老上海記憶中的跑馬廳似與證券市場(chǎng)扯不上關(guān)系，但它卻從側面印證了華商證券市場(chǎng)當時(shí)交投的火爆。

當時(shí)有多少證券大亨隱于上海租界中。

　　提要：抗戰時(shí)期的上海華商證券市場(chǎng)被后人總結為三大特點(diǎn)：即出現了一個(gè)完全以華商公司股票為標的物的證券市場(chǎng)；其在投機手法翻新和花樣繁復等方面，開(kāi)創(chuàng )了近代中國證券市場(chǎng)上前所未有的紀錄；直接催生了近代中國工商企業(yè)發(fā)展史上少見(jiàn)的機構——企業(yè)公司。這些特點(diǎn)對我國今后證券市場(chǎng)的發(fā)展都產(chǎn)生了極大的影響力。

證券市場(chǎng)轉向以華商公司股票為標的物

　　抗戰時(shí)期上海華商證券市場(chǎng)具有的第一個(gè)也可以說(shuō)是最大的特點(diǎn)，是改變了此前中國證券市場(chǎng)發(fā)展至此的走向，出現了一個(gè)完全以華商公司股票為標的物的證券市場(chǎng)。
　　“抗戰前，上海證券市場(chǎng)有二：一為外商之眾業(yè)公所，一為上海華商證券交易所。前者專(zhuān)營(yíng)外股，與我國工商企業(yè)絕少關(guān)系。后者盡屬政府公債，亦未能視為真正資本市場(chǎng)。民國二十六年‘八一三’日敵攻滬，華商證券交易所宣告停業(yè)。同年十一月該所奉令籌備遷漢，以種種阻礙，未能實(shí)現”。此后，如前所述，抗戰時(shí)期上海證券市場(chǎng)以1941年12月太平洋戰爭爆發(fā)為界，出現了一個(gè)從投機外商股票到轉為關(guān)注華商企業(yè)股票的變化。在太平洋戰爭爆發(fā)之前，由于“外匯劇縮，資金外逃，洋股遂成為天之驕子。即向作外匯投機者，亦轉而投機洋股，以至投機之狂熱，股價(jià)之飛漲，史所罕見(jiàn)”。但好景不長(cháng)，到太平洋戰爭爆發(fā)，“日敵與英美交惡，洋股被指為敵性證券，因是明令禁止交易。眾業(yè)公所遂告停閉，而公債交易，亦難公開(kāi)活動(dòng)，華股乃轉居上風(fēng)”。
　　1940年12月16日成立的“中國股票推進(jìn)會(huì )”，曾以提倡推進(jìn)中國企業(yè)股票交易為己任，其“介紹買(mǎi)賣(mài)之股票，盡為中國股票，且以正式注冊之股份有限公司為限”。經(jīng)該會(huì )首批推出的中國企業(yè)股票有78家。此后經(jīng)該會(huì )推出的華商股票數量續有增加，“當時(shí)經(jīng)該會(huì )先后決議準予買(mǎi)賣(mài)之中國股票，凡88種”。
　　太平洋戰爭爆發(fā)后，《中國股票推進(jìn)會(huì )》停止活動(dòng)，上海華商證券市場(chǎng)進(jìn)入自發(fā)自由階段，這期間上海證券市場(chǎng)上交易的華商企業(yè)股票種類(lèi)有多少？根據現有的資料我們知道，1942年成立的經(jīng)營(yíng)股票買(mǎi)賣(mài)的公司有127家，先后成立者有145家，以及1942年下半年新設立的公司企業(yè)有208家，并且股票紛紛上市交易來(lái)看，推斷這時(shí)候在上海證券市場(chǎng)上買(mǎi)賣(mài)的華商企業(yè)股票，比中國股票推進(jìn)會(huì )時(shí)期的88家只多不少，應該是沒(méi)有問(wèn)題的。此后上海華商股票交易進(jìn)入第三階段，即1943年偽上海證券交易所成立，到1945年結束為止三年左右的期間內，經(jīng)其審查核準上市的華商企業(yè)股票共有三批，“計共上市股票一百九十九家”。在證券市場(chǎng)上交易的證券種類(lèi)只有中國企業(yè)股票，沒(méi)有政府債券和外國企業(yè)股票，以及中國上市企業(yè)股票種類(lèi)如此之多的狀況，是近代中國證券市場(chǎng)自誕生以來(lái)從未有過(guò)的事情。以至于當時(shí)的學(xué)者對此評論說(shuō)，“上海證券交易所恢復營(yíng)業(yè)后，目前專(zhuān)拍產(chǎn)業(yè)證券，將吾國最稱(chēng)發(fā)達之證券交易所由財政市場(chǎng)變質(zhì)為資本市場(chǎng)，實(shí)為吾國長(cháng)期投資機構奠定重要之基礎”。此評論應該說(shuō)不無(wú)道理。

