從中國人民銀行公布的11月金融統計數據來(lái)看，當前經(jīng)濟基本面呈現三方面特點(diǎn)：一是社會(huì )融資增速出現拐點(diǎn)；二是融資結構繼續改善；三是經(jīng)濟復蘇動(dòng)力仍然強勁。

　　從總量來(lái)看，11月新增人民幣1.43萬(wàn)億元，同比多增456億元，略高于10月；11月末貸款余額同比增長(cháng)12.8%，比10月末低0.1個(gè)百分點(diǎn)，較6月的年內高點(diǎn)已回落0.4個(gè)百分點(diǎn)。11月新增社會(huì )融資規模2.13萬(wàn)億元，比上年同期多1406億元，同比增量為3月以來(lái)最低水平；社融存量同比增長(cháng)13.6%，比10月末低0.1個(gè)百分點(diǎn)，年內首次出現回落。社融增速回落，表明4月以來(lái)貨幣政策的邊際收緊已由貨幣端傳導至信用端。

　　從結構來(lái)看，11月新增人民幣貸款中，居民部門(mén)新增中長(cháng)期貸款5049億元，同比多增360億元，增幅下滑至6月以來(lái)的最低水平，表明房地產(chǎn)市場(chǎng)進(jìn)一步降溫；企業(yè)部門(mén)新增中長(cháng)期貸款5887億元，同比多增1681億元，增幅較10月小幅回落，表明實(shí)體經(jīng)濟復蘇環(huán)境下企業(yè)貸款需求仍然強勁。

　　新增社融中，貸款和政府債券仍然是主要支撐因素，但表外融資和企業(yè)債券融資均同比少增。11月三項表外融資合計減少2044億元，同比多減981億元，在經(jīng)濟內生性動(dòng)力逐漸增強之后，監管對于非標融資的監管仍在收緊。企業(yè)債券凈融資862億元，創(chuàng )2018年10月以來(lái)最低水平，同比少增2468億元，為2017年12月以來(lái)的最低值。11月信用債違約事件沖擊之下，市場(chǎng)風(fēng)險偏好明顯下降，成為企業(yè)債融資大幅回落的主因。

　　從貨幣供應量來(lái)看，11月末M2同比增長(cháng)10.7%，較10月末高0.2個(gè)百分點(diǎn)，財政支出速度加快和結構性存款壓降臨近尾聲，共同推升了M2增速。M1同比增長(cháng)10%，較10月末高0.9個(gè)百分點(diǎn)，創(chuàng )2018年2月以來(lái)最高水平。存款活化程度繼續提高，表明企業(yè)購買(mǎi)原材料、加大補庫存以及擴大資本開(kāi)支的意愿上升，預示著(zhù)經(jīng)濟復蘇動(dòng)力仍然充沛。

　　這一點(diǎn)可以從其他數據得到佐證。據海關(guān)總署統計，11月出口同比增長(cháng)14.9%，遠超市場(chǎng)預期，達到年內最高水平。由于其他經(jīng)濟體仍然受困于疫情，生產(chǎn)尚未完全修復，只能加大從中國的進(jìn)口力度，一定程度上回歸了全球金融海嘯之前“中國生產(chǎn)，世界消費”的狀態(tài)。而出口發(fā)動(dòng)機加速之后，一方面將拉動(dòng)制造業(yè)投資增速反彈，另一方面也將通過(guò)擴大就業(yè)進(jìn)而拉動(dòng)消費和服務(wù)，整個(gè)經(jīng)濟的內生增長(cháng)動(dòng)力將進(jìn)一步增強并至少延續至明年上半年。

　　盡管11月CPI出現了近年來(lái)的首次負增長(cháng)，但主要受到食品尤其是豬肉價(jià)格的擾動(dòng)。剔除食品和能源的核心CPI同比增長(cháng)0.5%，保持穩健，PPI則在加速回歸正增長(cháng)區間，因此，物價(jià)并不存在持續通縮基礎，不會(huì )成為貨幣政策的掣肘。

　　在這種情況下，貨幣政策將會(huì )進(jìn)一步回歸正?；?。在近期的一系列表態(tài)中，央行已經(jīng)傳達出政策將轉向中性的信號?！度径蓉泿耪邎绦袌蟾妗穼Α鞍押秘泿殴傞l門(mén)”和“保持宏觀(guān)杠桿率基本穩定”的強調，預示著(zhù)明年的整體信用增長(cháng)將會(huì )邊際收斂。

　　因此，筆者預計11月社融增速見(jiàn)頂之后，后續將會(huì )繼續回落。特別是在明年政府債券發(fā)行回歸常態(tài)和高基數的聯(lián)合作用下，明年上半年社融增速將會(huì )加速下滑，全年增速預計為10%左右，與名義國內生產(chǎn)總值增速基本吻合。在穩健貨幣政策的引導下，經(jīng)濟增速將逐漸向潛在產(chǎn)出增速回歸。