摘自《互聯(lián)網(wǎng)金融手冊》，謝平 鄒傳偉 劉海二
著(zhù)，中國人民大學(xué)出版社2014年4月出版。
余額寶是由支付寶為個(gè)人用戶(hù)打造的一項余額增值服務(wù)，于2013年6月13日上線(xiàn)，在短短幾個(gè)月的時(shí)間內發(fā)展迅速。天弘基金公司的數據顯示，截至2013年12月，余額寶的客戶(hù)數達4303萬(wàn)人，基金規模達1853億元。余額寶的推出，使得天弘基金公司的資產(chǎn)排名從2013年第一季度末的第46位躍居至2013年底的第2位。到2014年2月，天弘基金公司的資產(chǎn)超過(guò)4000億元，為我國基金業(yè)第一。余額寶以大多數人都沒(méi)有預料到的方式，顯著(zhù)改變了我國基金業(yè)的格局。
余額寶的成功得益于實(shí)現了多贏(yíng)：一是基金公司能夠通過(guò)支付寶這一平臺擴大基金產(chǎn)品的銷(xiāo)量；二是支付寶作為連接中小散戶(hù)與基金公司的橋梁，可以賺取一定的中介費用；三是散戶(hù)也可以通過(guò)余額寶進(jìn)行碎片化理財，并且不影響客戶(hù)的流動(dòng)性。余額寶的創(chuàng )新主要體現在申購與贖回兩方面。
在申購方面，由于支付寶不具備基金托管人資格，客戶(hù)資金必須及時(shí)從支付寶轉移到天弘基金在銀行開(kāi)立的托管賬戶(hù)，這一過(guò)程必須實(shí)時(shí)完成，否則就會(huì )有違規嫌疑�？蛻�(hù)資金流動(dòng)實(shí)際上分為購買(mǎi)與轉移兩個(gè)環(huán)節。在購買(mǎi)環(huán)節，首先是支付寶余額轉入余額寶；在資金轉移環(huán)節，則是在資金轉入余額寶賬戶(hù)后，通過(guò)信息技術(shù)自動(dòng)把這筆資金從余額寶轉入天弘基金的托管銀行賬戶(hù)。
在贖回方面，余額寶的一大創(chuàng )新就是實(shí)時(shí)贖回。如果贖回是申購環(huán)節的逆操作，就不存在違規的問(wèn)題，但這無(wú)法實(shí)現T+0贖回。要實(shí)現實(shí)時(shí)贖回，還有其他兩種方式，不過(guò)都有違規之嫌。
雖然余額寶的銷(xiāo)售繞過(guò)了銀行，但在現階段還不能脫離銀行而單獨存在，第三方支付公司的客戶(hù)信息還需要通過(guò)銀行來(lái)驗證，資金劃撥和清算仍需要通過(guò)銀行系統來(lái)完成。
余額寶的宏觀(guān)影響，主要是改變了全社會(huì )活期存款和定期存款的比重，可能使銀行存款的平均成本上升。但銀行貸款利率主要取決于貸款者的風(fēng)險溢價(jià)和貸款供需力量的對比，不一定與存款成本同比例上升�？偟男Ч赡苁�，銀行利差收窄，余額寶的客戶(hù)分享了原來(lái)屬于銀行的一部分利差收入。
但是余額寶不是存款，可能存在由于基金管理能力的下降，導致收益率下降，甚至本金損失的可能性。需要指出的是，余額寶于2013年6月推出后，適逢銀行間市場(chǎng)資金緊張，利率高企，甚至幾度出現“錢(qián)荒”的局面。這是余額寶能取得較高收益的宏觀(guān)背景，但這種情況不一定能一直持續下去。
二是余額寶可能投資于非貨幣市場(chǎng)產(chǎn)品等高風(fēng)險的產(chǎn)品。三是當經(jīng)濟處于下行期，余額寶為實(shí)現高收益可能采取更加冒進(jìn)的投資策略，使市場(chǎng)風(fēng)險發(fā)生的可能性增加。