投機手法翻新開(kāi)創(chuàng )了前所未有的紀錄

　　抗戰時(shí)期的上海華商證券市場(chǎng)，在投機手法翻新和花樣繁復等方面，同樣開(kāi)創(chuàng )了近代中國證券市場(chǎng)上前所未有的紀錄，也因此構成此期上海證券市場(chǎng)上令人矚目的第二個(gè)特點(diǎn)。這些投機手法不一而足，這里僅略舉股票發(fā)行過(guò)程中的數例弊端，以見(jiàn)一斑：
　　一為在股票發(fā)行過(guò)程中造假。由于當時(shí)發(fā)行股票并非難事，“既無(wú)法令束縛，亦無(wú)機關(guān)管理，加以投資投機者一致盲從，故新股票一經(jīng)發(fā)行，一轉手間，即獲厚利”之故，給投機者帶來(lái)了可乘之機。其作法大體是：若干不正當商人，并無(wú)相當資本而開(kāi)設空頭公司進(jìn)行欺騙。先是由參與者分別認足股款總額，接著(zhù)召開(kāi)創(chuàng )立會(huì )，造成公司正式成立之假象。由于此種現象并非個(gè)別且貽害甚大，以至于工部局不得不發(fā)布公告警告云：“查近有若干不法商人，創(chuàng )設滑頭公司，一面捏造消息，復憑無(wú)謂號召，將其股票推行市上。若干公司，其營(yíng)業(yè)虧折，已為人明曉，但仍在市上推行股票，雖公司經(jīng)濟情形欠佳，然由于有人從事壟斷，股票價(jià)值竟于一星期內，告漲百分之二十五至三十。此外若干新公司之股票，其價(jià)值與前途，并不可靠，但亦憑虛偽之宣傳，推行市上……”。
　　二為包攬發(fā)行。包攬發(fā)行又分好幾種，其中最?lèi)毫拥囊环N是“私相授受，直接操縱某項股票，使其價(jià)格騰漲之一法。例如有某廠(chǎng)擬擴大增資，或改為股份有限公司組織，股額除由發(fā)起人認購外，其余部分決議向外界招募。但發(fā)起人為圖滿(mǎn)足私人欲望起見(jiàn)，此項招募并不采取公開(kāi)方式，竟私與某一機關(guān)定訂，以每股十元票面之股票，作價(jià)十一元或十二元，全部包于該公司銷(xiāo)認。此一二元之升價(jià)，既非溢價(jià)，更非承募費用，自屬歸于發(fā)起人所有，飽入私囊。承攬此股票之公司，卻又以更高價(jià)分包若干股票公司，一方面相互布散利多消息，使不明真相的投資者，愿出高價(jià)購進(jìn)。此種‘飛票’式的公開(kāi)招股，與房主秘密出頂房屋索取巨額頂費，以及二房東分租房屋，索取小費，初無(wú)二致……”。
　　三為操縱壟斷。其做法是：“若干廠(chǎng)商當局或少數大戶(hù)握有巨量之股票者，勾結股票商，遇有適當機會(huì )，將其股票價(jià)格故意抬高，常在國際戰局變化之時(shí)，或金融頭寸松動(dòng)時(shí)，故作謠言，散布空氣，使股價(jià)在數日之間漲起數倍。在此高價(jià)，大戶(hù)即陸續賣(mài)出，迨散戶(hù)套進(jìn)，市價(jià)即形猛跌。此種情形可謂大戶(hù)之慣技，使真正投資者咸具戒心”。
