12月6日，“4+7”城市藥品集中采購預中標結果出爐，A股醫藥股應聲下跌。樂(lè )普醫療、貝達藥業(yè)、普洛藥業(yè)的股價(jià)當天跌停，整個(gè)醫藥板塊九成股價(jià)下跌。

　　各方分析普遍認為，降價(jià)遠遠超預期了。原以為頂多降價(jià)30%，誰(shuí)曾想現在普遍降價(jià)60%，甚至有的降價(jià)90%。所以各機構紛紛拋售醫藥股，導致市場(chǎng)踩踏。

　　帶量采購利大于弊

　　此前，《國家組織藥品集中采購試點(diǎn)方案》強調，國家組織藥品集中采購試點(diǎn)，目的是探索完善藥品集中采購機制和以市場(chǎng)為主導的藥價(jià)形成機制，降低群眾藥費負擔，規范藥品流通秩序,提高群眾用藥安全。12月，該方案開(kāi)始落地，也就是所謂的“帶量采購”。

　　讓醫藥板塊市值兩天跌掉2000億元的帶量采購，究竟對企業(yè)有多大影響?

　　先來(lái)做一道算術(shù)題：假設有一家藥企叫做黑土醫藥，它生產(chǎn)的藥品叫銀戈，單價(jià)100元，成本1元，毛利率99%，當它的售價(jià)下降90%后，毛利率變成多少?

　　并不是9%，而是90%。由此可見(jiàn)，對于高毛利率的藥品來(lái)說(shuō)，大幅降價(jià)對毛利率的影響并沒(méi)那么可怕。

　　因為是公開(kāi)招標，價(jià)格都是企業(yè)自己報的，所以在價(jià)格和走量以及屏蔽競爭對手之間，企業(yè)做出了最利于自己的選擇。

　　銷(xiāo)售費用降低

　　根據有關(guān)規定，帶量采購影響最大的是仿制藥，對于自研藥基本沒(méi)影響。因此受影響的企業(yè)情況也不盡相同，以跌幅最明顯的樂(lè )普醫療和信立泰為例，二者均參與競標氯吡格雷，信立泰中標，而樂(lè )普醫療被拒之門(mén)外。按說(shuō)勝者為王，中標是好事情，信立泰的股價(jià)該漲，結果卻大跌眼鏡，股價(jià)大跌。

　　如果對于信立泰是利空，那么對沒(méi)中標的競爭對手又怎樣?樂(lè )普醫療的股價(jià)直接跌停。

　　從藥企方面來(lái)說(shuō)，這是一場(chǎng)沒(méi)有勝利者的較量，價(jià)格戰最終的受益者是患者。

　　但是影響真的那么大嗎?

　　以中標藥品氯吡格雷為例，25mg裝在京東大藥房的售價(jià)60元左右，根據信立泰2018年半年報披露的毛利數據，公司制劑類(lèi)藥品平均毛利90%左右，假設氯吡格雷毛利90%，倒推出成本大約6元，中標價(jià)22.36元，毛利率降為73.16%(考慮到代理商等加價(jià)環(huán)節，實(shí)際成本可能更低，毛利率也就更高)。

　　銷(xiāo)量呢?

　　根據2018年8月份集中采購座談會(huì )的內容，帶量采購將以通過(guò)一致性評價(jià)的產(chǎn)品試點(diǎn)，按照“不分質(zhì)量層次，唯一中標，70%市場(chǎng)份額”的思路執行。

　　據光大證券研究報告的統計數據，信立泰的氯吡格雷25mg包裝的市場(chǎng)占有率高達78%。2017年氯吡格雷銷(xiāo)售額約30億元，增長(cháng)14%左右，其中25mg規格估計占比約在95%以上。如此大刀闊斧地降價(jià)，看起來(lái)對公司業(yè)績(jì)影響巨大。

　　但實(shí)際影響，要從兩方面看。

　　第一，毛利雖然下降了，但是銷(xiāo)量會(huì )有明顯上漲。有人會(huì )奇怪，其市場(chǎng)占有率已經(jīng)那么高了，怎么會(huì )增加銷(xiāo)量?

