脈。而次貸危機引起的信心喪失，造成了這條動(dòng)脈的嚴重血栓。
　　在第2章中，我描述了在風(fēng)險評估和企業(yè)資本配置中，證券化如何演繹了其不可或缺的罪惡角色。這是一個(gè)極其復雜的金融操作，它作為雙刃劍，一方面推動(dòng)了全球經(jīng)濟生產(chǎn)力發(fā)展；另一方面卻又危害了全球經(jīng)濟生產(chǎn)力。次貸危機爆發(fā)后，信用市場(chǎng)的削弱讓人大跌眼鏡。這是因為資產(chǎn)支持證券市場(chǎng)實(shí)質(zhì)上經(jīng)歷了一場(chǎng)買(mǎi)家的“###”。這使全球交易者對手中持有債務(wù)工具頗為不安，這些證券的價(jià)值只能由信用評級機構來(lái)評定，這些機構由于通常依賴(lài)數學(xué)模型，而不是對資產(chǎn)信譽(yù)直接驗證，其評級成功的歷史記錄少得可憐。這場(chǎng)信任危機立刻給全球經(jīng)濟的信用市場(chǎng)前景蒙上了一層陰影。金融體系賴(lài)以存活的輸氧管道幾乎完全堵塞了。
　　馬爾姆格倫用更多的細節描述了那種形勢：“在過(guò)去的10年中，有大量客戶(hù)購買(mǎi)資產(chǎn)支持證券，包括公共和私人的養老基金、當地政府的財政主管、保險公司、外資銀行及資產(chǎn)管理人、信托機構，甚至對沖基金……然而唯一能衡量這些證券的風(fēng)險和價(jià)值的途徑只有評級機構的評級結果。在監管限制的指導下，很多買(mǎi)家，特別是養老基金，一貫追隨評級機構的標準。2007年春天，一場(chǎng)慢動(dòng)作的火車(chē)脫軌事故卻正在發(fā)生。每況愈下的評級結果完全背離了最初的結論。那些手持資產(chǎn)支持證券的買(mǎi)家現在只剩下了不能變現的資產(chǎn)�！�
　　這起脫軌事故讓那些大型金融機構的領(lǐng)導們驚慌失措。他們完全沒(méi)有料到一時(shí)的信任缺失就會(huì )導致作為全球信用體系主動(dòng)脈之一的資產(chǎn)支持證券一夜之間失去流動(dòng)性。然而對于這些復雜金融工具的不信任仍在全世界蔓延。而這個(gè)苦果恰恰源于這些金融機構沒(méi)有全面分析它們所從事交易的潛在風(fēng)險。
　　這段時(shí)間里，美聯(lián)儲官員們奉命救市，更加激進(jìn)大膽地降低短期利率。由于擔心重蹈日本銀行在20世紀90年代初“失去的10年”開(kāi)始時(shí)所犯的錯誤，美聯(lián)儲主席伯南克迅速大幅降息，其速度之快，程度之深，史無(wú)前例。雖然貨幣政策的實(shí)行能暫時(shí)穩住更大范圍內的金融市場(chǎng)，爭取到時(shí)間，然而降低利率的舉措卻仍然無(wú)法挽回投資者對于與貸款方毫無(wú)關(guān)聯(lián)的施貸方金融投資工具的信心，也無(wú)法迅速恢復其對于這種將金融風(fēng)險轉嫁給神秘的表外工具的體系的信任。
　　2008年3月中旬，美聯(lián)儲官員陷入恐慌。大幅降低短期利率和其他直接向銀行注資的方式都收效甚微。更糟糕的是，著(zhù)名的投資銀行貝爾斯登已經(jīng)瀕臨破產(chǎn)。美聯(lián)儲官員指出：在當前的條件下，如果這樣一家大型投資銀行破產(chǎn)，將可能危及整個(gè)全球金融體系，并造成股市暴跌，全球性經(jīng)濟崩潰也就不遠了。美國經(jīng)濟已經(jīng)瀕臨衰退。而那時(shí)發(fā)生了一起重大事件，其深遠影響可能要到數年后才能被充分了解。3月16日，圣帕特里克節的周末后，美聯(lián)儲將貝爾斯登和其他一些所謂的非銀行金融機構收歸政府安全體系之下。