中國資本市場(chǎng)2019年最重要的改革——設立科創(chuàng )板并試點(diǎn)注冊制正在加速落地。日前，證監會(huì )發(fā)布《科創(chuàng )板首次公開(kāi)發(fā)行股票注冊管理辦法（試行）》和《科創(chuàng )板上市公司持續監管辦法（試行）》，自公布之日起實(shí)施。經(jīng)證監會(huì )批準，上交所發(fā)布了《上海證券交易所科創(chuàng )板股票發(fā)行上市審核規則》等6項主要業(yè)務(wù)規則以及4項配套指引，中國結算也制定了相應細則。至此，科創(chuàng )板的主要配套規則正式落地，整體制度框架已經(jīng)搭建成型。

　　規則體系加速落地

　　記者發(fā)現，相對1月30日公布的征求意見(jiàn)稿，此次科創(chuàng )板的相關(guān)制度和規則有所調整。在證監會(huì )公布的兩個(gè)文件方面，主要的修改內容包括：強調證監會(huì )要關(guān)注交易所報送審核內容、流程、信息披露要求符合相關(guān)規定；縮短發(fā)行人上市申請失敗后再次提出申請的時(shí)間，從1年縮短至6個(gè)月；在招股說(shuō)明書(shū)中免去披露核心技術(shù)人員股份的鎖定期要求；戰略投資者可以在承諾持有期內向證券金融公司出借獲配股票。

　　在交易所的主要業(yè)務(wù)規則方面，上交所相關(guān)負責人介紹，根據公開(kāi)征求意見(jiàn)情況，主要在四個(gè)方面做了調整和完善。一是進(jìn)一步明確紅籌企業(yè)上市標準。規定符合《國務(wù)院辦公廳轉發(fā)證監會(huì )關(guān)于開(kāi)展創(chuàng )新企業(yè)境內發(fā)行股票或存托憑證試點(diǎn)若干意見(jiàn)的通知》規定的相關(guān)紅籌企業(yè)，可以申請在科創(chuàng )板上市。其中，營(yíng)業(yè)收入快速增長(cháng)，擁有自主研發(fā)、國際領(lǐng)先技術(shù)，同行業(yè)競爭中處于相對優(yōu)勢地位的尚未在境外上市紅籌企業(yè)，如果預計市值不低于人民幣100億元，或者預計市值不低于人民幣50億元且最近一年營(yíng)業(yè)收入不低于人民幣5億元，可以申請在科創(chuàng )板上市。

　　二是進(jìn)一步優(yōu)化股份減持制度?？s短科創(chuàng )板股票上市規則征求意見(jiàn)稿中的核心技術(shù)人員股份鎖定期，由3年調整為1年，期滿(mǎn)后每年可以減持25%的首發(fā)前股份；優(yōu)化未盈利公司股東的減持限制，對控股股東、實(shí)際控制人和董監高、核心技術(shù)人員減持作出梯度安排。明確科創(chuàng )板股份減持的其他安排仍按照現行減持制度執行，同時(shí)，為建立更加合理的股份減持制度，明確特定股東可以通過(guò)非公開(kāi)轉讓、配售方式轉讓首發(fā)前股份，具體事項將由交易所另行規定，報中國證監會(huì )批準后實(shí)施。

　　三是進(jìn)一步明確信息披露審核內容和要求。交易所發(fā)行上市審核規則進(jìn)一步強調，在發(fā)行上市審核中，將重點(diǎn)關(guān)注發(fā)行人的信息披露是否達到真實(shí)、準確、完整的要求，是否符合招股說(shuō)明書(shū)內容與格式準則的要求。同時(shí)，關(guān)注發(fā)行上市申請文件及信息披露內容是否充分、一致、可理解，具有內在邏輯性，加大審核問(wèn)詢(xún)力度，努力問(wèn)出“真公司”，把好入口關(guān)，以震懾欺詐發(fā)行和財務(wù)造假，督促發(fā)行人及其保薦機構、證券服務(wù)機構真實(shí)、準確、完整地披露信息。

　　四是進(jìn)一步合理界定持續督導職責邊界。不再要求保薦機構發(fā)布投資研究報告；取消保薦機構就上市公司更換會(huì )計師事務(wù)所發(fā)表意見(jiàn)的強制要求；補充履職保障機制，要求上市公司應當配合保薦機構的持續督導工作。

