【編者按】沒(méi)有人知道，在IPO征求意見(jiàn)稿出臺到最終方案發(fā)布的短短176天里，肖鋼對于A(yíng)股市場(chǎng)的發(fā)展有過(guò)怎么樣的思考，但是不用懷疑的是，這位履新不足一年的證監會(huì )主席，已經(jīng)決心將A股徹底交還市場(chǎng)。

　　與征求意見(jiàn)稿相比，市場(chǎng)化的改變隱藏在改革方案的字里行間，對此，記者將一一尋出;而在176天里，IPO方案是如何實(shí)現從量變到質(zhì)變的，也將是記者要重點(diǎn)追蹤的;這一次改革，雖然囿于法律法規的障礙，沒(méi)有一步到位實(shí)現注冊制，但是發(fā)令槍響后，前面還會(huì )有多少絆腳石?

　　作為2009年以來(lái)歷時(shí)最久的一輪新股發(fā)行體制改革，從6月7日征求意見(jiàn)到11月30日正式出爐，經(jīng)歷了176天的等待。

　　如果算上從2012年10月10日最后一次召開(kāi)發(fā)審會(huì )后的IPO暫停，整個(gè)第四輪新股發(fā)行體制改革已經(jīng)讓市場(chǎng)等待超過(guò)一年時(shí)間。

　　最終出爐的明確指明“向注冊制過(guò)渡”的改革意見(jiàn)，在眼下看來(lái)讓整個(gè)市場(chǎng)的等待有了價(jià)值。

　　然而，在這期間，這份聚集著(zhù)整個(gè)市場(chǎng)焦點(diǎn)的11頁(yè)5538字文件，發(fā)生了什么變化?如何從它的最初版本變化成為最終版本?

　　至少，有一點(diǎn)可以確定，它經(jīng)歷過(guò)多輪的修改�！斑@個(gè)意見(jiàn)稿修改了很多次�！币晃粎⑴c修訂人士指出。

　　在高度的保密中，這份5000余字重磅文件在三中全會(huì )后當月內出爐，并在一個(gè)應該平靜的周六震撼了整個(gè)市場(chǎng)。

　　修訂初期：技術(shù)改革還是深度改革?

　　事實(shí)上，自2012年10月10日IPO實(shí)質(zhì)性暫停以來(lái)，第四輪發(fā)行體制改革便開(kāi)始醞釀。在2013年1月底的全國證券期貨監管工作會(huì )議中，對這一輪的新股改革意見(jiàn)已經(jīng)擬定了方向：

　　“落實(shí)以信息披露為中心的審核理念，修訂完善首次公開(kāi)發(fā)行股票管理辦法等規則制度。繼續完善新股定價(jià)機制，推動(dòng)市場(chǎng)相關(guān)各方歸位盡責，強化對中介機構的監管。開(kāi)展對首發(fā)在審公司財務(wù)專(zhuān)項檢查工作，推動(dòng)中介機構切實(shí)履職盡責。堅決打擊粉飾業(yè)績(jì)、包裝上市、虛假披露等行為，依法嚴懲虛假記載、誤導性陳述和重大遺漏以及幫助發(fā)行人過(guò)度包裝、合謀造假等違法違規行為�！�

　　而在2月底，證監會(huì )發(fā)行部負責人也對21世紀經(jīng)濟報道記者指出，即將進(jìn)行的新股發(fā)行體制改革方向，包括“修訂完善相關(guān)規則制度，改進(jìn)發(fā)行條件，細化信息披露要求，逐步淡化對擬上市公司盈利能力的判斷 ”。

　　此外還有深入開(kāi)展IPO在審企業(yè)財務(wù)專(zhuān)項檢查工作，督促中介機構誠實(shí)守信，勤勉盡責，并將檢查中的有關(guān)要求細化落實(shí)到規范發(fā)行人的信披行為中去;新股定價(jià)約束機制、發(fā)行人和中介機構強化、多舉措抑制炒新和打擊造假上市等。

　　這些方向，在6月7日發(fā)布的新股發(fā)行體制改革征求意見(jiàn)稿中大多得到了體現。比如上會(huì )前工作底稿抽查機制，寫(xiě)入了征求意見(jiàn)稿。

　　隨之，這份意見(jiàn)稿在6月7日至6月21日之間展開(kāi)了對全社會(huì )的公開(kāi)征求意見(jiàn)，最終獲得3229份意見(jiàn)，遠超2012年新股改革的征求意見(jiàn)總數1650份。

　　事實(shí)上，在這些征求意見(jiàn)中，對于實(shí)質(zhì)性操作細節的建議大多數集中在夯實(shí)市場(chǎng)化機制上，比如希望發(fā)行節奏交由市場(chǎng)，發(fā)行價(jià)格由市場(chǎng)博弈來(lái)自主決定。

　　“有企業(yè)確實(shí)提出，希望進(jìn)一步明確提高審核時(shí)間的可預見(jiàn)性�！弊C監會(huì )發(fā)行部門(mén)負責人指出。

　　此外，現在的參與網(wǎng)上配售的投資者持有非限售股份的“類(lèi)市值配售”機制也是來(lái)自征求意見(jiàn)中�！敖ㄗh實(shí)行市值配售的意見(jiàn)比較多�！鄙鲜鲐撠熑酥赋�。

