1＋1＞2不是件容易事，“出價(jià)過(guò)高”是招商銀行看得見(jiàn)的投資風(fēng)險，收購的風(fēng)險挑戰只是剛剛開(kāi)始。財務(wù)風(fēng)險不會(huì )在并購交易結束時(shí)終止。

　　6月27日，招商銀行將在深圳舉行股東大會(huì )，收購香港永隆銀行的話(huà)題勢必成為股東關(guān)注的焦點(diǎn)。與建設銀行被指責“資產(chǎn)賤賣(mài)”不同，招商銀行挨批的是“出價(jià)過(guò)高”。收購價(jià)格公布后，標準普爾隨即將招商銀行列入負面信用觀(guān)察名單。那么，招商銀行收購永隆銀行真的錯了嗎？

　　對沖基金10個(gè)月先賺走10億

　　永隆銀行是香港的一家上市銀行，目前的股價(jià)橫盤(pán)在152元多。這一價(jià)格與招商銀行的收購價(jià)接近。據招商銀行公告，該行將以總計港幣193．02億元的對價(jià)收購伍宜有限公司、伍宜孫有限公司及宜康有限公司合計持有的12333．62萬(wàn)股永隆銀行股份，占總股本的53．12％。上述目標股份收購完成后，招商銀行將就永隆銀行全部已發(fā)行股份提出無(wú)條件強制性現金收購建議。
　　其實(shí)，永隆銀行將被收購，在香港股市上是公開(kāi)的秘密。在虛虛實(shí)實(shí)的收購消息影響下，永隆銀行股價(jià)被大肆炒作。2006年8月，一則關(guān)于建設銀行有意并購永隆銀行和美國銀行港澳業(yè)務(wù)的報道，使永隆銀行單日飚升11．14％，收報75．3港元。2008年3月19日，永隆銀行首次突破百元大關(guān)；20日，永隆銀行公告承認主要股東有意出售股權。僅僅在3月12日至4月10日，永隆銀行由78．95港元飆升至143．80港元。
　　要知道去年11月港股回調以來(lái)，銀行股是領(lǐng)跌的板塊，永隆銀行卻因為將被收購而成為逆勢抗跌的“奇葩”。去年11月1日至今年1月22日，匯豐控股由最高153港元跌至最低105港元，但永隆銀行表現堅挺，由82港元左右微漲至87港元。隨后，在收購消息被證實(shí)的刺激下，不到半年時(shí)間股價(jià)便近乎翻番。
　　在收購過(guò)程中，招商銀行不是唯一的主角，工商銀行、交通銀行、澳新銀行都是媒體熱議的競購方。據稱(chēng)，由于種種原因，交通銀行宣布退出競購。招商銀行提交了一份不具約束力的收購建議，導致第一輪競購未入圍，也一度宣布退出。就在競購消息“滿(mǎn)天飛”的時(shí)候，已有贏(yíng)家提前浮出水面。對沖基金ＰＩＡ于6月13日將其所持的1710．23萬(wàn)股永隆銀行全部清倉，套現超過(guò)25億港元。市場(chǎng)估計，ＰＩＡ在短短10個(gè)月的時(shí)間內賺了10億港元。據公開(kāi)資料顯示，ＰＩＡ掌門(mén)人是原索羅斯量子基金的亞洲區董事總經(jīng)理。

