如今，最早成立的北京證券交易所其歷史照片已難尋覓，而代表皇權和北洋政府的城樓給人幾多遐想。

近代天津的幾家證券交易所坐落何處？也許會(huì )在這條曾聞名遐邇的中國北方的金融重地——“東方華爾街”上。

　　提要：近代中國證券市場(chǎng)除了上海之外，其他城市先后也存在過(guò)證券交易所。其中北京甚至是近代中國最早成立證券交易所的城市。但是這些上海之外城市的證券交易所具有共同的兩個(gè)特點(diǎn)：一是存在時(shí)間都不長(cháng)，最長(cháng)的北京證券交易所維持了15年，其他城市多的一年，少的甚至未等到正式成立就煙消云散了。二是這些城市成立證券交易所的目的都是為了進(jìn)行債券的投機，很少是為了產(chǎn)業(yè)證券的交易而成立。種種史實(shí)說(shuō)明，這期間的中國證券市場(chǎng)仍然是一個(gè)幼稚和畸形的市場(chǎng)。

北京：雖為“馬首”卻隨北洋政府而興衰

　　1918年最早獲得北洋政府批準的北京證券交易所，它的誕生并非是因應近代中國產(chǎn)業(yè)發(fā)達的需要，而是適應北洋政府大量發(fā)行債券這一形勢的產(chǎn)物。當時(shí)的背景是，“北洋政府的財政是破落戶(hù)的財政”，它“除了仰海關(guān)總稅務(wù)司的鼻息，分潤一點(diǎn)關(guān)余和鹽余來(lái)維持開(kāi)銷(xiāo)外”，“完全靠借債過(guò)日子”。據統計，“自1912年到1926年，北洋政府總共發(fā)行了27種內債，發(fā)行總額達876792228元”，“其中絕大多數是在1914年以后發(fā)行的”，特別是1918、1920、1921年三年發(fā)行最多。
　　北洋政府發(fā)行的國內公債一般由銀行承銷(xiāo)，但需要通過(guò)證券市場(chǎng)進(jìn)行流通。北京證券交易所向北洋政府農商部申請開(kāi)業(yè)的呈文，就清楚的證明了這一點(diǎn)。該呈文強調指出成立北京證券交易所的根本理由和原因，是北京“所有公債及一切有價(jià)證券之買(mǎi)賣(mài)漸見(jiàn)增多，但無(wú)統一機關(guān)為之評定，價(jià)值漲落毫無(wú)一定標準；且無(wú)穩固機關(guān)為之擔保，故買(mǎi)賣(mài)通常只可為現貨買(mǎi)賣(mài)，而不能為定期買(mǎi)賣(mài)，以是關(guān)于證券之流轉不無(wú)窒滯之處”�？梢�(jiàn)，解決證券特別是公債“流轉不無(wú)窒滯之處”的問(wèn)題，是北京證券交易所成立的根本原因。也因此，“政府公債和國庫券發(fā)行最多、最濫的時(shí)期，便是北京證券交易所最繁榮、最興旺的時(shí)期”。
　　但是，為交易政府債券而成立的證券交易所，基礎并不牢固，還在上海證券交易所成為南京政府公債市場(chǎng)的同時(shí)，北京證券交易所就已經(jīng)出現衰落并陷入了停頓。
　　如上所述，北京證券交易所成立時(shí)，北京是北洋政府的首都。北洋軍閥政府為彌補財政虧空，不惜以高利大借內外債，由此刺激了北京金融業(yè)的發(fā)展，各種金融機構紛紛成立，也使得北京證券交易所買(mǎi)賣(mài)興隆，公債投機盛行。1927年時(shí)，據觀(guān)察，“在場(chǎng)交易證券，全部均為公債，如‘九六’、‘七長(cháng)’、‘整六’、‘整七’、‘五年’、‘十四年’等，唯因時(shí)局不靖，內債有動(dòng)搖之勢，買(mǎi)賣(mài)稀少……”。但北京本身并不是一個(gè)工商業(yè)城市，沒(méi)有發(fā)達的產(chǎn)業(yè)基礎，因此北京金融業(yè)與交易所的發(fā)展更是與北洋政府的命運息息相關(guān)，這一點(diǎn)，對北京證券交易所的命運有重要影響。
　　1927年國民黨政府建都南京，雖然還未建立統一的政權，但北洋軍閥的失敗已經(jīng)震撼了北京證券市場(chǎng)，“證券市場(chǎng)因時(shí)局影響，大為震動(dòng)，各種債票無(wú)不低落，其中以九六公債跌落尤甚，持票人損失甚巨”。此后，北京證券交易所的境況一年不如一年，從1928年起，北京證券交易所一直不能盈利，也“無(wú)稅款繳解”，1933年上半年6個(gè)月，證券成交額僅1677萬(wàn)元，還不到上海證券交易所一天的營(yíng)業(yè)量，收入已不能維持營(yíng)業(yè)，北京證券交易所陷入停頓狀態(tài)，終至抗戰爆發(fā)為止，也未能恢復。

