■解碼經(jīng)濟上半場(chǎng)（二）

　　回顧上半年，央行已累計開(kāi)展三次定向降準，穩健中性貨幣政策助推金融體系去杠桿成效明顯。展望下半年，分析人士認為，盡管流動(dòng)性措辭由“合理穩定”微調至“合理充?！?，但整體而言，央行穩健中性貨幣政策基調不會(huì )改變，未來(lái)貨幣政策在推進(jìn)去杠桿時(shí)，也會(huì )更加注重力度和節奏，更好把控宏觀(guān)流動(dòng)性平衡。

　　分析人士同時(shí)預計，去杠桿仍是“持久戰”，未來(lái)貨幣政策或呈現緊信用與寬貨幣搭配格局，繼續釋放結構性去杠桿信號，預計年內央行政策力度和節奏仍會(huì )相機微調，下半年有0.5至1.5個(gè)百分點(diǎn)的降準空間。

　　資金面改善緩釋小微融資難

　　近日，針對小微企業(yè)融資難、融資貴問(wèn)題，央行接連出招。繼24日央行宣布，7月5日起下調國有大型商業(yè)銀行等人民幣存款準備金率0.5個(gè)百分點(diǎn)后，25日央行等五部委聯(lián)合印發(fā)《關(guān)于進(jìn)一步深化小微企業(yè)金融服務(wù)的意見(jiàn)》，多舉措緩解小微企業(yè)融資難融資貴問(wèn)題。

　　近期央行流動(dòng)性操作力度也明顯加大，且搭配運用工具組合，投放覆蓋短期、中期和長(cháng)期的各類(lèi)流動(dòng)性，過(guò)去兩周，央行凈投放6800億元，遠超去年同期830億元，DR007、3個(gè)月Shibor與同業(yè)存單發(fā)行利率均出現回落。對此，業(yè)內人士認為，這是政策調整以對沖去年11月以來(lái)多項去杠桿政策疊加帶來(lái)的緊縮效應，也符合央行今年來(lái)持續促進(jìn)小微企業(yè)融資的方向。

　　中信證券首席固收分析師明明表示，我國對小微企業(yè)的融資促進(jìn)政策密集出臺，通過(guò)稅收政策、貨幣政策共同助力解決融資貴、融資難問(wèn)題?！敖衲暌詠?lái)，民營(yíng)企業(yè)信用危機不斷暴露，小微企業(yè)融資再遇瓶頸。對此，國家實(shí)施組合拳，定向降準及擴大MLF擔保品范圍一起助力解決小微企業(yè)融資難問(wèn)題?！泵髅髡f(shuō)。

　　明明進(jìn)一步表示，2017年以來(lái)，監管機構接連出臺針對表外理財、銀行委外、通道、非標等業(yè)務(wù)的強監管政策，對其他企業(yè)融資尚無(wú)明確支持政策出臺。但是從歷史經(jīng)驗來(lái)看，后續其他企業(yè)融資或陸續跟進(jìn)。

　　結構性去杠桿仍將持續推進(jìn)

　　防范化解重大風(fēng)險在“十九大”報告中被列為三大攻堅戰之首，去杠桿是其中的重中之重。多位專(zhuān)家表示，從近期央行政策及操作看，未來(lái)我國繼續穩步推進(jìn)結構性去杠桿的方向仍然明確，但方式或將更加溫和和精準。

　　“從整體宏觀(guān)杠桿的角度來(lái)講，債轉股是非常有效的降低宏觀(guān)杠桿的手段?！眹医鹑谂c發(fā)展實(shí)驗室副主任曾剛表示，央行通過(guò)定向降準過(guò)程中對債轉股的投向進(jìn)行強調，一方面釋放出更多資金，有助于銀行向這方面發(fā)展，同時(shí)在政策引導方面，吸引更多目光關(guān)注這一領(lǐng)域，把更多精力投入這方面，這也是為更有效地管控宏觀(guān)杠桿創(chuàng )造條件。

