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五、貨幣政策能成為發(fā)達經(jīng)濟體的救命稻草么
對于此次危機的起源,一個(gè)廣為接受的解釋是源于美聯(lián)儲10年來(lái)行使的寬松貨幣政策,同時(shí)伴隨著(zhù)金融監管職責的缺失。寬松貨幣政策背景下的低利率（尤其是2003-2005年）,加上設計復雜的衍生證券產(chǎn)品,吹大了美國房地產(chǎn)市場(chǎng)的肥皂泡,并最終將其吹爆。這個(gè)現實(shí)實(shí)際已經(jīng)證明了持續的擴張貨幣政策具有不可持續性。
實(shí)際上從目前的救市手段來(lái)說(shuō),貨幣政策更多地作用在對金融市場(chǎng)的直接干預,其對經(jīng)濟的影響則是間接的。常規貨幣政策從根本上而言,實(shí)際就是改變全社會(huì )的基礎貨幣供給量,通過(guò)金融市場(chǎng)為媒介,改善全社會(huì )的投資儲蓄行為。然而,金融市場(chǎng)活動(dòng)存在顯著(zhù)的順周期性,當經(jīng)濟繁榮時(shí),銀行的信貸活動(dòng)高漲,經(jīng)濟收縮時(shí)借貸的積極性降低,這也是危機期間導致流動(dòng)性緊張的主要原因。實(shí)際的貨幣需求量不僅僅取決于政府的基礎貨幣投放,同時(shí)也受到貨幣流轉速度的影響。即使向市場(chǎng)注入大量的流動(dòng)性,但若這些流動(dòng)性是凝固的,就像次貸期間美國銀行間拆借市場(chǎng)幾乎凍結的情況那樣。那么,這種政策對于市場(chǎng)金融環(huán)境的改善作用實(shí)際非常有限。泰勒規則的提出者John
B.
Taylor在他的新書(shū)《離開(kāi)軌道:政府行為與干涉導致、延長(cháng)和惡化了金融危機》中指出,美國的救市政策不僅沒(méi)有達到救市的目的,反而很多時(shí)候進(jìn)一步惡化了市場(chǎng)條件。中短期內貨幣政策對于宏觀(guān)經(jīng)濟的作用效率,將決定于以下兩點(diǎn):
1）金融市場(chǎng)行為
貨幣政策的效果取決于金融市場(chǎng)的效率。以次貸危機爆發(fā)初期,2007年8月美國貨幣市場(chǎng)的利率展期（三個(gè)月和隔夜拆借利率之差）飆升到空間的水平,由于銀行資產(chǎn)負債表的惡化,使得商業(yè)銀行間的避險心理成為市場(chǎng)主流。這個(gè)時(shí)候,僅僅通過(guò)改善金融市場(chǎng)流動(dòng)性,并不能解決企業(yè)資金成本高企的狀況。
2）投資者行為
貨幣政策的效果更取決于市場(chǎng)參與者的信心。即使貨幣市場(chǎng)上資金成本大幅下降,投資者如果缺乏對未來(lái)經(jīng)濟前景的良好預期,也不會(huì )或者謹慎擴大投資活動(dòng)。早在1933年,費雪（Fisher）就已經(jīng)從“債務(wù)——通縮”的角度,解釋了金融危機的發(fā)生、發(fā)展,及其帶來(lái)的巨大后座力。資產(chǎn)和商品價(jià)格的下降,惡化了資產(chǎn)負債表,給債務(wù)人造成巨大清償壓力,迫使其低價(jià)傾銷(xiāo),企業(yè)的投資活動(dòng)則大幅縮減。
正如弗里德曼在《美國貨幣史》中所得到的結論,貨幣供應量與總體經(jīng)濟活動(dòng)、貨幣收入和物價(jià)水平存在緊密關(guān)系;貨幣變量的波動(dòng)具有獨立起源,并非是總體經(jīng)濟活動(dòng)的被動(dòng)反映。全球經(jīng)濟危機后,總需求的減少必然帶動(dòng)總體經(jīng)濟活動(dòng)的減弱,對于實(shí)際貨幣的需求將呈現減少態(tài)勢。為應對危機而實(shí)行的寬松貨幣政策不退出已然是一個(gè)問(wèn)題,如果出現再次全球經(jīng)濟下滑,只能期盼各國貨幣當局審時(shí)度勢,避免頻繁地采用并不對癥的工具來(lái)療傷,把外傷治成了內傷。
長(cháng)期而言,持續的寬松貨幣政策必然導致該國貨幣價(jià)值折損�；仡�1914年以前,在金本位國際貨幣體系下,各國貨幣發(fā)行量受到黃金儲備量的內在約束,同時(shí)派生的固定匯率制度使得全球經(jīng)濟即使在缺乏對國際資金流的管制情況下,也沒(méi)有出現大的投機沖擊現象發(fā)生。這種天然形成的貨幣紀律,成為各國間金融活動(dòng)的一道隱形屏障,降低了經(jīng)濟體內部出現金融危機的可能。然而,在現行國際貨幣體系下,這種內在的制約已不復存在,各國可以依照各自需求自由制定貨幣政策,限制貨幣供應的主要因素來(lái)自于當局對于惡性通貨膨脹的顧慮。然而,為了給經(jīng)濟運行增添潤滑,貨幣當局往往傾向于容忍溫和的通脹,這種情緒在沒(méi)有經(jīng)歷過(guò)惡性通脹的國家尤為顯著(zhù)。
列寧曾說(shuō)過(guò),沒(méi)有比摧毀貨幣更好、更微妙的方法來(lái)推翻現存的社會(huì )基礎。貨幣的威力從來(lái)就沒(méi)有被大家忽視過(guò)。伯南克應該還記得2002年他給弗里德曼和舒瓦茨的經(jīng)典著(zhù)作《美國貨幣史,1867-1960》一書(shū)題的詞,“我從他們的著(zhù)作中獲得的思想是,貨幣的力量難以估量,特別要注意其在不平衡方向上被放任�！�。以上研究,基本闡述了一個(gè)很難被接受的現實(shí),對于發(fā)達國家而言,財政政策抑或貨幣政策均已不再有多少擴張空間,如果經(jīng)濟再度受挫,真不知道該拿什么來(lái)拯救他們？
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主權債務(wù)危機的歷史印記