上周五(1月26日)，國家發(fā)改委網(wǎng)站發(fā)布了由發(fā)改委、人民銀行、財政部、銀監會(huì )、國務(wù)院國資委、證監會(huì )、保監會(huì )等七部門(mén)聯(lián)合印發(fā)的《關(guān)于市場(chǎng)化銀行債權轉股權實(shí)施中有關(guān)具體政策問(wèn)題的通知》(下稱(chēng)“《通知》”)?！锻ㄖ分械乃拇罅咙c(diǎn)包括：一是不再糾結于純粹的股權;二是支持實(shí)施機構與股權投資機構合作發(fā)起設立專(zhuān)項開(kāi)展市場(chǎng)化債轉股的私募股權投資基金;三是規定各類(lèi)非國有企業(yè)，如民營(yíng)企業(yè)、外資企業(yè)也可開(kāi)展市場(chǎng)化債轉股;最后，允許轉股的債權范圍擴容。

　　對此，受訪(fǎng)業(yè)內人士對第一財經(jīng)記者指出，政策放松尺度大幅超出預期?！锻ㄖ穼D股實(shí)施中的一些具體事項作出了相應的細化和明確，將有利于解決債轉股落地難的問(wèn)題。

　　不再糾結于“名股實(shí)債”

　　從2016年10月國務(wù)院發(fā)布《關(guān)于市場(chǎng)化銀行債權轉股權的指導意見(jiàn)》，拉開(kāi)本輪市場(chǎng)化債轉股大幕，至今已經(jīng)一年多。

　　一年來(lái)，債轉股簽訂協(xié)議資金超萬(wàn)億。根據發(fā)改委透露的數據，截至去年年底，70余家高負債企業(yè)積極協(xié)商談判達成市場(chǎng)化債轉股協(xié)議，規模超萬(wàn)億元。不過(guò)，根據不完全統計，落地的規模只占簽約總規模的10%左右。

　　以簽約金額和落地金額均占本輪市場(chǎng)化債轉股半壁江山的建設銀行為例， 第一財經(jīng)從建行獲悉，截至去年第三季度，建行已與42家企業(yè)達成市場(chǎng)化債轉股合作意向，簽訂了總額5542億元的框架協(xié)議，其中11家客戶(hù)15個(gè)項目落地資金633.8億元。落地金額僅占協(xié)議金額的11.4%。

　　“落地率只有10%。一是個(gè)別地方報批慢，二是資金不到位?！眹医鹑谂c發(fā)展實(shí)驗室銀行中心研究員欒稀指出。

　　而制約本輪市場(chǎng)化債轉股落地難的原因很多，七部委此次聯(lián)合發(fā)文正是對債轉股進(jìn)行“松綁”。

　　比如，在此之前，對本輪市場(chǎng)化債轉股中的“名股實(shí)債”現象，外界一直存在爭議。

　　不過(guò)，此次七部委發(fā)文明確，不再糾結于純粹的股權?！锻ㄖ分赋?，允許采用股債結合的綜合化方案，各實(shí)施機構可根據對象企業(yè)降低杠桿率的目標，設計股債結合、以股為主的綜合性降杠桿方案，并允許有條件、分階段實(shí)現轉股。

　　所謂名股實(shí)債，此前信達證券董事長(cháng)張志剛曾經(jīng)公開(kāi)做出解讀?！昂瀰f(xié)議轉的是股，但是通常約定一些回購條款。這也就意味著(zhù)5年、7年后，企業(yè)或者是企業(yè)的股東、地方國資還要把這塊股權買(mǎi)回去?！?/p>

　　張志剛同時(shí)指出，金融機構做“名股實(shí)債”的原因：對于銀行來(lái)說(shuō)，做出這樣的安排可能也有出于流動(dòng)性的考慮，因為它不可能長(cháng)期持有。另外，在企業(yè)管理過(guò)程當中，銀行能夠介入的程度也不高。所以通常是名股實(shí)貸。

　　記者此前在山東調研發(fā)現，作為山東首單債轉股——山東能源集團與建行的210億元市場(chǎng)化債轉股方案規定，山東能源集團債轉股基金到期前，如果集團根據規劃完成上市，集團轉型發(fā)展基金在二級市場(chǎng)退出;如果未能上市，則通過(guò)設定條件由集團負責回購或通過(guò)基金份額轉讓實(shí)現退出。