　　在其他一些市場(chǎng)比較關(guān)注的問(wèn)題上，上交所相關(guān)負責人表示，在設立科創(chuàng )板并試點(diǎn)注冊制配套業(yè)務(wù)規則征求意見(jiàn)過(guò)程中，不少投資者建議引入T+0交易機制。經(jīng)綜合評估，按照穩妥起步、循序漸進(jìn)的原則，在本次發(fā)布的業(yè)務(wù)規則中未將T+0交易機制納入。在市場(chǎng)門(mén)檻方面，上交所表示，從數據測算看，50萬(wàn)元資產(chǎn)門(mén)檻和2年證券交易經(jīng)驗的適當性要求是比較合適的?，F有A股市場(chǎng)符合條件的個(gè)人投資者約300萬(wàn)戶(hù)，加上機構投資者，交易占比超過(guò)70%，總體上看，兼顧了投資者風(fēng)險承受能力和科創(chuàng )板市場(chǎng)的流動(dòng)性。下一步，上交所將積極推動(dòng)基金公司發(fā)行一批主要投資科創(chuàng )板的公募基金產(chǎn)品。

　　3月3日深夜，上交所又發(fā)布了《上海證券交易所科創(chuàng )板企業(yè)上市推薦指引》和《上海證券交易所科創(chuàng )板股票發(fā)行上市審核問(wèn)答》兩份文件，將科創(chuàng )板的正式實(shí)施又往前推了一步。上述兩份文件明確，保薦機構應當優(yōu)先推薦下列企業(yè)：符合國家戰略、突破關(guān)鍵核心技術(shù)、市場(chǎng)認可度高的科技創(chuàng )新企業(yè)；屬于新一代信息技術(shù)、高端裝備、新材料、新能源、節能環(huán)保以及生物醫藥等高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)和戰略性新興產(chǎn)業(yè)的科技創(chuàng )新企業(yè)；互聯(lián)網(wǎng)、大數據、云計算、人工智能和制造業(yè)深度融合的科技創(chuàng )新企業(yè)。

　　法治改革導向凸顯

　　從此次公布的規則來(lái)看，業(yè)內人士普遍認為，科創(chuàng )板的規則體系凸顯了市場(chǎng)化法治化的改革方向?！耙獙?shí)行市場(chǎng)化的發(fā)行承銷(xiāo)機制。注冊制試點(diǎn)過(guò)程中，新股的發(fā)行價(jià)格、規模，發(fā)的股票市值多少，發(fā)行節奏都要通過(guò)市場(chǎng)化方式?jīng)Q定，這和現在的做法有重大的區別。新股發(fā)行定價(jià)中發(fā)揮機構投資者的投研定價(jià)能力，建立機構投資者為參與主體的詢(xún)價(jià)、定價(jià)、配售機制?！弊C監會(huì )副主席方星海表示。

　　據介紹，實(shí)行信息披露為中心的發(fā)行審核制度，發(fā)行人符合最基本發(fā)行條件的基礎上還必須符合嚴格的信息披露要求，發(fā)行人是信息披露的第一責任人，中介機構應勤勉盡責，切實(shí)發(fā)揮對信息披露核查把關(guān)作用。發(fā)行人、中介機構應充分披露投資者作出價(jià)值判斷和投資決策所必需的信息，確保信息披露真實(shí)、準確、完整。

　　證監會(huì )首席律師焦津洪則表示，科創(chuàng )板的制度和規則嚴格遵循了黨中央、國務(wù)院關(guān)于設立科創(chuàng )板并試點(diǎn)注冊制的基本要求，堅持市場(chǎng)導向、強化市場(chǎng)約束，也堅持法治導向，確保每項制度和每項規則都能夠做到于法有據，并著(zhù)重提高違法成本。同時(shí)以信息披露為中心促進(jìn)市場(chǎng)各方主體歸位盡責，同時(shí)也體現了科創(chuàng )企業(yè)的特點(diǎn)和合理需求，努力提高這些制度和規則的針對性和包容性。

　　光大證券認為，與主板發(fā)行配售機制相比，科創(chuàng )板新股發(fā)行配售機制出現了兩點(diǎn)核心變化：定價(jià)市場(chǎng)化和配售向機構傾斜。在詢(xún)價(jià)環(huán)節，詢(xún)價(jià)機構類(lèi)型基本不變，詢(xún)價(jià)機構報價(jià)多元化。在定價(jià)環(huán)節，定價(jià)方式市場(chǎng)化，淡化市盈率控制。在配售環(huán)節，科創(chuàng )板新股配售向機構投資者傾斜，公募、社保、養老金比例提升。該券商預計，機構參與科創(chuàng )板的新股網(wǎng)下配售難度會(huì )顯著(zhù)增加。

　　中泰證券也認為，征求意見(jiàn)稿將科創(chuàng )板網(wǎng)下配售比例由主板的20%至70%提升到60%至80%，此次正式稿進(jìn)一步提升公募、養老金、保險等機構配售比例（從40%提升至50%），機構獲配比例提升，將進(jìn)一步提升話(huà)語(yǔ)權，提升機構參與積極性，為打破目前的23倍市盈率定價(jià)、實(shí)行詢(xún)價(jià)市場(chǎng)化發(fā)行奠定基礎。