　　四為增資發(fā)股獲利。在上海華商股票投機熱中，老公司廠(chǎng)商不斷靠增資發(fā)股進(jìn)行投機是很值得注意的一種手法。當股市充斥大量發(fā)行的新企業(yè)股票以后，其經(jīng)營(yíng)技術(shù)幼稚和股票上市時(shí)大漲大跌給社會(huì )留下了惡劣印象，對新股產(chǎn)生疑慮轉而注意老企業(yè)股票時(shí)，一些投機分子又找到了可乘之機：使老公司廠(chǎng)商增資發(fā)股。在此過(guò)程中，“不依產(chǎn)銷(xiāo)狀況為標準”，“不從業(yè)務(wù)著(zhù)眼而濫行增資”，“完全視股票之需求而增發(fā)”，“因牟利而制造多量的股票”，“竟成一時(shí)風(fēng)氣！”在增資方式上，先有“升股”和“認股”的區別，后發(fā)展到以“升股”為主，“有一股送五股，與一股升一股者”。此種手法的目的，“顯然以升股作增資，用以博取股東之歡心，刺激股價(jià)之上漲……”。
　　另外，在發(fā)行過(guò)程中，還有“溢價(jià)發(fā)行”、“股款臨時(shí)收據流通”、及“附加承募費”等等名目，不一而足。
　　1943年偽上海證券交易所復業(yè)后，投機之風(fēng)，熾烈如故。一些專(zhuān)以搜刮散戶(hù)為獲利捷徑的企業(yè)家和投機大戶(hù)，利用大眾對于股票產(chǎn)生的厭惡心理，“投井下石，故意將股市放空壓低，以便在散戶(hù)忍痛斬棄時(shí)，再趁機拖進(jìn)。致使市場(chǎng)驚波駭浪，無(wú)有已時(shí)”。在此階段，交易所場(chǎng)外交易、黑市猖獗始終未能禁絕。更大利益。
　　1945年抗戰即將勝利前，由于軍事局勢已趨于明朗，加上偽中儲幣惡性膨脹，有加無(wú)已，大票面之伍千、一萬(wàn)元鈔票相繼發(fā)行，有資者為保本起見(jiàn)，除囤積貨物，即買(mǎi)進(jìn)股票黃金，因此其時(shí)“股票市氣之鼎沸，價(jià)格之激昂，實(shí)屬無(wú)以復加”。以至于偽上海證券交易所的“漲停板”，“幾至無(wú)日無(wú)有”。這時(shí)股市“市面之瘋狂，價(jià)格之爆跳”，“起伏高低，實(shí)動(dòng)人心魄”。股價(jià)的高價(jià)與年初時(shí)相比，“甚有相差四千倍者”�？梢哉f(shuō)，在投機手段多樣和股價(jià)起伏跌漲方面，抗戰時(shí)期的上海證券市場(chǎng)同樣是創(chuàng )造了中國近代證券市場(chǎng)的新紀錄。