滬外市場(chǎng)：力圖分取一杯羹

　　20世紀30年代南京、寧波、青島和漢口等國內城市也曾先后醞釀和成立過(guò)證券交易所。買(mǎi)賣(mài)南京政府發(fā)行的債券獲取利潤，同樣是這些交易所發(fā)起成立的重要理由和原因。1931年南京中國銀行經(jīng)理許體萃、上海商業(yè)銀行總經(jīng)理陳光甫、國貨銀行總經(jīng)理宋子良等南京各大銀行頭面人物36人曾發(fā)起成立《南京證券交易所股份有限公司》，在其向南京政府實(shí)業(yè)部上達請求批準的呈文中，就代表性的反映了這一點(diǎn)。呈文中首先強調債券買(mǎi)賣(mài)的重要性：“竊查有價(jià)證券之買(mǎi)賣(mài)，上關(guān)國家債券之流通，下系金融盈虛之調劑，故在泰東西通都大邑，無(wú)不有證券交易所之設立。而國都所在地之商埠如倫敦、巴黎、東京，其證券交易所規模之宏大，業(yè)務(wù)之開(kāi)張，尤為環(huán)球經(jīng)濟界所重視。蓋為一國財政經(jīng)濟脈絡(luò )之所系者，實(shí)重且巨也”。呈文進(jìn)而陳請在南京設立交易所的必要：“自我國民政府定都以后，人口日益增多，商業(yè)日益發(fā)達，近來(lái)南北各大銀行更紛往設立機關(guān)。蓋因環(huán)境之需要，進(jìn)而為金融之重鎮，已成自然之趨勢。而獨于證券之供求，任酌濟盈虛之機關(guān)如交易所者，尚付闕如。凡證券之出入，仍須輾轉買(mǎi)賣(mài)于上海，不惟感有形之阻滯，抑且受無(wú)形之損失……”。
　　這份呈文強調指出設立證券交易所的重要性，特別是其強調指出沒(méi)有設立南京證券交易所對債券發(fā)行流通造成“損失又何如”這一點(diǎn)來(lái)看，可以認為這些證券交易所設立的初衷，是受利潤豐厚的上海證券交易所的影響，力圖分取一杯羹，改變“凡證券之出入，仍須輾轉買(mǎi)賣(mài)于上�！钡臓顩r。但是，由于這些城市的工商業(yè)基礎都不如上海發(fā)達，金融基礎設施條件也遠不如上海，再加上三十年代國際國內經(jīng)濟形勢變化很大，國內幼稚的證券市場(chǎng)難以抵抗外來(lái)的沖擊，因此，這些證券交易所有的胎死腹中，有的雖然成立，生存時(shí)間都很短，成為曇花一現的事物。

漢口：營(yíng)業(yè)才七月虧損超八萬(wàn)

　　在臺灣中央研究院近代史研究所的檔案館中，比較完整地保存有二十世紀三十年代漢口證券交易所成立，以及各月交易情況和最后虧損停業(yè)的檔案資料，根據漢口證券交易所的檔案，可以典型的反映出這期間一些證券交易所的狀況。
　　這里就以漢口證券交易所的檔案資料為例，對這些曇花一現的地方證券交易所的情況進(jìn)行一下介紹。
　　1935年初，漢口證券業(yè)公會(huì )籌備改組成立證券交易所，于“二月十一日開(kāi)本所創(chuàng )立會(huì )，當場(chǎng)選出理事、監察人”，理事長(cháng)為唐星三，常務(wù)理事為沈誦之、楊季謙，并得到湖北省政府和實(shí)業(yè)部的批準。漢口證券交易所“額定資本三十萬(wàn)元”，并于四月八日“正式開(kāi)幕實(shí)行營(yíng)業(yè)”。漢口證券交易所開(kāi)拍現貨和期貨。由于漢口證券交易所按照當時(shí)南京政府實(shí)業(yè)部的要求，將交易營(yíng)業(yè)狀況逐月上報實(shí)業(yè)部，使得我們現在可以根據這些逐月上報的檔案資料，對其成立后的營(yíng)業(yè)交易情況有所了解。
　　1935年4月漢口證券交易所開(kāi)市之初，因為“各省債票漢地向較活動(dòng)且利息亦較厚”的緣故，“鄂湘豫各省債票成交總數量較中央債券為多”。但此后情況逐漸發(fā)生改變，“中央債券逐漸做開(kāi)，交易日增，每日成交數反超過(guò)各省債票總數量甚巨”。4月“自8日下午開(kāi)市至三十日止，總計營(yíng)業(yè)十九天，現貨成交共一百零三萬(wàn)六千元，期貨共八百七十三萬(wàn)元，共收經(jīng)手費伍千一百三十六元六角六分”。5月份，“市場(chǎng)營(yíng)業(yè)現貨進(jìn)出無(wú)多，僅既濟水電公司股票暨平漢支付券略有交易。至期貨交易，中央債券成交一千四百余萬(wàn)元，鄂湘豫各省公債一百余萬(wàn)元，兩共票面一千五百九十八萬(wàn)元，較上月約增一倍”�！霸撛鹿灿嫚I(yíng)業(yè)二十五天”，“共收入六千四百四十二元三角九分”。但是，這種向好的趨勢僅僅只維持了4、5兩月，到此也就結束了�！傲�月下旬漢市發(fā)生金融風(fēng)潮，影響所及，營(yíng)業(yè)遂逐步衰落”，此后直到十一月份停業(yè)為止。
　　也就是說(shuō)，漢口證券交易所從四月開(kāi)始到十月止不到六個(gè)月的時(shí)間，營(yíng)業(yè)衰落的速度極為迅速。從五月份的約一千六百余萬(wàn)元迅速減少到十月份的一萬(wàn)元，10月份的經(jīng)手費收入只有區區的一元二角六分。到十月份時(shí)，“雖每日三盤(pán)照常拍板，而市場(chǎng)實(shí)未見(jiàn)一經(jīng)紀人蒞臨……以故營(yíng)業(yè)完全停頓，實(shí)非始料所及”�？梢哉f(shuō)，下降的速度和營(yíng)業(yè)的蕭條狀況都達到令人難以相信的程度。因此，漢口證券交易所不得不在11月3日招集臨時(shí)股東大會(huì )討論辦法，結果參加的80人中，有超過(guò)到會(huì )人數2/3以上的68人投票要求解散，而希望繼續營(yíng)業(yè)的竟無(wú)一人。也就是說(shuō)，在漢口證券交易所有營(yíng)業(yè)記錄的這7個(gè)月中，最后落到以“純損八萬(wàn)二千八百四十一元三角四分”的結局而不得不解散停業(yè)。

