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第二章　利息理論

第一節　五花八門(mén)的利息率

利息理論（theoryofinterest）可以搞得湛深復雜。這理論是今天在商業(yè)學(xué)院大行其道的金融學(xué)（finance）的中流砥柱。金融學(xué)是六十年代初期在加州洛杉磯搞起來(lái)的。我的老師赫舒拉發(fā)（J.Hirshleifer）是這門(mén)學(xué)問(wèn)的“始作俑者”。他把差不多被遺忘了的費雪（I.Fisher,1867-1947）創(chuàng  )立的利息理論重新介紹然后加上風(fēng)險（risks）。作為赫師的入室弟子我曾經(jīng)花幾個(gè)月的時(shí)間考慮以投資理論（investmenttheory包括今天的金融學(xué)）作為博士論文但解決不了量度風(fēng)險的困難放棄了。
　　不知今天的學(xué)者對量度風(fēng)險有沒(méi)有突破。當年的困難是如果風(fēng)險可以事前被量度就沒(méi)有風(fēng)險可言了。后來(lái)我又意識到那所謂風(fēng)險好些是交易費用的問(wèn)題。既然可以交易費用處理風(fēng)險不談也罷。今天的金融學(xué)是費雪的利息理論加風(fēng)險及交易費用有時(shí)加得重復了。
　　話(huà)雖如此赫師的一位學(xué)生（我的師兄）及當時(shí)在洛杉磯蘭克公司工作的一位朋友因為金融風(fēng)險研究拿得諾貝爾經(jīng)濟學(xué)獎�？梢�(jiàn)該學(xué)問(wèn)不簡(jiǎn)單�？尚业氖菑慕忉屝袨榈慕嵌瓤蠢⒗碚摽梢院�(jiǎn)化。復雜的是融資與投資組合的“怎么辦”的問(wèn)題。
　　這里分析的利息理論主要是費雪的思想。此君是二十世紀最偉大的經(jīng)濟學(xué)者而純從可用的理論衡量費雪的貢獻無(wú)出其右。他是耶魯大學(xué)的人。該校名滿(mǎn)天下主要因為費雪。費雪是經(jīng)濟學(xué)中的莫扎特。無(wú)論是功用分析指數（indexnumbers）分析貨幣理論利息理論此君皆立竿見(jiàn)影。他平生論著(zhù)無(wú)數皆天才之作也。費雪是一個(gè)超凡的木匠是文件存盤(pán)的設計大師曾經(jīng)莫名其妙地拿得紐約市的一個(gè)醫學(xué)獎
　　我還要指出的是數世紀一見(jiàn)的經(jīng)濟學(xué)天才費雪料事如神的費雪竟然在三十年代的經(jīng)濟大衰退中破了產(chǎn)由耶魯大學(xué)破例給他居所。（是的費雪曾經(jīng)賺過(guò)很多很多錢(qián)。）可見(jiàn)學(xué)經(jīng)濟不要存有幻想。解釋行為可以推斷世事也可以。
　　
　　大家知道利息是資本的回報。以時(shí)間算我們日常見(jiàn)到的利息率有多種存款利率貸款利率優(yōu)惠利率銀行拆息率長(cháng)期利率短期利率以至高利貸的香港人稱(chēng)為“地下錢(qián)莊”的利率。五花八門(mén)花多眼亂有兩個(gè)原因。其一是通貨膨脹其二是交易費用。
　　通脹（或通縮）是指來(lái)日的貨幣貶值（或升值）由市場(chǎng)的預期促成。市場(chǎng)有通脹預期（inflationaryexpectation）利率會(huì )上升而長(cháng)期利率會(huì )高于短期的因為收回來(lái)的錢(qián)預期會(huì )貶了值。關(guān)于通脹或通縮帶來(lái)的利率分析有兩個(gè)不容易解決的困難。一我們不容易知道通脹或通縮的預期是怎樣形成的或預期的通脹或通縮率究竟是多少�？梢砸�(jiàn)到的通脹或通縮率與預期的不同而利率是由不可以見(jiàn)到的預期影響的。二減除了預期的通脹或通縮的實(shí)質(zhì)利率（realrateofinterest）因為預期是空中樓閣我們無(wú)從肯定。（邏輯上實(shí)質(zhì)利率不是金錢(qián)利率減通脹率而是金錢(qián)利率減預期通脹率。）這些加上市場(chǎng)的貸款需求常有變動(dòng)長(cháng)期與短期的利率結構（termsstructureofinterestrates）就成為一門(mén)復雜的學(xué)問(wèn)了。
　　能知半夜事富貴萬(wàn)千年。如果一個(gè)人能準確地推測通脹或通縮的預期對利率的影響他可以在政府債券下注買(mǎi)空或賣(mài)空賺很多錢(qián)。困難跟股票市場(chǎng)一樣需要知道的局限變化太多所以除了碰巧賺錢(qián)不容易。
　　
　　交易費用比風(fēng)險好用

轉談交易費用與利率的關(guān)系吧。主要的關(guān)系是在借貸市場(chǎng)上交易費用好些時(shí)不另外收費而是加在利率之上。例如銀行存款利率比貸款利率低其差距是銀行要賺的交易費用。當然有時(shí)銀行除利率的差距外還要收一個(gè)貸款費用。
　　高利貸或“地下錢(qián)莊”的情況其年息率往往高達數十厘。這也是因為交易費用高而引起的。錢(qián)借出去沒(méi)有保障可以收回來(lái)“收爛賬”的費用不僅高且往往牽涉到黑社會(huì )或非法的行為。高利貸是因為借錢(qián)出去不容易收回來(lái)風(fēng)險大而引起的。說(shuō)大風(fēng)險是說(shuō)交易費用高如果沒(méi)有任何執行借貸合約的費用這種風(fēng)險不會(huì )存在。
　　這里我們有一個(gè)重要的示范例子要“收爛賬”可說(shuō)為風(fēng)險大也可說(shuō)為交易費用高但不可以二者皆說(shuō)因為是重復了。要解釋高利貸及有關(guān)的行為風(fēng)險大與交易費高你選哪一項我選交易費用而不選風(fēng)險。這是因為風(fēng)險既不易量度也無(wú)法觀(guān)察其轉變。另一方面交易費用是一種局限原則上我們可以客觀(guān)地衡量其轉變。當然如果交易費用有變那所謂“風(fēng)險”會(huì )跟??變但我們若知前者就不用再談后者了。是的數之不盡的“風(fēng)險”問(wèn)題是交易費用問(wèn)題而在解釋行為上以后者處理遠勝。
　　問(wèn)題是有些“風(fēng)險”我們不容易以交易費用處理。例如投資的回報是將來(lái)的事將來(lái)的事今天不能肯定所以有風(fēng)險。這種不知未來(lái)的風(fēng)險我們可以交易費用中的訊息費用來(lái)處理但這比執行合約的費用困難得多。無(wú)論怎樣說(shuō)有交易費用的選擇“風(fēng)險”的采用可免則免。
　　費雪的利息理念是不管通脹不管風(fēng)險也不管交易費用。費雪之見(jiàn)是世界如果完全沒(méi)有這些因素利息還是會(huì )存在的。這樣的利息是指純真的利息了。

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