產(chǎn)業(yè)與金融業(yè)結合催生企業(yè)公司

　　由于這期間股票市場(chǎng)上的資金資本運動(dòng)，直接催生了近代中國工商企業(yè)發(fā)展史上少見(jiàn)的機構——企業(yè)公司。何謂企業(yè)公司？據當時(shí)人的觀(guān)察，認為“似兼有英美投資事業(yè)之性格；且直接參與企業(yè)之經(jīng)營(yíng)與自行建業(yè)。是則所謂企業(yè)公司，實(shí)為集合大宗財力，投資、管理、或經(jīng)營(yíng)工商實(shí)業(yè)的機構”�？箲鸨�發(fā)后新設之企業(yè)公司，“其業(yè)務(wù)大多包括如下四款：1、工商農礦企業(yè)之投資管理；2、國內外貿易暨運輸倉庫業(yè)務(wù)；3、買(mǎi)賣(mài)有價(jià)證券；4、買(mǎi)賣(mài)及經(jīng)營(yíng)房地產(chǎn)等�！薄笆莿t企業(yè)公司無(wú)異于百業(yè)公司矣”。
　　這種“無(wú)異于百業(yè)公司”的企業(yè)公司，在抗戰時(shí)期上海的設立，“蓬勃一時(shí)，竟如雨后春筍”。據“戰時(shí)上海之企業(yè)公司”一文的作者陳禾章估計，抗戰爆發(fā)后新設的企業(yè)公司，“不下三百余家”。在他編制的“滬市企業(yè)公司設立年月統計表”中，共有企業(yè)公司146家，其中“成立于民國三十年以前者計十四家，三十年者三家，三十一年四十三家，三十二年五十七家，三十三年二十九家”，“而其蓬勃興起，則在三十一年十月以后”。
　　值得注意的是企業(yè)公司與股市間的關(guān)系，其大量出現是在太平洋戰爭爆發(fā)后，與上海華商證券市場(chǎng)的繁榮同步。顯然，證券市場(chǎng)的繁榮和投機為此期極力利用其擴大實(shí)力和勢力的企業(yè)家和投機家，提供了一個(gè)極好的活動(dòng)舞臺。三十三年一月一下出現十六家企業(yè)公司，其主要原因，正是因為偽證券交易所復業(yè)，導致上海的各種勢力“組織企業(yè)公司，準備逐鹿股市”之故，與“一時(shí)股市興高采烈”間相互呼應的關(guān)系十分明顯。關(guān)于這一點(diǎn)，當時(shí)人吳毅堂在《中國股票年鑒》一書(shū)中對此有所分析：“原來(lái)中國股票繼外股上市之后，已獲資金市場(chǎng)之青睞，上海企業(yè)界把握此千載一時(shí)之良機，在股市大顯神通，展開(kāi)所謂附業(yè)戰與股票戰。一時(shí)附屬事業(yè)之擴充與增添，仿如雨后春筍，新股票之推行與拉抬，亦層出不窮。此種發(fā)展，乃完成新興企業(yè)財團之初步形態(tài)。當偽幣通貨一元化實(shí)現，企業(yè)公司之興起，達于高潮，雖多以投資性質(zhì)為美名，實(shí)則深具控制股票公司之意義。新興企業(yè)財團以此作為基礎，而為拓殖之新?lián)�點(diǎn)，從事積極的活動(dòng)，老股票之拉抬，新公司之創(chuàng )辦，舊組織之吸收、收買(mǎi)、合作、改組。以各種不同之方式，藉以培養自己之實(shí)力。惟作風(fēng)過(guò)濫，大有饑不擇食之勢……迨偽證交復業(yè)，企業(yè)界之活躍，又燃起第二次火焰，企業(yè)公司之新潮亦澎湃奔騰，不可一世……”。
　　應該說(shuō)，通過(guò)證券市場(chǎng)進(jìn)行的這種活動(dòng)是大見(jiàn)成效的。也就在這短短的期間內，中國企業(yè)歷史上出現了前所未有的產(chǎn)業(yè)與金融業(yè)結合的巨大企業(yè)集團——企業(yè)公司，而且不止一個(gè)集團一個(gè)行業(yè)。據統計，這期間出現的企業(yè)集團，有所謂五大集團六大體系之說(shuō)，其中，五大集團之首的新亞集團，在抗戰爆發(fā)之前，尚不過(guò)是“資本僅有數十萬(wàn)元之組織，初不料十年發(fā)展，形成范圍最龐大，機構最復雜體系。依當時(shí)情形，隸屬于新亞財團下之公司廠(chǎng)商，有三十六家之多，各公司資本總額在十萬(wàn)萬(wàn)元以上。從體系言，可分為新亞系、新亞副系及新中系三大系統”。其他的各大企業(yè)集團和體系除了規模略小外，情況也大體類(lèi)似。這些企業(yè)集團“內部構成分子有企業(yè)地產(chǎn)一類(lèi)公司為之擴大范圍，擘劃經(jīng)營(yíng)；有銀行信托一類(lèi)公司為之周轉資金，予以支援；一方面從事基本事業(yè)之積極推展，以鞏固集團之基礎；一方面運用種種方法，向外擴展�？傊�，集團之內，枝連氣通，一方稍受波折，可以群力挽救……”。
　　可以說(shuō)，在中國近代的企業(yè)發(fā)展史上，通過(guò)證券市場(chǎng)這個(gè)平臺的資本運動(dòng)，無(wú)論在企業(yè)集團的擴展規模還是在擴張的速度上，以及通過(guò)這種資本運動(dòng)所創(chuàng )造出來(lái)的新型企業(yè)財團的特色上，抗戰時(shí)期的上海都創(chuàng )造了新的紀錄。
　　雖然此后由于環(huán)境的變動(dòng)和此前“作風(fēng)過(guò)濫，大有饑不擇食之勢”留下的后患，再加上日本投降抗戰結束導致的時(shí)局變動(dòng)，僅僅一兩年之后，這些企業(yè)集團即出現分化甚至瓦解，但在中國近代企業(yè)發(fā)展史上出現的這種空前絕后的局面，與這期間證券市場(chǎng)的繁榮投機熱與產(chǎn)業(yè)之間出現的緊密連動(dòng)關(guān)系，卻是我們應當關(guān)注的現象之一。（全文完）

(作者為上海復旦大學(xué)歷史系教授)