　　可見(jiàn)，這些技術(shù)層面的市場(chǎng)化要求，都自征求意見(jiàn)中登上了最終版本。然而，一個(gè)難題擺在了監管層面前，技術(shù)層面要求容易改，然而深層次的改革則難以一蹴而就。

　　在征求意見(jiàn)進(jìn)行到尾聲之際，監管層發(fā)現，無(wú)論是正式收到的意見(jiàn)，還是市場(chǎng)的輿論，都有部分聲音認為改革不徹底，僅是技術(shù)層面改革，未涉及深層次改革。例如審核權仍在證監會(huì )、首發(fā)發(fā)行條件無(wú)變化、發(fā)審委未做改變等。

　　簡(jiǎn)而言之，這都是注冊制的根本性改革，然而這些要在最終版本中體現的大前提是證券法需要修改，在眼下只能在法律原則下盡最大努力推動(dòng)整個(gè)環(huán)節的透明度。

　　于是，在6月21日結束征求意見(jiàn)之后，是繼續在原有基礎上技術(shù)改革，還是大膽的進(jìn)行深度改革?第四輪新股發(fā)行體制改革步入了漫長(cháng)的研究推進(jìn)之旅。

　　最終版本：“決定”出臺后再度修改

　　從6月21日到11月30日，在接近5個(gè)月的研究推進(jìn)中，傳言無(wú)數，證監會(huì )的發(fā)布口徑也一直緊守口風(fēng)。比如有傳言指出，新股發(fā)行改革方案曾被高層否定兩次。

　　但可以確定的是，據參與修訂人士透露，整個(gè)意見(jiàn)經(jīng)過(guò)了多次的修改。

　　而這種往注冊制過(guò)渡的思路，或最早在上述征求意見(jiàn)遭遇改革不夠深入議論之時(shí)形成。

　　比如在6月18日召開(kāi)的新股發(fā)行體制改革培訓會(huì )上，負責發(fā)行業(yè)務(wù)的證監會(huì )副主席姚剛就指出，包括發(fā)審委調整等根本性改革要在最終版本中體現的大前提是證券法需要修改。因此“發(fā)審委還是要繼續審核，對發(fā)審委也會(huì )進(jìn)行后續改革，但不在此次改革之中。本次改革的出發(fā)點(diǎn)是推進(jìn)各個(gè)環(huán)節的市場(chǎng)化和透明度，也包括審核的透明度�！�

　　此后，6月25日的陸家嘴金融論壇上，證監會(huì )的新聞發(fā)言人也指出，正 “在研究新股發(fā)行注冊制改革，實(shí)行這一改革還需要創(chuàng )造進(jìn)一步的條件”。事實(shí)上，證監會(huì )研究中心在年初擬完成的研究項目中，就包括“對發(fā)審委制度以及發(fā)行體制改革的戰略性思考�！�

　　這種研究積攢到了“十一”前，隨著(zhù)三中全會(huì )改革思路的輪廓日漸清晰，終于初步成型，也是為現今看到的最終版本打下了基礎。

　　其間，肖鋼主持參加的學(xué)者與券商閉門(mén)會(huì )議，以及發(fā)行部組織的券商負責人會(huì )議，都顯示出了選擇更深層次改革、往注冊制過(guò)渡的意味。

　　一位參與上述肖鋼主持閉門(mén)會(huì )議的學(xué)者，向21世紀經(jīng)濟報道記者證實(shí)，肖鋼在會(huì )議上明確指出注冊制為發(fā)行改革的方向。

　　而此時(shí)的修改意見(jiàn)，也從之前征求意見(jiàn)時(shí)的技術(shù)性修復為主，步入了要動(dòng)“大手術(shù)”的緊張修改階段，9月25日，證監會(huì )新聞發(fā)言人坦承：“必須對過(guò)去IPO的辦法進(jìn)行較大的改革，最大限度地保護投資者特別是中小投資者的合法權益。因此，重啟IPO必須與體制機制改革相結合，重在改革，重在理順新股發(fā)行體制中政府和市場(chǎng)的關(guān)系，促進(jìn)市場(chǎng)參與各方歸位盡責�！�

　　在11月15日出爐的三中全會(huì )《中共中央關(guān)于全面深化改革若干重大問(wèn)題的決定》，明確了新股發(fā)行注冊制，也為最終意見(jiàn)的出爐帶來(lái)了最關(guān)鍵的定調。

　　上述參與修訂人士透露，三中全會(huì )的《決定》公布之后，證監會(huì )根據《決定》公布的相關(guān)內容，對于指導意見(jiàn)的內容，做了進(jìn)一步的調整和完善。

　　最終呈現出來(lái)的就是一份定位于往注冊制過(guò)渡的超5000字文件。與6月7日的1.0版本對比，調整較大。

　　而最終文件的發(fā)布時(shí)刻也耐人尋味，在召開(kāi)例行發(fā)布會(huì )僅僅一天之后的周六，證監會(huì )臨時(shí)召開(kāi)新聞通氣會(huì )，有接近監管層人士指出，或是因為最終文件在11月29日晚間方最終獲批通過(guò)。

　　有一個(gè)有趣的細節可以展示這份被保密的最終版本面世的突然性及修改過(guò)程之多：即使是證監會(huì )發(fā)行部的人員，也要在11月30日緊急按照最終意見(jiàn)稿調整最新的審核流程。因為該稿在保密的過(guò)程中，發(fā)生修改了很多次。

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