在此之前，該體系都是專(zhuān)為美聯(lián)儲所監管的銀行設立的緊急救助站。不僅如此，美聯(lián)儲還為貝爾斯登敞開(kāi)了“貼現窗口”�！百N現窗口”設立于大蕭條時(shí)期，專(zhuān)為銀行提供緊急貸款，而不論它們的抵押品資質(zhì)如何。在美國財政部的支持下，美聯(lián)儲強制要求摩根大通收購貝爾斯登，同時(shí)美聯(lián)儲以獲得貝爾斯登的290億美元不良資產(chǎn)做交換，向這家深陷困境的華爾街投資銀行提供借款。
　　請允許我解釋一下這個(gè)決策：美聯(lián)儲原則上似乎為包括銀行在內的整個(gè)金融系統提供了這項政府保障，同時(shí)美聯(lián)儲和其他一些管理機構可能會(huì )承擔更重要的金融市場(chǎng)監管任務(wù)。鑒于金融危機的急迫性，尤其是全球金融體系面臨崩潰的絕境，也許美聯(lián)儲別無(wú)選擇。然而這頂寬大的政府保護傘最終在整個(gè)經(jīng)濟體系中對于貸款會(huì )起鼓勵還是抑制作用，還有待觀(guān)望。在一個(gè)受政府保護的體系中，一些管理機構需要維護公眾利益。而包括美聯(lián)儲在內的眾多監管機構在風(fēng)險評估和把握資金流動(dòng)性問(wèn)題上并沒(méi)有留下任何輝煌戰績(jì)。難道一個(gè)新的巨型美國監管機構，不管設立在哪里，都能夠做得更好嗎？金融市場(chǎng)中那些萬(wàn)能的巫師們總能夠發(fā)明出各種合法的手段來(lái)規避監管限制。如果有一個(gè)新的美國監管機構，我想很多對沖基金，私募基金和其他一些更加靈活的金融實(shí)體可以輕易地在國外從事金融交易。美聯(lián)儲或其他監管機構的職員可能會(huì )成為一項新的復雜決策流程的一部分。
　　《華爾街日報》的格雷格·伊普曾做過(guò)報道—“美聯(lián)儲被委以也許無(wú)人能及的重任：預先識別并防范危機”。哈佛大學(xué)的馬丁·費爾德斯坦稱(chēng)：“對銀行和其他金融機構相當復雜的衍生工具進(jìn)行監管是一個(gè)巨大的技術(shù)挑戰。這些回報豐厚，冒著(zhù)存亡風(fēng)險的金融機構犯了錯，靠美聯(lián)儲就能糾正嗎？”
　　事實(shí)是次貸危機爆發(fā)時(shí)，所有的監管機構職員都在關(guān)鍵時(shí)候麻痹大意了，但這也不能完全怪罪他們。一個(gè)本分的政府官員無(wú)論如何也斗不過(guò)那些詭譎又擅長(cháng)發(fā)明創(chuàng )造的金融巫師，還有他們那些打從監管條例一出臺就立刻搜尋合法對策的精明律師。當前美國證券交易委員會(huì )一位高級官員年薪為14.3萬(wàn)~21.6萬(wàn)美元，而高盛集團里最初級的決策師，其每年的酬勞都是以百萬(wàn)美元計算的。2006年，高盛員工的平均年薪為62.2萬(wàn)美元，某些行政助理和秘書(shū)也能賺到20多萬(wàn)美元。
　　然而現今的危險卻在于：監管者在金融危機中被發(fā)現疏于監管，為了補償，他們往往會(huì )走向另一個(gè)極端，即過(guò)度監管。在金融市場(chǎng)上，過(guò)度監管對資金的流動(dòng)性的打擊往往是致命的。對美國來(lái)說(shuō)，過(guò)度監管會(huì )進(jìn)一步削弱紐約作為全球金融中心的地位。監管過(guò)失會(huì )使已經(jīng)受損的信用環(huán)境惡化。同時(shí)，由于那些活躍的投資者會(huì )選擇將資金轉移到管束較少的市場(chǎng)上，過(guò)度監管由此也會(huì )進(jìn)一步削弱美元。
