今年上半年“適度寬松”的貨幣政策在實(shí)際執行中擴張性較強，“適度寬松”的貨幣政策實(shí)際上是“相當寬松”的。貨幣政策與其他宏觀(guān)經(jīng)濟政策相配合，實(shí)現了遏制經(jīng)濟較快下滑的良好效果。下半年貨幣政策仍應堅持“適度寬松”的既定方針，但隨著(zhù)貨幣信貸猛增，資產(chǎn)價(jià)格泡沫風(fēng)險、遠期通脹風(fēng)險、不良資產(chǎn)風(fēng)險也開(kāi)始形成，下半年貨幣政策將面臨五大主要挑戰。
　　第一，經(jīng)濟持續回升的基礎還不穩固。一方面，外需嚴重萎縮的局面一段時(shí)間內還將持續，我國出口前景黯淡。今年一季度以來(lái)，雖然美日歐等主要國家經(jīng)濟開(kāi)始好轉，但能否持續還難以預料，尤其是就業(yè)狀況仍在惡化。歐美經(jīng)濟“見(jiàn)底易、復蘇難”，我國出口形勢不容樂(lè )觀(guān)。
　　另一方面，內需快速增長(cháng)的可持續性還存在疑問(wèn)。從投資情況看，目前投資增長(cháng)主要靠政府拉動(dòng)，民間投資總體跟進(jìn)不足。從消費情況來(lái)看，雖然有政府的政策刺激，但由于就業(yè)形勢嚴峻，居民就業(yè)與收入預期降低，消費意愿有所下降。
　　第二，部分信貸流入股市、房市，引發(fā)資產(chǎn)價(jià)格“再膨脹”。今年上半年新增貸款與GDP的比例高達0.53，而往年這一比例一直穩定在0.1-0.2之間。上半年GDP同比增長(cháng)7.1%，為1992年以來(lái)同期最低增速。目前較低水平的經(jīng)濟增長(cháng)并不需要、也無(wú)法吸納如此多的信貸資金，這就難免令人懷疑有部分信貸資金已流入資產(chǎn)市場(chǎng)。今年以來(lái)，房市和股市“量?jì)r(jià)齊升”的表現，側面說(shuō)明了這一點(diǎn)。年初以來(lái)，上證綜指持續反彈，截至6月末累計漲幅超過(guò)70%。全國70個(gè)大中城市房屋銷(xiāo)售價(jià)格在經(jīng)歷了連續7個(gè)月環(huán)比下降后，今年3月份以來(lái)連續四個(gè)月環(huán)比上升。資產(chǎn)價(jià)格“再膨脹”將帶來(lái)新的資產(chǎn)價(jià)格泡沫風(fēng)險。
　　第三，各國央行“開(kāi)動(dòng)印鈔機”，激起通脹預期，帶來(lái)遠期通脹風(fēng)險。不管以何種方式尋求貨幣擴張，全球范圍的擴張性貨幣政策已經(jīng)激起了通脹預期。國際金融危機暴發(fā)以來(lái)，美國、日本、英國等國央行選擇“開(kāi)動(dòng)印鈔機”來(lái)維持極度寬松的銀根和充裕的流動(dòng)性，陸續采取了零利率政策和定量寬松的貨幣政策。同樣，我國也通過(guò)猛增信貸來(lái)達到“保增長(cháng)、防通縮”的目的。
　　在信貸猛增的帶動(dòng)下，6月末我國M2同比增幅創(chuàng )1997年以來(lái)新高，M2的快速增長(cháng)無(wú)疑將增加遠期通脹風(fēng)險�？傮w來(lái)看，在國際大宗商品價(jià)格恢復上漲可能帶來(lái)“輸入型”通脹壓力、貨幣供應量快速增長(cháng)以及國內通脹預期在形成等多重因素影響下，未來(lái)由通縮轉換到通脹的風(fēng)險開(kāi)始顯現。
　　第四，信貸擴張過(guò)猛，催生不良資產(chǎn)反彈之憂(yōu)。在充分肯定貸款的積極作用的同時(shí)，也不應忽視貸款高增長(cháng)帶來(lái)的風(fēng)險。具體體現在：一是一季度短期貸款與票據融資出現不合理增長(cháng)，這說(shuō)明商業(yè)銀行在信貸投放中存在一定的非理性；二是“羊群效應”使商業(yè)銀行放貸存在盲從和過(guò)度競爭。在激烈的競爭下，商業(yè)銀行能否進(jìn)行審慎的風(fēng)險評估令人擔心。除了可能的壞賬風(fēng)險外，上半年貸款投放仍然存在長(cháng)期化、集中化、大項目化的傾向，信貸集中度過(guò)高，銀行信貸行為高度趨同，信貸風(fēng)險在加大。
　　第五，外匯儲備先抑后揚，國際游資流動(dòng)活躍。今年一季度，我國新增外匯儲備僅77億美元，比去年同期少增1462億美元。如果用新增外匯儲備與同期貿易順差和新增FDI的差值來(lái)簡(jiǎn)單匡算國際游資的變動(dòng)，今年一季度新增外匯儲備規模要低于同期貿易順差和FDI之和766億美元。無(wú)論從外匯儲備的增長(cháng)看，還是簡(jiǎn)單匡算的游資變動(dòng)看，今年一季度國際游資均呈現抽逃跡象。
　　但今年二季度我國外匯儲備增加1779億美元，比去年同期多增512億美元，二季度新增外儲是一季度22倍左右。二季度新增外匯儲備超過(guò)同期貿易順差和FDI總額1219億美元，顯示熱錢(qián)再次大幅流入。
　　由于以美聯(lián)儲為首的西方央行采取超常的定量寬松政策，導致國際金融體系再次充斥著(zhù)過(guò)多的流動(dòng)性，而今年二季度以來(lái)全球股市普遍出現反彈，顯示國際金融市場(chǎng)上的投機行為在恢復。國際金融市場(chǎng)資金充裕、投機性回升為短期國際資本頻繁流動(dòng)創(chuàng )造了機會(huì )，而國際游資在我國快進(jìn)快出，將加劇我國金融風(fēng)險。