短命之因：地利、資金流、抗風(fēng)險等不敵上海

　　漢口證券交易所的狀況是如此，其它城市設立的證券交易所情況也大體相同。如1932年設立于寧波的四明證券交易所，1933年成交額僅為0.48億元，1934年有所增加，但也僅為1.7億元。重慶證券交易所于1932年秋天成立，雖有幾家如民生公司、自來(lái)水公司等的股票，“但多有行無(wú)市”，證券交易的主要對象，同樣是“集中在政府債券”，但卻是“賣(mài)的人多，買(mǎi)的人少”。之后由于“變成了申匯投機的場(chǎng)所”，“受到社會(huì )各界譴責”，不得不“于1935年1月被迫停業(yè)”。此后為發(fā)行第二期四川善后公債，1935年秋重慶證券交易所復業(yè)，并取得南京政府財政部的營(yíng)業(yè)執照，但“仍然是觀(guān)望者多，買(mǎi)賣(mài)者少”，當交易所“再次開(kāi)拍申匯之后”，甚至連債券買(mǎi)賣(mài)也“無(wú)人問(wèn)津”了。
　　北方的經(jīng)濟中心城市天津在1921年2月經(jīng)北洋政府農商部批準立案，成立了天津證券花紗糧食皮毛交易所股份有限公司�！霸撍鶢I(yíng)業(yè)項目，名義上雖包括證券、花紗、雜糧、皮毛四種，實(shí)際拍板成交的以證券為主，儼然為一變相的金融市場(chǎng)”。1922年3月該所受上�！靶沤伙L(fēng)潮”影響，暫停營(yíng)業(yè)，遷延到5月后關(guān)門(mén)停業(yè)。此后到抗戰時(shí)期天津淪陷的1943年末1944年初，日本占領(lǐng)軍指令在天津成立“華北有價(jià)證券交易所”，是天津第二次正式成立證券交易所，但正式開(kāi)業(yè)是在1945年8月，開(kāi)業(yè)不久即被南京國民政府冀魯察熱區財政金融特派員接受，并最終于1946年4月停業(yè)。
　　也就是說(shuō)，近代中國的證券市場(chǎng)除上海外，存在的時(shí)間都很短。這些城市的證券交易所之所以與上海證券交易所的狀況形成顯著(zhù)差別，一是這些城市本身工商業(yè)并不發(fā)達，南京國民政府發(fā)行的債券，主要由集中在上海的銀行及金融機構發(fā)行承購，上海證券交易所得地利之便，有地方市場(chǎng)難以企及的多種優(yōu)勢。二是三十年代出現的經(jīng)濟危機導致大量資金流入沿海大城市特別是上海，在某種程度上促進(jìn)了上海的證券投機，而地方城市卻沒(méi)有這種便利條件。三是1935年的金融危機對地方的打擊遠遠超過(guò)對上海的打擊，漢口證券交易所迅速衰落的狀況就是最好的一個(gè)證明。但這種種史實(shí)同時(shí)說(shuō)明，這期間的中國證券市場(chǎng)從總體看，仍然是一個(gè)幼稚和畸形的市場(chǎng)。

(作者為上海復旦大學(xué)歷史系教授)