　　批評者認為溢價(jià)之高難以置信

　　與對沖基金賺錢(qián)之爽快相比，招商銀行收購永隆銀行的獲利前景，一是不輕松，二是備受爭議。標準普爾認為，由于招商銀行在香港市場(chǎng)的經(jīng)營(yíng)經(jīng)驗有限以及海外收購經(jīng)驗匱乏，管理并整合永隆銀行具有一定的挑戰性。高盛證券的研究報告稱(chēng)，收購將顯著(zhù)拉低招行的資本充足率，由去年的10．67％降至收購完成后的8．1％。京華山一將招商銀行的評級由持有降至賣(mài)出，稱(chēng)招商銀行的出價(jià)相當于永隆銀行2008年一季度末賬面價(jià)值的3．1倍，溢價(jià)之高讓人難以置信。
　　問(wèn)題的焦點(diǎn)在于，永隆銀行是否物有所值？就永隆銀行現有業(yè)績(jì)而言，很容易讓人懷疑實(shí)施高價(jià)收購的價(jià)值。2008年一季度，永隆銀行虧損8253萬(wàn)港元，主要原因是所持結構性投資工具及債務(wù)抵押債券提撥減值損失約2．84億港元、1．92億港元。不過(guò)，就前幾年業(yè)績(jì)而言，永隆銀行還不算太糟糕。2003年至2007年的凈利潤分別為8．59億港元、10．32億港元、11．09億港元、16．06億港元及13．72億港元。
　　值得注意的是，盡管市場(chǎng)上對招商銀行“出價(jià)過(guò)高”有很多不同聲音，但認同的投資者也不算少。新浪網(wǎng)的一項調查顯示，截至26日下午1點(diǎn)，看好、不看好、不好說(shuō)的占比分別為62．58％、26．01％、11．41％。對于“是否贊同內地銀行大規模走出去并購”，贊同、不贊同、不好說(shuō)的占比分別為60．71％、26．31％、12．98％。

　　贊同者看好永隆在港網(wǎng)點(diǎn)多

　　顯然，贊同者與招商銀行一樣看重永隆銀行的網(wǎng)點(diǎn)及客戶(hù)資源。作為一家已有70多年歷史的香港本地銀行，其在港的分行達35家，另在深圳、上海設有分行，以及美國加州、開(kāi)曼群島兩家海外分行。2007年，永隆銀行凈利潤雖較2006年滑坡，但其多項中間業(yè)務(wù)的發(fā)展，讓招商銀行頗感興趣。年報顯示，永隆銀行理財中心業(yè)務(wù)收益大幅增長(cháng)101．3％；信用卡發(fā)卡總數和放款量分別增長(cháng)10．4％、27．7％；證券業(yè)務(wù)稅前盈利上升逾1倍；代理人壽保險凈傭金增長(cháng)15．8％。此外，香港銀行的混業(yè)經(jīng)營(yíng)資源，對內地銀行很有吸引力。永隆銀行旗下的附屬公司涉及信托、保險、證券、期貨等行業(yè)。
　　面對質(zhì)疑，招商銀行在回應文章中強調，“發(fā)揮雙方客戶(hù)，網(wǎng)點(diǎn)和人力資源的協(xié)同效應，實(shí)現業(yè)務(wù)創(chuàng )新，客戶(hù)開(kāi)拓和綜合化經(jīng)營(yíng)的雙贏(yíng)，取得1＋1＞2的并購效果�！睂τ谝粤闶坫y行為特色又渴望“走出去”的招商銀行來(lái)說(shuō)，“出價(jià)過(guò)高”并不能全盤(pán)否定收購的正面意義。與其說(shuō)大幅上漲后的股價(jià)導致收購方被逼“出價(jià)過(guò)高”，還不如認為收購一家上市銀行的代價(jià)不菲。高溢價(jià)替代的是內地銀行赴港“單打獨斗”的成本和時(shí)間代價(jià)，這也是并購的價(jià)值與風(fēng)險所在。
　　正如海外投行所指出的，招商銀行下一步面臨的最大挑戰是整合風(fēng)險。由收購與兼并所帶來(lái)的直接增長(cháng)值，被認為是ＧＥ成功的秘訣。ＧＥ公司全球兼并與收購業(yè)務(wù)發(fā)展總經(jīng)理多年前在滬曾經(jīng)指出，沒(méi)有成功的整合就難以實(shí)現成功的并購。假如整合做得不理想，將影響到被并購企業(yè)的運作，就需要推倒重做。從這一點(diǎn)上說(shuō)，財務(wù)風(fēng)險并沒(méi)有在并購交易結束時(shí)終止。
　　招商銀行收購永隆銀行旨在1＋1＞2，但國外有研究表明，兩家公司合并到一起，有三分之二的可能難以創(chuàng )造額外價(jià)值，股票市值也難以增加。換言之，1＋1＞2不是件容易事，“出價(jià)過(guò)高”是招商銀行看得見(jiàn)的投資風(fēng)險，收購的風(fēng)險挑戰還只是剛剛開(kāi)始。