供給側改革成為當下中國經(jīng)濟熱詞，而從供給、生產(chǎn)端入手的供給側改革，又與我國內生性的國企改革一脈相承。隨著(zhù)政策紅利的打包落地，央企改革正在邁入加速期。近期，“國資委批準南光集團和珠海振戎實(shí)施重組”，類(lèi)似的“央企集團”停牌并購重組的消息也越來(lái)越多地見(jiàn)諸報端。央企的改革，給二級市場(chǎng)帶來(lái)了不少投資機會(huì )。一個(gè)中國中車(chē)(13.43 -2.26%,買(mǎi)入)的出現，曾經(jīng)讓不少投資者賺了個(gè)盆滿(mǎn)缽滿(mǎn)。多家機構分析，央企改革大戲才剛剛拉開(kāi)序幕，在即將到來(lái)的2016年，央企改革主題依然值得投資者去持續關(guān)注。

　　從源頭改革盤(pán)活央企活力

　　央企是國家經(jīng)濟命脈,是百姓民生的支柱，也是提高國際競爭力的基石。然而我國國有企業(yè)的現狀卻不容樂(lè )觀(guān)，國有企業(yè)ROE與民營(yíng)企業(yè) ROE的差距不斷拉大。2013年A股上市公司整體ROE水平13.6%，而國資委公布的全國國有企業(yè)ROE水平僅5.1%。A股上市公司中，約一半的國有企業(yè)ROE水平低于非國企ROE水平。解決“大而不強”是擺在國企，特別是央企面前最緊急的任務(wù)。中國企業(yè)研究院首席研究員李錦認為，供給側改革將寬泛的“管理”轉變?yōu)椤敖Y構性改革”，從企業(yè)端改善資源整合力度、清理低效資產(chǎn)、盤(pán)活存量提高效能，最終反映到市場(chǎng)上是提高企業(yè)競爭力。

　　對于央企改革的方式，國泰君安(22.85 -2.14%,買(mǎi)入)認為，央企改革、結構調整和轉型升級決定了央企合并重組是大概率事件。不經(jīng)歷大整合、大重組，“中國制造”2025不會(huì )順利實(shí)施。這種央企“強強聯(lián)合”的方式，短期內可以避免內部的惡性競爭，長(cháng)期對于打造國家品牌“走出去”戰略效果更為明顯。

　　目前，政策上也為央企改革重組“大開(kāi)綠燈”。早在2013年，證監會(huì )就將上市公司并購重組事項列入了“豁免/快速”審核通道。針對曾經(jīng)給央企改革重組造成重大阻礙的稅收較重、融資成本高、機制不完善和審批環(huán)節長(cháng)等機制，今年8月證監會(huì )、財政部、國資委、銀監會(huì )四部委聯(lián)合發(fā)文，聲明要通過(guò)多種方式進(jìn)一步深化改革、簡(jiǎn)政放權，大力推進(jìn)上市公司并購重組。

　　從已有的典型重組案例來(lái)看，目前央企重組較為清晰的方式有四類(lèi)：一是行業(yè)內合并，二是行業(yè)內兼并，三是上下游一體化，四是大平臺小公司，對應的二級市場(chǎng)的投資機會(huì )也可以從中挖掘。

　　行業(yè)內并購重組

　　行業(yè)內合并，即在競爭領(lǐng)域、主業(yè)有相互重疊或優(yōu)勢互補的企業(yè)進(jìn)行合并，中國南車(chē)和中國北車(chē)合并成“中國中車(chē)”就是最典型案例。中國南車(chē)和中國北車(chē)合并前的業(yè)務(wù)幾乎相同，合并的目的主要是為了防止兩者在國家“走出去”戰略中的惡意競爭。

　　申萬(wàn)宏源(10.54 -3.04%,買(mǎi)入)分析師認為，產(chǎn)品同質(zhì)化高、國際競爭激烈的央企最有可能發(fā)生集團層面的合并。從2014年世界500強排行榜來(lái)看，央企上榜43家，主要分布在軍工、石油石化、電力電網(wǎng)、鋼鐵、有色等行業(yè)，而在核工業(yè)、航天、航空運輸、文化傳媒、旅游、紡織輕工方面至今都是空缺。那么政府可能從國家層面推進(jìn)這些領(lǐng)域核心力量的合并。

