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第三次大蕭條漸行漸遠
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——從銀行壓力測試看歐洲危機三部曲
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2010-07-30 作者：銀河證券首席經(jīng)濟學(xué)家 左曉蕾 來(lái)源：上海證券報
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全球市場(chǎng)理所當然接受了歐盟銀行壓力測試的結果：歐洲銀行總共需要融資35億歐元，僅是市場(chǎng)預測的十分之一。那么，這是否化解了對于歐元區主權債務(wù)危機可能引發(fā)第二次經(jīng)濟探底的歐洲銀行危機的擔心，是否解除了歐洲各國的緊縮財政計劃會(huì )觸發(fā)第三次大蕭條的警告呢？歐洲債務(wù)危機是否會(huì )演變成另一場(chǎng)全球性危機呢？判斷這些問(wèn)題，有必要先清晰化歐洲債務(wù)危機的蔓延的過(guò)程，對錯綜復雜的世界經(jīng)濟形勢有相對正確的估量。筆者認為，歐盟銀行壓力測試表明，歐洲危機實(shí)際上進(jìn)入了第三階段。
7500億歐元解救主權債危機的方案形成是第一階段，以歐洲主權債務(wù)法規模違約風(fēng)險得到遏制為特征。雖然拯救基金除了國際貨幣基金組織拿
出真金白銀，其他只是畫(huà)了一個(gè)大餅，但起到了擔保的作用，避免了立即發(fā)生違約事件。最近國際貨幣基金組織已經(jīng)向希臘等國提供了超過(guò)千億的資金，對于穩定市場(chǎng)起到了實(shí)質(zhì)性的作用。兩件事可以說(shuō)明擔�；鸬姆�定器效應。7月20日，葡萄牙的主權債再次被下調兩級，歐洲市場(chǎng)并沒(méi)有出現希臘和西班牙評級下調那樣大幅的震蕩。西班牙最近成功超額在市場(chǎng)融資，也說(shuō)明信心有所恢復。
現在可以這么說(shuō)，只要不再爆出類(lèi)似希臘債務(wù)做假那樣的不可預測的事件，近期歐洲主權債務(wù)風(fēng)險已經(jīng)降低，相應的變數基本應在可測范圍內。
以銀行測試為標志的歐洲銀行危機的釋放是第二階段。歐洲央行幾周前披露，有1950億的風(fēng)險敞口需要撥備。國際清算銀行披露，除南歐四國以外的歐洲銀行負債1.57萬(wàn)億歐元，高于雷曼破產(chǎn)時(shí)華爾街銀行的壞賬規模，其中只有16%是主權債。由于相互之間的資產(chǎn)負債情況不清楚，銀行間市場(chǎng)的短期拆借利率近期攀升很高，市場(chǎng)融資成本上升，銀行的流動(dòng)性比較緊張。歐洲央行從“最后貸款人”的角色變成“第一借款人”。這些現象，特別是流動(dòng)性風(fēng)險與華爾街銀行體系崩潰之前非常相似，歐洲銀行體系是否會(huì )暴發(fā)系統性危機的擔心不斷增大。
為了穩定市場(chǎng)，歐盟采取了美國同樣的方式，對歐洲銀行實(shí)行壓力測試。兩年前美國在最危險的時(shí)候進(jìn)行了金融機構壓力測試。因為美國政府取消盯市原則，特別是政府準備兩萬(wàn)億美元以公司合營(yíng)方式購買(mǎi)壞賬的承諾，相當于對金融機構被取消盯市原則后緩期執行死刑的數萬(wàn)億“毒資產(chǎn)”買(mǎi)了保險，使市場(chǎng)愿意接受非常明顯不真實(shí)的金融機構的測試結果，金融市場(chǎng)逐漸穩定下來(lái)。這種用泡沫治泡沫的結局，是否在新的金融監管框架下受到控制現在不得而知。但是至少“毒資產(chǎn)”引發(fā)的驚濤駭浪，被一劑實(shí)際上是心理藥方的虛擬的“保單”平復。一場(chǎng)史無(wú)前例的華爾街整體破產(chǎn)危機被化解。
歐盟這次不必像美國政府那樣首先通過(guò)取消盯市原則，因為所有的風(fēng)險資產(chǎn)都恢復了交易，歐盟測試的“真實(shí)性”更強一些。相對透明的銀行資產(chǎn)負債情況，一般都對穩定市場(chǎng)有正面作用。美國虛擬的測試環(huán)境和條件的測試結果都為市場(chǎng)接受，歐盟銀行體系的資產(chǎn)負債表的相對“真實(shí)”
應該更容易被接受。測試結果公布后，金融市場(chǎng)普遍上揚基本的回應是積極。
但是，歐洲銀行測試的假定環(huán)境仍然非常寬松。如果提高銀行核心資本充足率要求，如果考慮歐洲央行不充當第一貸款人時(shí)貨幣市場(chǎng)的流動(dòng)性風(fēng)險，如果嚴格的金融監管限制風(fēng)險資產(chǎn)的交易，歐洲銀行的風(fēng)險可能增大。不過(guò)這幾個(gè)如果短期內不會(huì )發(fā)生。在已有一定程度的可預期的風(fēng)險釋放過(guò)程中，金融市場(chǎng)的震蕩不可避免，但幅度與沒(méi)有任何預期的華爾街的金融海嘯不在同個(gè)數量級上。
歐盟各國現在都公布了相應的財政緊縮方案，這是歐洲危機的第三階段。克魯格曼教授認為，歐盟緊縮財政可能觸發(fā)第三次大蕭條。其實(shí)，歐盟緊縮財政是不得已而為之。債務(wù)違約風(fēng)險嚴重的國家，必須建立平衡國家資產(chǎn)負債表的時(shí)間表，才能恢復市場(chǎng)信心。在歐元區的統一貨幣體系下，各國不可能通過(guò)貨幣工具實(shí)現調解，緊縮財政和改革福利體制是唯一選擇。
緊縮財政必然不利于當前經(jīng)濟增長(cháng)。有歐洲機構研究顯示，歐洲各國緊縮財政可能拉下2011年歐洲經(jīng)濟增長(cháng)0.9%。不過(guò)，歐債危機的影響更多在匯市上反映出來(lái)。歐元貶值改善歐洲出口增長(cháng)，對2011年歐洲經(jīng)濟有0.8個(gè)百分點(diǎn)的拉動(dòng)作用。只要歐元沒(méi)有回到危機前的水平，對歐盟的出口就是有利的。
投資疲軟也是對歐洲經(jīng)濟擔心的另一原因。投資意愿不足使經(jīng)濟增長(cháng)恢復缺乏足夠的推動(dòng)力。不過(guò)近期有數據顯示，德國的投資已開(kāi)始增長(cháng)，綜合德國在歐盟中舉足輕重的火車(chē)頭的帶動(dòng)作用和出口增長(cháng)的判斷，以及財政體制改革對經(jīng)濟長(cháng)期有利可以穩定市場(chǎng)預期等因素，今年歐洲經(jīng)濟實(shí)現1%的增長(cháng)已是共識，明年保持1%左右的增長(cháng)也是可以預期的。
筆者的結論是，歐洲不會(huì )二次探底，也不會(huì )觸發(fā)第三次大蕭條。
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