　　這要從規格上分析，雖然信立泰在25mg規格上占有壟斷地位，但是在整個(gè)氯吡格雷市場(chǎng)，真正的老大還是賽諾菲。因為在使用量更大的75mg規格市場(chǎng)中，原研賽諾菲占88%，樂(lè )普占10%，信立泰占2%。賽諾菲的氯吡格雷賣(mài)多少?京東大藥房報價(jià)128元(75mg×7)。

　　當信立泰的25mg規格大幅降價(jià)的同時(shí)，75mg規格也迅速跟進(jìn)，中標價(jià)22.26元，差不多只有賽諾菲現價(jià)的六分之一，從而和賽諾菲正面對抗。信立泰通過(guò)超低的價(jià)格中標，牢牢把控25mg規格市場(chǎng)的同時(shí)，還把手伸向了更廣闊的75mg規格的市場(chǎng)。

　　經(jīng)過(guò)測算，公司只需要增加大約3倍銷(xiāo)量，就可以收復因為降價(jià)導致的毛利。隨著(zhù)集采的推進(jìn)和低價(jià)帶來(lái)的認可程度，尤其是75mg規格市場(chǎng)的高歌猛進(jìn)，這并非一個(gè)不可能完成的任務(wù)。

　　同時(shí)，集采中標后，會(huì )給公司節約大量的銷(xiāo)售費用。以2017年年報數據為例，公司全年銷(xiāo)售費用超過(guò)11.5億元，占營(yíng)收的27.82%。其中市場(chǎng)推廣費和差旅費超過(guò)8億元，眾所周知，醫療行業(yè)長(cháng)期存在“潛規則”，這些市場(chǎng)推廣費相當一部分是變相的商業(yè)賄賂。

　　按照銷(xiāo)售占比測算，預計集采后可降低4億-5億元的銷(xiāo)售費用。

　　而那些沒(méi)中標的企業(yè)，就進(jìn)入萬(wàn)劫不復的地步?

　　來(lái)看看信立泰的競爭對手，樂(lè )普醫療在阿托伐他汀和氯吡格雷兩款藥的競標中均告失利。在氯吡格雷競標的時(shí)候，樂(lè )普作為市占率較低的企業(yè)，被寄予厚望，因為低價(jià)中標對它開(kāi)拓市場(chǎng)更有利。未曾料到的是信立泰志在必得，用一個(gè)不可思議的低價(jià)斷絕了其他藥企的念想。

　　樂(lè )普醫療的氯吡格雷銷(xiāo)售額大約占全部銷(xiāo)售收入的19%左右，2018年上半年銷(xiāo)售額5.66億元，毛利率接近90%。失去了集采市場(chǎng)并不代表徹底沒(méi)有市場(chǎng)，一方面公司可以通過(guò)降價(jià)保持市場(chǎng)份額;另一方面，公司真正的實(shí)力并不在此。

　　競標失敗的兩款藥的銷(xiāo)售額占公司總營(yíng)收的30%左右，公司主要業(yè)務(wù)是占比45%的其他業(yè)務(wù)和占比24%的支架業(yè)務(wù)。

　　據2018年半年報披露，公司Ⅱ類(lèi)、Ⅲ類(lèi)醫療器械取得新產(chǎn)品注冊證12項，包括LBP60A/B/C/D全自動(dòng)臂式電子血壓計、全數字便攜式超聲診斷儀、胱抑素C測定試劑盒、中心粒細胞明膠酶相關(guān)脂質(zhì)運載蛋白測定試劑盒、一次性彈跳帽管形吻合器、一次性腹腔鏡穿刺器等多項產(chǎn)品;處于注冊申請階段的新產(chǎn)品共計28項，包括心血管相關(guān)器械、智能醫療設備、外科器械以及IVD檢測設備及耗材等。截至報告期末，公司獲得的Ⅱ類(lèi)、Ⅲ類(lèi)醫療器械主要產(chǎn)品注冊證共計330項。

　　公司上半年研發(fā)支出高達1.71億元，創(chuàng )新是公司的生命，而集采政策是鼓勵創(chuàng )新藥的。所以對于長(cháng)期依賴(lài)仿制藥的企業(yè)來(lái)說(shuō)，研發(fā)才是出路。

　　本次競標中，大幅降價(jià)的還有恒瑞醫藥(600276.SH)的厄貝沙坦，降價(jià)達到60%。恒瑞醫藥也是本次醫藥板塊集體下跌中市值蒸發(fā)最多的公司，但是仔細研究公司的財務(wù)數據，會(huì )發(fā)現公司的核心業(yè)務(wù)是自研藥，而非仿制藥。心血管藥板塊的全部營(yíng)收占營(yíng)收總體比例只有2%左右，厄貝沙坦降價(jià)對公司業(yè)績(jì)的影響微乎其微。