　　南北車(chē)合并后，核電系也更跟隨南北車(chē)“走出去”意愿進(jìn)行整合，中核集團副總經(jīng)理俞培根在跟隨習主席訪(fǎng)英時(shí)表示，國家要準備成立“華龍公司”，將中核和中廣核目前各自研發(fā)的“華龍一號”技術(shù)都整合到該公司中，負責將來(lái)“華龍一號”技術(shù)在海外的推廣、開(kāi)發(fā)工作，這與南北車(chē)合并初衷如出一轍。那么，隨著(zhù)合并業(yè)務(wù)不斷推進(jìn)，中電投集團旗下上市公司東方能源(24.34 +0.16%,買(mǎi)入)、上海電力(15.53 -2.82%,買(mǎi)入)、中電遠達(22.55 -1.66%,買(mǎi)入)和吉電股份(9.81 -2.00%,買(mǎi)入)將有改革預期。

　　12月1日，南光集團和珠海振戎經(jīng)國務(wù)院批準進(jìn)行整合，南光集團和珠海振戎都擁有國營(yíng)進(jìn)口原油資質(zhì)，業(yè)內專(zhuān)家稱(chēng)，雙方從業(yè)務(wù)格局來(lái)看，極有可能在油氣及其中轉儲運、物流方面展開(kāi)整合重組。據公開(kāi)報道稱(chēng)，11月6日國務(wù)院副主任到南廣調研就透露雙方將進(jìn)行重組。南光集團旗下?lián)碛心瞎馐?、南光?shí)業(yè)、南光貿易、南光投資等13家企業(yè)，目前均未上市，未來(lái)或許將成為整合的重要目標。

　　此外，12月1日，中遠航運(14.25 停牌,買(mǎi)入)披露停牌公告，預計復牌時(shí)間不會(huì )晚于2016年1月10日，這是繼8月份中航系和中海系旗下5家上市公司進(jìn)行整合的最新進(jìn)展；此外國藥集團旗下兩大上市公司國藥一致(66.15 停牌,買(mǎi)入)和現代制藥(37.15 停牌,買(mǎi)入)也自10月21日起停牌籌劃重大事項。11月30日國藥集團停牌公告中稱(chēng)，方向初步定為國藥集團旗下醫藥商業(yè)醫藥工業(yè)資產(chǎn)重組。

　　11月9日，中糧包裝宣布，奧瑞金(27.47 -2.24%,買(mǎi)入)將購入公司25%~27%股權。奧瑞金和中糧包裝是行業(yè)內的龍頭，此次奧瑞金參與中糧集團改革，能使二者業(yè)務(wù)協(xié)同，資本協(xié)同，提升行業(yè)內競爭力。

　　行業(yè)內兼并

　　行業(yè)內兼并收購是指經(jīng)營(yíng)狀況較差的企業(yè)被經(jīng)營(yíng)效益更好的企業(yè)兼并，主要發(fā)生在產(chǎn)能過(guò)剩行業(yè)。如鋼鐵行業(yè)一直都是外界猜測的行業(yè)內兼并重點(diǎn)。我國粗鋼產(chǎn)能逐年上升，但利用率卻逐年下降。今年上半年，我國半數左右的大中型鋼廠(chǎng)處于虧損狀態(tài)。今年3月份，工信部公布的《鋼鐵產(chǎn)業(yè)調整政策（2015年修訂）（征求意見(jiàn)稿）》中提出到2025年，前10家鋼鐵企業(yè)粗鋼產(chǎn)量占全國比重不低于60%，還要形成3至5家全球范圍內有較強競爭力的超大型鋼鐵企業(yè)集團。