　　聯(lián)訊證券首席宏觀(guān)研究員李奇霖同樣認為，定向寬松是經(jīng)濟防風(fēng)險的需要，也是為了緩解去杠桿過(guò)程中，對民營(yíng)和小微企業(yè)不對稱(chēng)的負面沖擊。他分析指出，今年來(lái)去杠桿的方向已經(jīng)發(fā)生變化，去年政策著(zhù)力點(diǎn)是金融機構的負債端，而今年是金融機構的資產(chǎn)端。

　　天風(fēng)證券銀行業(yè)首席分析師廖志明預計，當前偏緊的信用環(huán)境將有所改觀(guān)，去杠桿節奏更加溫和?！柏泿排c信貸額度已悄然微調，信貸額度管控或進(jìn)一步放松，以降低實(shí)體經(jīng)濟成本；通過(guò)貸款多增去抵補表外融資下降的思路較為明確，社融有望回到平穩增長(cháng)之軌道上?！?/p>

　　盡管去杠桿取得一定成效，但國泰君安證券全球首席經(jīng)濟學(xué)家花長(cháng)春提示，用流動(dòng)性工具來(lái)解決信用風(fēng)險引發(fā)的問(wèn)題，若沒(méi)有強有力的窗口指導，實(shí)施效果還需要進(jìn)一步觀(guān)察?！霸诮鹑谌ジ軛U的大背景下，貨幣政策邊際放松對沖宏觀(guān)審慎收緊是不得已的選擇。如果既要打破剛性?xún)陡?、將金融同業(yè)杠桿降到合理水平，又要不造成民企、小微企業(yè)融資‘一刀切’地收緊，需要諸多政策和改革相互配合，如建立有效的信用評級體系、‘僵尸國企’實(shí)實(shí)在在破產(chǎn)、建立房地產(chǎn)長(cháng)效機制等?！?/p>

　　進(jìn)一步降準空間依然存在

　　在6月20日召開(kāi)的國務(wù)院常務(wù)會(huì )議中，有關(guān)流動(dòng)性的表述為“保持流動(dòng)性合理充裕和金融穩定運行”，而在今年第一季度貨幣政策執行報告中使用的措辭則是“保持流動(dòng)性合理穩定”。同時(shí)，隨著(zhù)年內第三次定向降準落地，市場(chǎng)對貨幣政策的預期轉向結構性寬松。在貨幣政策工具方面，多位業(yè)內人士表示，我國未來(lái)可能采取“非對稱(chēng)加息”對沖貶值預期，即使用“降準+加息”組合呵護資金面。

　　“貨幣環(huán)境可能呈現緊信用、寬貨幣格局，公開(kāi)市場(chǎng)操作逆回購利率調升進(jìn)程應該已經(jīng)結束?！迸d業(yè)銀行首席經(jīng)濟學(xué)家魯政委表示。

　　興業(yè)證券研報指出，當前貨幣政策仍不離穩健中性的總基調，只是在當前國內外日趨復雜的經(jīng)濟金融環(huán)境下，進(jìn)一步強化了預調微調的作用，央行會(huì )更加關(guān)注市場(chǎng)預期的穩定，更快應對外部沖擊。

　　在引導表外回歸表內的過(guò)程中，機構普遍認為未來(lái)降準仍有空間。中金公司首席經(jīng)濟學(xué)家梁紅預計今年還將降準150個(gè)基點(diǎn)，表內信貸額度有望擴張，銀行尤其是中小銀行的資本金補充有望加快，而且可能會(huì )通過(guò)資管新規的細則發(fā)布為金融去杠桿提供更加務(wù)實(shí)、可行的操作原則。

　　魯政委認為年內仍有0.5至1.5個(gè)百分點(diǎn)的降準空間，“歷史數據顯示，法定準備金率調整對M1增速有一定的領(lǐng)先性，因此，下半年M1同比有望出現回升。年內可能的降準將帶動(dòng)央行總資產(chǎn)增速下降，總體來(lái)看貨幣市場(chǎng)利率可能緩慢回落?！彼f(shuō)。

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