海普瑞：你拿什么高成長(cháng)？

　　海普瑞上市前四年的經(jīng)營(yíng)數據顯示，2006至2009年的營(yíng)業(yè)收入分別為2.78、2.99、4.35、22.25億元，復合增長(cháng)率100%；2006-2009年凈利潤分別是0.48、0.68、1.61、8.09億元，復合增長(cháng)率高達156%，然而海普瑞將這一高成長(cháng)性在今年的4月19日被自己打破，一季度業(yè)績(jì)下降近四成，而且預告，公司2011年1-6月凈利潤比上年同期下降幅度為30%-50%。    
　　公司對這一業(yè)績(jì)變化的解釋為：報告期內平均銷(xiāo)售價(jià)格較去年同期下降所致。國信證券分析師賀平鴿認為，業(yè)績(jì)下滑主要是兩個(gè)原因，一是本期計入營(yíng)業(yè)成本的是10年采購的肝素粗品、價(jià)格處在高位；二是下游肝素納價(jià)格有所下滑。公司的毛利率大幅下滑14.65%至28.94%。
　　海普瑞的主要產(chǎn)品肝素鈉原料藥99%以上供應海外市場(chǎng)，客戶(hù)遍布全球，包括世界知名的跨國醫藥企業(yè)，為全球最大的肝素鈉原料藥供應商，也是肝素原料藥細分市場(chǎng)上的龍頭老大。而對于這個(gè)龍頭老大未來(lái)的成長(cháng)性，在眾多分析師看來(lái)，未來(lái)的公司的成長(cháng)性將受到較大的挑戰。
　　上海證券分析師趙冰認為，雖然肝素類(lèi)藥物有著(zhù)廣泛的市場(chǎng)用途和確切的臨床療效，且預計未來(lái)使用量仍將繼續穩定增長(cháng)，但是國內的市場(chǎng)競爭也日趨激烈。我國目前已經(jīng)至少有四家肝素原料藥廠(chǎng)商獲得了FDA認證。從肝素鈉的毛利率看，千紅制藥2010年僅為17.21%，遠低于海普瑞42.09%的毛利率。他認為，公司產(chǎn)品主要供貨歐美出口市場(chǎng)是海普瑞毛利率高的主要原因，但是這從長(cháng)遠看，競爭的加劇，海普瑞的高毛利很難維持。
　　事實(shí)上，海普瑞下游客戶(hù)的高集中度，也將公司的產(chǎn)品議價(jià)能力大打折扣。在海普瑞上市的前三年中，前三大客戶(hù)銷(xiāo)售額占據了主營(yíng)業(yè)務(wù)收入的85%以上。正如趙冰所說(shuō)，一旦市場(chǎng)競爭加劇，高毛利是很難維持的。
　　國信證券分析師張平鴿則認為，海普瑞募投新產(chǎn)能延遲至2012年下半年才能釋放，將陡增2011-2012年的業(yè)績(jì)壓力。而在此前，他認為2010年業(yè)績(jì)的增長(cháng)主要源于銷(xiāo)售均價(jià)的上升，2011-2013年業(yè)績(jì)將主要由銷(xiāo)量的大幅增長(cháng)來(lái)推動(dòng)。產(chǎn)品價(jià)格的下滑雖然已在預期之中，但是IPO擴產(chǎn)項目的投產(chǎn)預計要到2012年7月才投產(chǎn)，遠低于預期。對于2011年的產(chǎn)能無(wú)法釋放，價(jià)格的下滑，他預計2011年凈利潤將下滑20%，并下調投資評級至“回避”。
　　在上下游產(chǎn)業(yè)鏈均面臨較大變化的市場(chǎng)格局下，海普瑞的高成長(cháng)性不再也就不難理解，第一高價(jià)發(fā)行股上市后的“狼狽”走勢也似乎找到了最根本的緣由。