本報編輯 王 芳 裴廣江
    中國社會(huì )科學(xué)院國際金融研究中心秘書(shū)長(cháng) 張 明

危機國與被傳染國政策差異顯著(zhù)

　　編輯：隨著(zhù)金融危機對實(shí)體經(jīng)濟影響的加深，許多國家相繼出臺經(jīng)濟刺激政策。目前，除中國、美國和一些歐盟國家外，日本、俄羅斯、澳大利亞、韓國、阿根廷等國也陸續推出一整套經(jīng)濟刺激措施，而且,這一宏觀(guān)經(jīng)濟政策走勢繼續在加強，頗為引人關(guān)注。您是如何解讀這些經(jīng)濟刺激政策的？

　　張明：這些政策的最大特點(diǎn)是擴張性貨幣政策與擴張性財政政策的組合。從貨幣政策來(lái)看，一般包括降低基準利率、向貨幣市場(chǎng)注入流動(dòng)性、降低央行貼現貸款的抵押資產(chǎn)標準、為金融機構的債務(wù)提供擔保等；從財政政策來(lái)看，一般包括增加財政支出、減少個(gè)人所得稅、增值稅、印花稅等稅收、動(dòng)用財政資金向金融機構注資等。
　　各國實(shí)施擴張性貨幣政策的直接目的是緩解金融市場(chǎng)上的流動(dòng)性短缺與信貸緊縮，盡快恢復短期貨幣市場(chǎng)的運轉，使金融機構獲得新的融資，改變商業(yè)銀行的惜貸行為。擴張性財政政策的直接目的則是通過(guò)刺激內需防止實(shí)體經(jīng)濟增速下滑，并展示政府抗擊金融危機的決心，改變彌漫在金融市場(chǎng)上的不確定性預期。

　　編輯：綜觀(guān)這些經(jīng)濟刺激政策，您認為有何不同？

　　張明：主要是在危機國與被傳染國之間存在較為明顯的政策差別。對以美國為代表的危機國來(lái)說(shuō)，其政策力度要大得多，當前的政策目標是盡快幫助金融市場(chǎng)度過(guò)危機，盡早恢復正常運轉。美聯(lián)儲實(shí)施的擴張性貨幣政策力度空前，從今年9月中旬雷曼兄弟破產(chǎn)至今，美聯(lián)儲的資產(chǎn)負債表規模已經(jīng)從不足1萬(wàn)億美元急劇膨脹至超過(guò)3.5萬(wàn)億美元。對以新興市場(chǎng)國家為代表的被傳染國來(lái)說(shuō)，推出經(jīng)濟刺激政策的目的主要有兩個(gè)，即緩解外需對本國實(shí)體經(jīng)濟增長(cháng)的沖擊，同時(shí)也緩解國際短期資本流出給本國資本市場(chǎng)、外匯市場(chǎng)和國際收支帶來(lái)的沖擊。

　　編輯：各國除了在國內推出經(jīng)濟刺激政策外，還同步出臺了哪些輔助性措施？

　　張明：歸納起來(lái)，主要采取了如下3方面舉措：加強對金融機構的監管，包括要求其更加詳盡地披露資產(chǎn)組合、限制高層管理人員的薪酬、降低財務(wù)杠桿等，以盡快恢復市場(chǎng)對于金融機構的信心；加強在宏觀(guān)經(jīng)濟政策層面的政府間協(xié)調，包括全球主要央行聯(lián)合降息、召開(kāi)亞歐峰會(huì )和二十國集團金融峰會(huì )、各國央行實(shí)施更大規模的貨幣互換等；加強國際貨幣基金組織（IMF）等國際金融機構對危機的反應能力與救援能力，尤其是降低IMF危機貸款的條件限制。

效力將在兩三個(gè)季度后逐漸顯現

　　編輯：在您看來(lái)，各國已出臺的經(jīng)濟刺激政策是偏重于救市還是著(zhù)眼于結構性調整？

　　張明：我認為，重點(diǎn)是救市和保持經(jīng)濟持續較快增長(cháng)。例如，在美國，消費占國內生產(chǎn)總值（GDP）的比重已超過(guò)70％，但市場(chǎng)普遍認為,美國的居民消費占GDP的可持續水平應為60％左右。如果進(jìn)行結構性經(jīng)濟調整,美國居民就必須壓縮消費,增加儲蓄。然而，從美國政府實(shí)施的減稅以及動(dòng)用2000億美元資金支持汽車(chē)貸款、信用卡貸款、助學(xué)貸款等資產(chǎn)支持證券等舉措來(lái)看，當前的美國經(jīng)濟是無(wú)法承受居民消費的大幅下滑的。因此，美國推出經(jīng)濟刺激政策的目的，仍是降低經(jīng)濟衰退的程度。