　　金融市場(chǎng)的陰謀家
　　美國金融服務(wù)業(yè)一直受到世界各國覬覦，也是美國能在世界上獨領(lǐng)風(fēng)騷的少數幾種產(chǎn)業(yè)之一。坦白地說(shuō)，這些國家巴不得看著(zhù)美國金融業(yè)死在過(guò)度監管的囚衣下—被束縛使其優(yōu)勢盡失。但話(huà)說(shuō)回來(lái)，如果不像做手術(shù)一樣精準地進(jìn)行提高操作透明度和風(fēng)險管理水平的改革，避免危及更大的金融體系，那么美國的金融服務(wù)業(yè)就真的命懸一線(xiàn)了。而美國的銀行和投資銀行在亟須改革的體系里真的是表現拙劣。很明顯，我們需要一個(gè)將證券化資產(chǎn)的定價(jià)標準化的平臺。我們同樣也需要提高透明度的工具，以及加強對于市場(chǎng)風(fēng)險和過(guò)度杠桿作用的實(shí)質(zhì)性認識。獨立的表外金融工具則應完全杜絕。
　　在次貸危機爆發(fā)時(shí)，一些堅定的自由市場(chǎng)主義者條件反射般提出：對金融監管工作的嚴格審查將使整個(gè)金融體系面臨解體的危險。即便一些經(jīng)濟全球化的大家，包括著(zhù)名學(xué)者賈格迪什·巴格沃蒂和弗雷德里克·米什金，也從一開(kāi)始就警告說(shuō)，我們在深入充滿(mǎn)變數，有時(shí)還很脆弱的全球金融市場(chǎng)時(shí)一定要高度謹慎。雖然沒(méi)有兩家投資銀行是一模一樣的，但是據《華爾街日報》報道，就在貝爾斯登被收購的前兩個(gè)月，摩根士丹利的杠桿比率為32.6∶1，已經(jīng)相當接近貝爾斯登32.8∶1的高比率了。美林和雷曼兄弟也使用過(guò)類(lèi)似的杠桿比率。
　　左派人士的觀(guān)點(diǎn)同樣偏激，他們激進(jìn)地認為2007~2008年的信用危機正好鋪開(kāi)了紅毯，歡迎美國政府接管金融體系�？磥�(lái)這些狂熱者們好像忘了，在相當大程度上，這場(chǎng)危機正是由于美國政府沒(méi)有能力識破金融市場(chǎng)陰謀家及其律師的欺騙。次貸危機暴露了政府與生俱來(lái)的弱點(diǎn)：它們沒(méi)法了解不斷進(jìn)化的市場(chǎng)。
　　此外，令人憎惡的現實(shí)是：沒(méi)有方法能迅速擺脫全球的信貸體系所面臨的兩難的局面，這也就是為什么世界已經(jīng)變成了一個(gè)如此危險的地方，充斥著(zhù)經(jīng)濟刺痛。重建對于如今的“信得過(guò)資產(chǎn)”的信心需要10年甚至更長(cháng)時(shí)間才能完成。不幸的是，即使是在重大改革之后，在這些復雜的金融工具上重建信心都需要很長(cháng)的時(shí)間。顯然，世界上的銀行以及投資銀行需要發(fā)明一種用以了解資產(chǎn)支持證券的新框架，讓它們更加透明化，從而更方便全球市場(chǎng)交易者們定價(jià)。但是要實(shí)現信貸的回歸和主要市場(chǎng)的流通，并不是某一種快速簡(jiǎn)單的方法就能做到的。同樣，如果不能建立對于這種資本配置新舉措的信心，經(jīng)濟也不能實(shí)現繁榮。
　　世界上，各國財政部門(mén)開(kāi)始威脅將限制那些復雜產(chǎn)品的使用（包括資產(chǎn)證券化），而這很可能會(huì )導致全球信貸市場(chǎng)的進(jìn)一步崩潰。同時(shí)，美國證券交易委員會(huì )和美國聯(lián)邦調查局已經(jīng)開(kāi)始調查抵押支持證券的建立過(guò)程中是否存在商業(yè)詐騙。紐約總檢察長(cháng)已經(jīng)就發(fā)行抵押支持證券的企業(yè)是否存在證券欺詐展開(kāi)了調查。