　　業(yè)內人士表示，這體現了綜合的退出模式。例如，山東能源集團內部人士對第一財經(jīng)記者指出，名股實(shí)債如果銀行到期退出機制單一，就是要求企業(yè)到期償還。上述案例中退出機制寬泛靈活，包括上市后可以用上市公司股權退出，有新的上市公司可以入股，定向增發(fā)時(shí)企業(yè)可以參與，此外有其他合作項目企業(yè)可以參與。

　　雖然依然可以看到回購的影子，但已經(jīng)體現出此次《通知》中要求的“股債結合綜合化方案”。

　　某四大資產(chǎn)管理公司內部人士對記者指出，不允許債權，將大大打擊金融機構參與積極性，反之則能鼓勵金融機構落地債轉股?！锻ㄖ芬膊辉倬心嘤诩兇獾膫D股模式，可以有效降低轉股風(fēng)險，提高市場(chǎng)資金參與的積極性。

　　以1月28日在2018年工作會(huì )議上公布2017年業(yè)績(jì)的長(cháng)城資產(chǎn)為例，該公司2017年累計出資35億元，推進(jìn)實(shí)施了以中國鐵物為代表的4個(gè)市場(chǎng)化債轉股項目。

　　資管新規為債轉股專(zhuān)項產(chǎn)品留下空間

　　除了明確不再糾結于純粹的股權，債轉股新規還對債轉股對接的資金進(jìn)一步放寬路子。

　　《通知》明確，允許實(shí)施機構發(fā)起設立私募股權投資基金開(kāi)展市場(chǎng)化債轉股。不僅可向符合條件的合格投資者募集資金，符合條件的銀行理財產(chǎn)品也可以依法向其出資。

　　“銀行之前落地的債轉股也基本都對接的是理財產(chǎn)品?！眹医鹑谂c發(fā)展實(shí)驗室副主任曾剛對第一財經(jīng)記者指出。

　　不過(guò)，以銀行理財向債轉股股權基金出資，由于理財資金大部分為短期、有兌付壓力的債務(wù)性資金，依舊存在很多實(shí)際性難題。

　　例如，此前工行山西省分行行長(cháng)陸欽在銀監會(huì )例行發(fā)布會(huì )上對第一財經(jīng)指出，由于債轉股對接的主要是銀行理財資金，資金成本較高，這被認為是一大主要難題。資金成本較高使得銀行和企業(yè)都在進(jìn)一步觀(guān)望。由于理財資金成本難降，從這個(gè)角度上來(lái)說(shuō)，債轉股和降杠桿、降成本形成了一定矛盾。

　　“當前流動(dòng)性中性偏緊，資金成本高居不下，銀行希望等到資金價(jià)格下行的時(shí)間窗口，再推進(jìn)債轉股的進(jìn)展?！标憵J說(shuō)。

　　曾剛認為，結合資管新規，以后可以發(fā)行專(zhuān)項的債轉股資管產(chǎn)品對接債轉股，兼顧債轉股期限長(cháng)的特點(diǎn)，也不至于和資管新規沖突。

　　曾剛表示，一般性理財的確存在錯配問(wèn)題，信息披露也不一定很充分，專(zhuān)項理財就好一些。但目前只是猜想，市場(chǎng)上債轉股的專(zhuān)項資管產(chǎn)品不多，只有少數國有大行試水過(guò)幾個(gè)億規模。

　　不過(guò)，去年年底公布的資管新規征求意見(jiàn)稿，確實(shí)為債轉股專(zhuān)項資管或理財產(chǎn)品埋下伏筆。例如資管新規征求意見(jiàn)稿第十一條第三款最后一句指出，鼓勵發(fā)行資管產(chǎn)品降低企業(yè)杠桿率;此外還提到，當前銀行的公募產(chǎn)品以固定收益類(lèi)產(chǎn)品為主，如發(fā)行權益類(lèi)產(chǎn)品和其他產(chǎn)品，須經(jīng)銀行業(yè)監管部門(mén)批準，但用于支持市場(chǎng)化、法治化債轉股的產(chǎn)品除外。

　　業(yè)內預計，銀行資管類(lèi)子公司(包括幾家國有銀行新成立的專(zhuān)門(mén)從事債轉股的資管)未來(lái)投向這些領(lǐng)域的專(zhuān)項產(chǎn)品(如債轉股專(zhuān)項資管計劃或理財產(chǎn)品)會(huì )有一定的發(fā)展空間。

　　此外，《通知》還明確，支持各類(lèi)所有制企業(yè)開(kāi)展市場(chǎng)化債轉股，包括各類(lèi)非國有企業(yè)，如民營(yíng)企業(yè)、外資企業(yè)等。相比之前債轉股是以地方國企和央企為主的一種模式，現在，這也有了一個(gè)比較大的突破。

?