　　編輯：您認為這些政策的中短期效果如何？

　　張明：無(wú)論是擴張性貨幣政策還是擴張性財政政策，對恢復金融市場(chǎng)信心和重振實(shí)體經(jīng)濟都不能發(fā)揮立竿見(jiàn)影的作用。宏觀(guān)經(jīng)濟政策要充分發(fā)揮作用，需要經(jīng)過(guò)程度不同的“時(shí)滯”。盡管歐美國家目前大幅降低了基準利率，并向貨幣市場(chǎng)注入大量流動(dòng)性，造成基礎貨幣的增加，但由于金融市場(chǎng)的信心尚未恢復，金融機構仍不愿提供貸款，居民和企業(yè)也因為受經(jīng)濟低迷的預期影響而沒(méi)有動(dòng)力去申請新借款。這就造成貨幣流通的速度下降，也就是說(shuō)，基礎貨幣增加了，卻沒(méi)有帶來(lái)包括信貸的廣義貨幣的增加。這正是寬松貨幣政策不能立即改變金融市場(chǎng)上信貸緊縮的根本原因。
　　不過(guò)，在兩三個(gè)季度后，擴張性的貨幣、財政政策的效力將會(huì )逐漸發(fā)揮出來(lái)。一旦金融市場(chǎng)上的參與者恢復信心，信貸開(kāi)始恢復，金融機構和金融市場(chǎng)正常運轉起來(lái)，居民與企業(yè)就能及時(shí)獲得信貸支持。在擴張性財政政策的刺激下，消費和投資的增速將開(kāi)始反彈。一旦出口市場(chǎng)的經(jīng)濟開(kāi)始恢復，各國的出口增速也將反彈。目前看來(lái)，全球金融市場(chǎng)可能在2009年下半年逐漸恢復平靜。全球實(shí)體經(jīng)濟在經(jīng)歷了2009年的衰退之后，有望于2010年重新進(jìn)入正增長(cháng)。
　　新興市場(chǎng)經(jīng)濟體將比發(fā)達經(jīng)濟體恢復得快　

　　編輯：您如何看待當前的全球宏觀(guān)經(jīng)濟形勢？

　　張明：當前全球宏觀(guān)經(jīng)濟形勢的特點(diǎn)：一是全球經(jīng)濟體的經(jīng)濟增速顯著(zhù)放慢，發(fā)達經(jīng)濟體從今年下半年起陷入衰退，新興市場(chǎng)經(jīng)濟體也不可能獨善其身。受次貸危機的打擊，美國、歐元區國家、日本等發(fā)達經(jīng)濟體內部的消費、投資與凈出口均出現萎縮跡象，歐元區國家和日本的經(jīng)濟從今年第二季度開(kāi)始進(jìn)入負增長(cháng)，美國從今年第三季度起進(jìn)入負增長(cháng)。由于發(fā)達經(jīng)濟體陷入衰退，進(jìn)口需求萎縮，新興市場(chǎng)經(jīng)濟體的出口受到?jīng)_擊，其經(jīng)濟增長(cháng)步伐有所放緩，但不會(huì )陷入負增長(cháng)。隨著(zhù)經(jīng)濟下滑導致發(fā)達國家和新興市場(chǎng)國家對原油等大宗商品的需求減少，石油輸出國等資源出口國的經(jīng)濟增長(cháng)也受到影響�！�
　　二是全球通貨膨脹率顯著(zhù)下降，部分國家可能出現通貨緊縮。受發(fā)達經(jīng)濟體經(jīng)濟衰退的影響，全球范圍內對原油、糧食、金屬等大宗商品的需求顯著(zhù)下降，從而一舉扭轉近年來(lái)大宗商品的牛市。目前，這些商品的價(jià)格已大幅下挫，未來(lái)還有進(jìn)一步下滑的空間，并會(huì )直接打壓各國的消費者物價(jià)指數和生產(chǎn)者物價(jià)指數。通脹壓力的下降為各國實(shí)施更加寬松的貨幣、財政政策創(chuàng )造了空間。
　　三是全球貿易額有所下降，貿易保護主義壓力增強。在發(fā)達國家經(jīng)濟衰退的拖累下，新興市場(chǎng)國家的商品輸出與中東國家的資源輸出均會(huì )有所萎縮，來(lái)自發(fā)達國家國內的貿易保護主義壓力將會(huì )增強，要求以中國為代表的新興市場(chǎng)國家貨幣升值的呼聲將重新轉強�！�
　　四是國際短期資本流動(dòng)的流向和規模波動(dòng)性增強。目前，發(fā)達國家金融機構仍在持續“去杠桿化”進(jìn)程，即出售風(fēng)險資產(chǎn)，獲得現金后償還債務(wù)。這就意味著(zhù)，短期國際資本正從新興市場(chǎng)國家流出，回到發(fā)達國家金融市場(chǎng)。近期的這種資本外流已造成很多新興市場(chǎng)國家出現困難，例如韓國、匈牙利、白俄羅斯、烏克蘭、冰島、巴西和阿根廷等國。預計，在2009年上半年，將有一些新興市場(chǎng)國家因資本外流而發(fā)生新一輪金融危機。但是，一旦次貸危機塵埃落定，發(fā)達國家金融機構開(kāi)始盈利，則更大規模的短期國際資本可能重新涌入新興市場(chǎng)國家，導致這些國家的通脹壓力重新抬頭，或者引發(fā)新一輪的資產(chǎn)價(jià)格泡沫。

　　編輯:您如何評價(jià)未來(lái)一個(gè)時(shí)期內的世界經(jīng)濟走勢？

　　張明：全球經(jīng)濟增長(cháng)率將在2009年集體下滑，通脹壓力將顯著(zhù)緩解，失業(yè)率將明顯上升。一些國家可能爆發(fā)金融危機甚至社會(huì )危機。新興市場(chǎng)國家整體增長(cháng)率可能從2010年開(kāi)始反彈，而發(fā)達國家的經(jīng)濟復蘇可能要更長(cháng)的時(shí)間，大約需3至5年才能恢復到次貸危機爆發(fā)前的水平。