　　一個(gè)好消息是，關(guān)于金融產(chǎn)業(yè)的更多調查能夠產(chǎn)生更高的金融透明度。但是不好的方面是針對金融市場(chǎng)的政治###會(huì )火上澆油。金融市場(chǎng)的運行者本應該集中他們所有的精力對他們的資產(chǎn)投資組合進(jìn)行重新定價(jià)，并將全球信用市場(chǎng)還原到一個(gè)更健康的狀態(tài)�？僧斔麄冮_(kāi)始拼命工作卻是為了避免被提起犯罪訴訟的時(shí)候，全球經(jīng)濟將會(huì )更糟糕。美國的決策者們被置于進(jìn)退兩難之境。美國的金融服務(wù)部門(mén)成為了全世界的主導正是得益于其西部牛仔式的作風(fēng)，它總是把風(fēng)險封套推開(kāi)并對市場(chǎng)變化迅速做出反應。在最近的幾十年里，這個(gè)體系對美國的一場(chǎng)“企業(yè)文化復興”做出了貢獻，它造就了一段時(shí)期的經(jīng)濟繁榮，而這種繁榮如今已經(jīng)隨著(zhù)信心的衰退和經(jīng)濟的不景氣一起變暗淡了。但是這個(gè)相同的金融體系的本質(zhì)威脅到了數百萬(wàn)中低收入房產(chǎn)所有者的經(jīng)濟福祉。如果美國資金不足的金融部門(mén)隱沒(méi)于黑暗中，而當今主張階層斗爭的政客們以打擊金融部門(mén)來(lái)作為回應，絲毫不提其將對創(chuàng )造就業(yè)和經(jīng)濟機會(huì )造成的負面影響，危險便會(huì )降臨。
　　事實(shí)上，這場(chǎng)全球信貸恐慌秀將會(huì )以某種形式持續一段時(shí)間。國際貨幣基金組織估計全球將面臨超過(guò)1萬(wàn)億美元的信貸問(wèn)題。而這個(gè)數字是基于現在已得知的情況。唯一清楚的是在接下來(lái)的幾年里，少了杠桿的調節，更多銀行資金被擱置以及伴隨著(zhù)其他新的后次貸約束，整個(gè)金融服務(wù)產(chǎn)業(yè)的收益水平將會(huì )降低。更難以確定的是這種情況會(huì )不會(huì )導致全球性信貸緊縮。歷史上，極其嚴格的信貸限制會(huì )使經(jīng)濟下滑轉變?yōu)楦�加嚴重的�?wèn)題。這種問(wèn)題的癥結在于：次貸危機即將發(fā)生的時(shí)候，銀行收縮了信貸業(yè)務(wù)并戲劇性地開(kāi)始減少貸款—不僅針對它們的客戶(hù)，而且它們互相之間也會(huì )如此（提高所謂的銀行之間的同業(yè)拆借利率）。在這個(gè)過(guò)程中，市場(chǎng)的利率受中央銀行的短期利率影響也將降低。換言之，美聯(lián)儲和其他中央銀行降低了它們的短期利率，但是同業(yè)拆借利率卻升高，限制了對經(jīng)濟活動(dòng)的信貸。
　　以上這些并不表明陳舊的商業(yè)模式不需要被更新。在接下來(lái)的幾年中，發(fā)達國家的金融機構除了縮短產(chǎn)品鏈和反向杠桿融資，別無(wú)他法，銀行業(yè)務(wù)方面也會(huì )發(fā)生變化；而那些縮緊銀根、進(jìn)行商業(yè)儲蓄，并擁有忠實(shí)消費者的公司則將獲利。金融家們將在更低且更為穩定的資產(chǎn)回報率基礎上尋求資金回報。然而，更加難以確定的是這一變化的金融市場(chǎng)范式對宏觀(guān)經(jīng)濟的潛在消極影響。