余額寶極大地刺激了我國基金業(yè)，出現了大量“第三方支付+基金”合作的金融產(chǎn)品。在利率市場(chǎng)化背景下，這類(lèi)金融產(chǎn)品的規模預計在未來(lái)1~2年內還會(huì )持續增長(cháng)（特別考慮到銀行間市場(chǎng)資金持續緊張的局面），如果達到萬(wàn)億規模，將對我國金融體系產(chǎn)生不可忽視的影響。因此有必要討論，哪些金融產(chǎn)品適合作為支付工具，分別有什么風(fēng)險。
金融產(chǎn)品要作為支付工具，必須具有低波動(dòng)率、高流動(dòng)性的特點(diǎn)。這兩個(gè)特點(diǎn)之間有緊密的聯(lián)系，但不存在直接因果關(guān)系。即有A不一定有B，反之亦然。同時(shí)，金融產(chǎn)品是否具有這兩個(gè)特點(diǎn)，除自身因素外（比如頭寸構成），還在很大程度上取決于市場(chǎng)環(huán)境。
首先，在統計學(xué)上，低波動(dòng)率要求金融產(chǎn)品價(jià)格在時(shí)間序列上變化不大，特別是虧損的時(shí)候不多。這樣，金融產(chǎn)品就能起到保值作用，一定程度上接近貨幣的價(jià)值儲藏功能。有兩個(gè)途徑使金融產(chǎn)品具有低波動(dòng)率。第一，金融產(chǎn)品本身是一個(gè)足夠分散的證券組合，從而單個(gè)或部分證券頭寸的價(jià)格波動(dòng)不會(huì )對整個(gè)組合的價(jià)格產(chǎn)生顯著(zhù)影響。第二，金融產(chǎn)品（或底層證券頭寸）的風(fēng)險比較低，比如：(1)發(fā)行人或交易對手的資質(zhì)比較好;(2)在資本結構中處于優(yōu)先位置;(3)期限比較短;(4)條款比較標準。
其次，流動(dòng)性主要指金融產(chǎn)品的變現能力在一些場(chǎng)合，金融產(chǎn)品的流動(dòng)性也體現為，在信貸市場(chǎng)上（比如向中央銀行和其他銀行融資）作為抵押品的質(zhì)量。抵押品質(zhì)量越高，估值折扣越小。也就是轉化為現金、在中央銀行儲備等能滿(mǎn)足支付要求的一般等價(jià)物的能力。貨幣市場(chǎng)基金主要投資于現金、協(xié)議存款、定期存款、大額存單、國債和央行票據等，在通常情況下具有低波動(dòng)率、高流動(dòng)性的特點(diǎn)。特別是目前，提前支付不罰息的協(xié)議存款在我國貨幣市場(chǎng)基金的資產(chǎn)配置中占了很高的比例。協(xié)議存款沒(méi)有二級市場(chǎng)交易，公允價(jià)值的變化來(lái)自應計利息的變化，因此波動(dòng)率很低。協(xié)議存款的流動(dòng)性，主要來(lái)自可以提前從銀行提取的權利（這相當于一個(gè)美式期權）�！疤崆爸Ц恫涣P息”則使協(xié)議存款在提取時(shí)不會(huì )遭遇流動(dòng)性折扣。
綜上所述，貨幣市場(chǎng)基金最適合與支付掛鉤。實(shí)際上，美國的M2統計中就包括能夠簽發(fā)支票的貨幣市場(chǎng)存款賬戶(hù)和貨幣市場(chǎng)基金份額。但貨幣市場(chǎng)基金不是無(wú)風(fēng)險資產(chǎn)，也不像存款一樣受存款保險保護，不是在任何市場(chǎng)環(huán)境下都具有低波動(dòng)率、高流動(dòng)性的特點(diǎn)。實(shí)際上，2008年9月，全球貨幣市場(chǎng)基金行業(yè)就遭遇了很大的危機。這說(shuō)明，要充分認識“第三方支付+貨幣市場(chǎng)基金”合作的金融產(chǎn)品的風(fēng)險，并制定相應的監管措施。
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