　　從央企的整合預期來(lái)看，寶鋼集團旗下子公司八一鋼鐵(8.47 -3.75%,買(mǎi)入)和韶鋼松山(4.86 -3.76%,買(mǎi)入)的整合預期較大。從業(yè)績(jì)角度看，八一鋼鐵負債率連續上升，資不抵債，10月31日接受新疆八一鋼鐵集團財務(wù)資助，而韶鋼松山上半年鋼鐵產(chǎn)量均下降20%多。目前，一些整合動(dòng)作已經(jīng)開(kāi)始，11月17日韶鋼松山公布資產(chǎn)重組預案，擬將19.4億元作價(jià)資產(chǎn)注入旗下公司寶鋼特鋼韶山公司。

　　平安證券認為，為配合“走出去”的目標，鋼鐵企業(yè)業(yè)績(jì)虧損問(wèn)題亟待解決，也是行業(yè)兼并的重要戰略。今年6月份，原寶鋼集團副總經(jīng)理馬國強被任命為武鋼集團董事長(cháng)，未來(lái)兼并預期強烈，對于利用率及收益率低下的鋼鐵產(chǎn)業(yè)，兩者兼并能解決惡性競爭，實(shí)現資源優(yōu)勢互補。

　　上下游一體化

　　產(chǎn)業(yè)鏈整合是指通過(guò)行業(yè)集中度低、效益低下、分散在產(chǎn)業(yè)鏈各個(gè)環(huán)節的企業(yè)，實(shí)現上下游行業(yè)一體化發(fā)展。如中國有色金屬集團的中國鋁業(yè)(5.04 -2.51%,買(mǎi)入)公司、中國有色礦業(yè)集團、中國黃金集團、中國五礦集團等8家企業(yè)，涉及上游到下游各個(gè)環(huán)節，對于此番央企改革，有色集團在上下游產(chǎn)業(yè)鏈進(jìn)行改革最為可能。

　　今年8月，實(shí)際控股人為中國五礦集團的中鎢高新(16.01 停牌,買(mǎi)入)停牌進(jìn)行重大資產(chǎn)重組，公司在12月4日的公告中披露，擬將中國五礦集團公司旗下湖南柿竹園有色金屬公司相關(guān)資產(chǎn)注入公司，實(shí)現上下游產(chǎn)業(yè)鏈進(jìn)一步完善。

　　平安證券認為，基于央企的主營(yíng)業(yè)務(wù)和在行業(yè)鏈上的分布情況，有色行業(yè)大致可能按照有色金屬“勘探-研發(fā)-開(kāi)采-冶煉-加工-貿易”為路徑進(jìn)行整合，形成涵蓋行業(yè)上下游的一體化企業(yè)集團。今年8月，中鎢高新停牌進(jìn)行重大資產(chǎn)重組，鋅業(yè)股份(6.3 停牌,買(mǎi)入)11月24日停牌重組，想像空間非常大。

　　大平臺小公司的整合

　　央企企業(yè)規模龐大，很多企業(yè)只有旗下少部分公司實(shí)現上市，未來(lái)提高央企的資產(chǎn)證券化率，將背后巨大規模資產(chǎn)注入上市公司平臺實(shí)現大央企的整體上市也是改革的重要方向。

　　這一點(diǎn)，軍工集團的改革最為明顯。目前，軍工資產(chǎn)證券化率僅為25.37%，在軍工上市公司外還有大量?jì)?yōu)質(zhì)資產(chǎn)。距離要達到未來(lái)80%的軍工資產(chǎn)證券化率的要求，還有很長(cháng)的路要走。

　　如兵器集團收入規模居10大軍工集團前列，但資產(chǎn)證券化遠低于其它集團。集團旗下?lián)碛?2家上市公司，產(chǎn)品部分主要為民用，軍用部分較少。目前僅有北方導航(30.28 +0.33%,買(mǎi)入)、光電股份(30.44 -0.03%,買(mǎi)入)、北方創(chuàng )業(yè)(18.46 -2.89%,買(mǎi)入)、北化股份(14.12 停牌,買(mǎi)入)4家上市公司設計軍用商品。

　　北化股份11月23日停牌，擬收購上?；輳V精細公司52%股權、收購甲纖企業(yè)50%股權。但比這更有想象力的是北化股份的母公司中國北化非常有可能借北化股份實(shí)現中國北化整體上市。北化股份凈資產(chǎn)是中國北化的10倍，是非常典型的“大平臺小公司”。