　　中信建投認為，對于科創(chuàng )板的發(fā)行對象，雖然仍是網(wǎng)下向符合條件的專(zhuān)業(yè)機構投資者詢(xún)價(jià)發(fā)行和網(wǎng)上向社會(huì )公眾投資者定價(jià)發(fā)行相結合的方式進(jìn)行發(fā)行，但是向專(zhuān)業(yè)投資者傾斜明顯。在科創(chuàng )板的交易制度上，《上海證券交易所科創(chuàng )板股票交易制度特別規定》中新增了要在條件成熟時(shí)引入做市商制度的內容。做市商為科創(chuàng )板買(mǎi)賣(mài)雙方提供報價(jià)，可以為科創(chuàng )板股票的交易提供流動(dòng)性。引入做市商制度，是充分學(xué)習和借鑒美國納斯達克市場(chǎng)的交易制度先進(jìn)經(jīng)驗的做法，可以起到價(jià)格發(fā)現、穩定市場(chǎng)、抑制價(jià)格操控和增強市場(chǎng)流動(dòng)性等作用。

　　增量改革以點(diǎn)帶面

　　2018年以來(lái)，資本市場(chǎng)在我國國民經(jīng)濟特別是推進(jìn)經(jīng)濟高質(zhì)量發(fā)展中的重要性和戰略地位日益凸顯，設立科創(chuàng )板并試點(diǎn)注冊制，正是在這樣一個(gè)歷史背景下推出的重大改革。中共中央政治局第十三次集體學(xué)習指出，要建設一個(gè)規范、透明、開(kāi)放、有活力、有韌性的資本市場(chǎng)，完善資本市場(chǎng)基礎性制度，把好市場(chǎng)入口和市場(chǎng)出口兩道關(guān)，加強對交易的全程監管。此前的中央經(jīng)濟工作會(huì )議也提出，資本市場(chǎng)在金融運行中具有牽一發(fā)而動(dòng)全身的作用，要通過(guò)深化改革，打造一個(gè)規范、透明、開(kāi)放、有活力、有韌性的資本市場(chǎng)，提高上市公司質(zhì)量，完善交易制度，引導更多中長(cháng)期資金進(jìn)入，推動(dòng)在上交所設立科創(chuàng )板并試點(diǎn)注冊制盡快落地。

　　證監會(huì )主席易會(huì )滿(mǎn)表示，設立科創(chuàng )板主要目的是：增強資本市場(chǎng)對實(shí)體經(jīng)濟的包容性，更好地服務(wù)具有核心技術(shù)、行業(yè)領(lǐng)先、有良好發(fā)展前景和口碑的企業(yè)，通過(guò)改革進(jìn)一步完善支持創(chuàng )新的資本形成機制。設立科創(chuàng )板是深化資本市場(chǎng)改革的具體舉措。這次改革不僅是新設一個(gè)板塊，更重要的是，堅持市場(chǎng)化法治化的方向，在發(fā)行、交易、信息披露、退市等各個(gè)環(huán)節進(jìn)行制度創(chuàng )新，建立健全以信息披露為中心的股票發(fā)行上市制度，發(fā)揮科創(chuàng )板改革試驗田的作用，形成可復制可推廣的經(jīng)驗。

　　長(cháng)城證券認為，注冊制和科創(chuàng )板的相輔相成正是中國式改革的特征，那就是以增量做突破，以點(diǎn)帶面，破舊立新，創(chuàng )造市場(chǎng)化發(fā)行的市場(chǎng)環(huán)境。通過(guò)資本市場(chǎng)存量改革方式支持新興產(chǎn)業(yè)發(fā)展，面臨成本高、阻力大等實(shí)際困難，新興產(chǎn)業(yè)自身發(fā)展的獨特要求難以實(shí)現，許多公司連上市的財務(wù)標準都難以達到。通過(guò)注冊制，以企業(yè)為主體，以市場(chǎng)為導向，動(dòng)員和吸引更多的社會(huì )資本進(jìn)入科創(chuàng )板，形成產(chǎn)業(yè)聚集和市場(chǎng)聚焦，打造新興產(chǎn)業(yè)企業(yè)的培育基地，為中國經(jīng)濟實(shí)現創(chuàng )新驅動(dòng)的轉變提供強大動(dòng)力。

　　天風(fēng)證券分析師宋雪濤認為，解決金融體系的期限錯配和資本結構錯配，最重要的是需要改變以間接融資為主的融資結構，建立強大的資本市場(chǎng)，通過(guò)直接融資提高要素的配置效率。長(cháng)期以來(lái)，受股票供求結構、上市公司行業(yè)結構和投資者結構、券商連帶責任等問(wèn)題的影響，我國股票市場(chǎng)往往具有“牛短熊長(cháng)”的特征。要徹底改變這一情況，需要從增量改革的思路出發(fā)，對資本市場(chǎng)進(jìn)行相關(guān)變革。

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