公司債月度發(fā)行規模

數字來(lái)源：WIND

　　沖擊　公司債票面利率屢創(chuàng )新低

　　中國的信用債市場(chǎng)尤其是公司債市場(chǎng)正在發(fā)生一些令人十分不安的變化。9月24日晚間，萬(wàn)科發(fā)布公告稱(chēng)，根據網(wǎng)下機構投資者詢(xún)價(jià)結果，經(jīng)萬(wàn)科和主承銷(xiāo)商（簿記管理人）一致協(xié)商，最終確定今年第一期5年期50億元債券的票面利率為3.50%。公告顯示，萬(wàn)科將按上述票面利率，于2015年9月25日和2015年9月28日面向合格投資者網(wǎng)下發(fā)行。

　　5年期公司債券票面利率僅3.5%，這意味著(zhù)，萬(wàn)科刷新了公司債發(fā)行的利率新低，而在今年，這種情況已經(jīng)不止一次出現。今年6月，恒大地產(chǎn)獲批發(fā)行200億元的境內債券，首期5年期50億元債券票面利率5.38%，創(chuàng )下公司發(fā)債最低利率紀錄。7月份，龍湖地產(chǎn)發(fā)行二期40億元公司債券，其中20億元5年期票面利率僅3.93%，刷新了恒大地產(chǎn)的記錄。9月18日，世茂股份發(fā)行的今年第一期公司債最終發(fā)行規模為60億元，票面利率僅為3.90%，再度刷新這個(gè)記錄。而短短一周之后，這個(gè)記錄又被萬(wàn)科刷新了。

　　相比之下，來(lái)自財政部的公告則顯示，于2015年9月14日上市的5年期國債，票面利率為3.14%。WIND統計數據則顯示，5年期國開(kāi)債當前市場(chǎng)利率為3.5317%，同期限國債市場(chǎng)利率為3.1226%。這意味著(zhù)，萬(wàn)科3.50%的超低票面利率，已經(jīng)逼近同期限國債利率。換言之，萬(wàn)科已經(jīng)極度逼近國家信用。在一些債券從業(yè)人員看來(lái)，這幾乎不可想象。

　　除了票面利率屢創(chuàng )新低外，公司債市場(chǎng)的供需失衡還可以從債券型基金的火熱中窺見(jiàn)一斑。WIND統計數據顯示，今年9月份以來(lái)，新基金發(fā)行數量銳減，截至目前僅有4只基金完成發(fā)行，其中股票型基金和混合型基金均為0只，債券型基金則達到了3只?；饦I(yè)協(xié)會(huì )數據顯示，債券型基金資產(chǎn)管理規模在8月底達到4546.67億元，創(chuàng )年內新高，連續兩個(gè)月債券型基金出現資金凈流入。債券型基金申購持續火熱，對此，不少公募基金采取了限制大額申購的處理方式。9月份以來(lái)，已有銀華永利債券、中銀產(chǎn)業(yè)債券等22只債券型基金暫停申購，華安信用四季紅、景順長(cháng)城穩定收益、華安雙債添利等4只債券型基金暫停大額申購。

　　業(yè)內人士普遍認為，股票市場(chǎng)的低迷、打新的暫停，是迫使大量資金涌入公司債市場(chǎng)、不斷壓低收益率水平的重要原因。WIND統計數據顯示，在股票市場(chǎng)，今年7月份以來(lái)的61個(gè)交易日中，有高達44個(gè)交易日出現了資金凈流出，61個(gè)交易日累計凈流出金額高達1.2萬(wàn)億。截至9月14日至9月18日當周，證券保證金凈流出735億元，為連續第三周凈流出，三周累計流出2633億元。

　　異?！∷圃嘧R的加杠桿

　　在本輪A股的“瘋?！焙汀伴W電熊”之中，包括兩融、場(chǎng)外配資等杠桿資金扮演了至關(guān)重要的角色，目前這一情況似乎也正在公司債市場(chǎng)出現。

　　WIND統計數據顯示，今年6月份以來(lái)，公司債的發(fā)行規模出現了井噴式的增長(cháng)。6月份，公司債的發(fā)行量為267.14億元，環(huán)比增長(cháng)119%；7月份，公司債發(fā)行規模飆升至955.06億元；8月份，新增公司債發(fā)行量達到113只，共計1196.42億元；9月份以來(lái)新增公司債發(fā)行數量達到了158只，共計965.60億元。

　　同股票市場(chǎng)極為相似的是，目前，公司債市場(chǎng)也出現了大量加杠桿的行為。據了解，目前公司債市場(chǎng)的加杠桿模式主要有兩種，一是通過(guò)債券質(zhì)押式回購，即機構將手上的債券，以一定質(zhì)押率質(zhì)押，獲得的融資再買(mǎi)券。如此反復操作，機構就可以借此不斷地放大杠桿。