　　恒瑞醫藥的研發(fā)支出是各大藥企中占營(yíng)收比最高的之一，據2017年年報和2018年半年報披露，2017年研發(fā)支出占營(yíng)收比例超過(guò)12%，金額高達17.59億元，2018年上半年，公司累計投入研發(fā)資金9.95億元，比上年同期增長(cháng)27.26%，研發(fā)投入占銷(xiāo)售收入的比重達到12.82%，公司的部分藥品甚至遠銷(xiāo)歐美。幾年來(lái)，公司先后承擔了30項“國家重大新藥創(chuàng )制”專(zhuān)項項目、23項國家級重點(diǎn)新產(chǎn)品項目及30多項省級科技項目，申請了600余項發(fā)明專(zhuān)利，創(chuàng )新藥艾瑞昔布、阿帕替尼及生物創(chuàng )新藥硫培非格司亭注射液已獲批上市。在創(chuàng )新藥開(kāi)發(fā)上，已基本形成了每年都有創(chuàng )新藥申請臨床，每2-3年都有創(chuàng )新藥上市的良性發(fā)展態(tài)勢。

　　在恒瑞醫藥的財務(wù)報表中，研發(fā)支出全部費用化，財務(wù)處理非?！鞍詺狻?。但是公司的銷(xiāo)售費用占營(yíng)收比例高達37%，雖然和公司推廣創(chuàng )新藥有關(guān)，但也算是一點(diǎn)瑕疵。

　　仿制藥面臨大考

　　據Wind數據，以2017年的年報數據為例，A股醫藥板塊共計171家公司，其中銷(xiāo)售費用合計1298億元，占營(yíng)業(yè)收入的25%，遠高于上市公司的其他行業(yè)。

　　龍津藥業(yè)、步長(cháng)制藥等11家藥企的銷(xiāo)售費用占營(yíng)收比例超過(guò)50%，A股中共有69家藥企的銷(xiāo)售費用占營(yíng)收比例超過(guò)30%。

　　為什么醫藥企業(yè)的銷(xiāo)售費用占比這么高?

　　一項來(lái)自恒大研究院的調查顯示，目前藥企的銷(xiāo)售費用主要有六大流向：公關(guān)招標機構費用、公關(guān)醫院相關(guān)負責人費用、醫生回扣、醫藥代表提成、逃稅洗錢(qián)(過(guò)票)成本、統方費用。其中醫生回扣及稅務(wù)過(guò)票成本高達68%以上，是銷(xiāo)售費用的主要組成部分。

　　具有處方權的醫生直接決定了藥品的使用，長(cháng)期以來(lái)，不合理的激勵和約束機制導致了回扣成為普遍現象。醫生回扣扭曲了用藥結構，帶來(lái)了低價(jià)藥很難廣泛使用，抗生素、中藥針劑的濫用等弊端。

　　過(guò)高的銷(xiāo)售費用推高了藥價(jià)，同時(shí)也激化了醫患矛盾。醫生是主動(dòng)開(kāi)口要回扣的嗎?當然不是，不完善的招標體系是導致這種情況的根源。

　　在國務(wù)院機構改革之前，人社部負責醫保的支付，而藥品的定價(jià)部門(mén)是衛計委，雙方各自為政導致了招標機構沒(méi)有動(dòng)力去降低藥價(jià)，從制度上形成了權力尋租的可能。

　　與普通企業(yè)不同，藥企幾乎無(wú)法直接面對客戶(hù)，政府、醫院、醫生等環(huán)節，每個(gè)環(huán)節都和藥企的業(yè)績(jì)息息相關(guān)，冗長(cháng)的銷(xiāo)售鏈條也必然導致了銷(xiāo)售費用的居高不下，大幅抬高了人民群眾的看病成本。

　　可以說(shuō)，集采制度的推行是一次大的飛躍，長(cháng)期飽受詬病的藥企銷(xiāo)售費用會(huì )大幅下降，藥企的業(yè)績(jì)也更加干凈，競爭也更加透明。

　　從短期來(lái)看，中標的藥企由于大幅降價(jià)導致利潤下降，但集采的數量保證了公司后顧無(wú)憂(yōu)，降低了營(yíng)銷(xiāo)費用，可以節約費用專(zhuān)心進(jìn)行新藥的研發(fā);未中標的藥企也并非滅頂之災，除了跟進(jìn)降價(jià)外，還可以豐富產(chǎn)品結構，在其他方面實(shí)現突破。

　　而有些只靠一兩款仿制藥打天下的藥企，集采制度是一次傷筋動(dòng)骨的大考，無(wú)論中標還是未中標，都是極為不利的影響。

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