　　另一種則是通過(guò)分級的結構化債券產(chǎn)品進(jìn)行加杠桿，包括債券資管計劃、分級債券基金等等。目前，大多數結構化債券產(chǎn)品的杠桿比例為4:1，其中優(yōu)先級資金主要由銀行或者保險資金來(lái)認購，劣后端則由產(chǎn)品發(fā)起人認購。

　　招商銀行同業(yè)金融總部高級分析師劉東亮表示，由于資金極為便宜，加杠桿賺取更高收益成為信用債操作的優(yōu)先策略，而交易所市場(chǎng)入庫可質(zhì)押的便利模式，對加杠桿起到了推波助瀾的作用。因此，一旦未來(lái)資金面出現異常波動(dòng)，基金、券商等交易所參與機構將面臨解杠桿壓力，解杠桿壓力一旦兌現，將引發(fā)對交易所信用債的拋售。

　　警示　三重潛在風(fēng)險

　　隨著(zhù)大量資金涌入公司債市場(chǎng)，其中潛藏的風(fēng)險也日益受到關(guān)注。民生證券研究院首席債券分析師李奇霖對《經(jīng)濟參考報》記者表示，從絕對收益率水平來(lái)看，公司債票面率確實(shí)創(chuàng )下了近幾年來(lái)的新低。出現這種情況主要是因為實(shí)體可提供的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)有限，市場(chǎng)又存在大量資金，所以集中涌入公司債市場(chǎng)，并且存在一些加杠桿的因素（公司債可質(zhì)押，質(zhì)押以后再進(jìn)行購買(mǎi)，從而形成了循環(huán)）。李奇霖表示，公司債市場(chǎng)的潛在風(fēng)險可能來(lái)自于三個(gè)方面，一是信用風(fēng)險；二是資金鏈風(fēng)險，機構在購買(mǎi)的時(shí)候存在流動(dòng)性和期限的錯配，如果資金面出現風(fēng)吹草動(dòng)，可能會(huì )導致去杠桿；三是如果股市上漲或者打新重啟可能會(huì )分流流動(dòng)性。不過(guò)，有別于今年6月份股票市場(chǎng)的去杠桿，公司債即使出現去杠桿對于整個(gè)社會(huì )財富的影響也是相對較小的，最主要的影響還是在融資成本上。如果出現公司債的去杠桿，收益率將出現一定程度的上行，會(huì )影響企業(yè)的融資成本。

　　一位業(yè)內人士對《經(jīng)濟參考報》記者表示，對于企業(yè)而言，利率低是個(gè)好事情。對于市場(chǎng)而言，就要考慮這一現象背后的觸動(dòng)因素。目前，無(wú)法判斷出現這種情況到底是因為流動(dòng)性溢價(jià)，還是資產(chǎn)欠配下的自然選擇。核心的問(wèn)題則在于，目前市場(chǎng)并不清楚這些新增的公司債背后都是哪些機構在持有。

　　他表示，交易所債券市場(chǎng)是一個(gè)以基金券商為主的市場(chǎng)，這些機構具有高風(fēng)險偏好，本身流動(dòng)性管理能力相對較差，可能存在資產(chǎn)負債的過(guò)度錯配，這些機構可能是在以短期資金來(lái)回倒騰，或者和銀行之前存在某種協(xié)議（向銀行提供固定收益）。從常規的思維來(lái)判斷的話(huà)，目前應該是杠桿資金在買(mǎi)入這部分新增的公司債，如果是期限錯配再疊加高杠桿的話(huà)，風(fēng)險就會(huì )很大。而如果真的存在風(fēng)險的話(huà)，就不僅是交易所債市的風(fēng)險，同樣也會(huì )是銀行間市場(chǎng)的風(fēng)險，債券本身雖然是隔離的，但資金是聯(lián)通流動(dòng)的。

　　他認為，目前在債券市場(chǎng)進(jìn)行杠桿投機的機構并不太關(guān)心風(fēng)險，因為這些機構認為，只要是系統性的風(fēng)險就不是風(fēng)險，因為如果是系統性風(fēng)險，就會(huì )帶動(dòng)銀行間市場(chǎng)價(jià)格的上移，從而逼迫央行釋放流動(dòng)性?！罢麄€(gè)交易所債市，今年已經(jīng)發(fā)了好幾千億，這好幾千億里面到底有多少是投機性機構和杠桿性機構拿的，和自身的資本實(shí)力是否一致，目前無(wú)法判斷。而不知道風(fēng)險有多大，永遠是最大的風(fēng)險?！彼f(shuō)。