經(jīng)驗表明，金融去杠桿既需要堵住資金的高風(fēng)險流向，更需要將金融體系的流動(dòng)性疏導進(jìn)實(shí)體經(jīng)濟。唯有如此，才能在支持實(shí)體經(jīng)濟的同時(shí)，降低金融風(fēng)險，真正維護金融安全。

　　過(guò)去幾年，我國曾數次嚴堵資金流動(dòng)。2011年對農信社倒票行為的清查，2013年的“錢(qián)荒”，2015年的股市去杠桿，以及最近的債市去杠桿，均是監管部門(mén)為抑制金融杠桿而采取的緊縮政策。然而，數次“嚴堵”總是“按下葫蘆浮起瓢”，在金融體系內部催生了新的高風(fēng)險資金流動(dòng)通道，引發(fā)了新的問(wèn)題。

　　堵之所以總也堵不住，是因為我國金融體系內部存在大量可貸資金，是金融杠桿的源頭?？少J資金簡(jiǎn)單來(lái)說(shuō)就是銀行體系可以用來(lái)放貸的資金?？少J資金產(chǎn)生于實(shí)體經(jīng)濟的儲蓄，而并非如很多人所誤解的那樣來(lái)自央行的貨幣創(chuàng )造。我國國民儲蓄率接近40%，是世界其它國家和地區平均水平的兩倍。高儲蓄格局下，企業(yè)和居民將其所獲貸款的相當大部分存回了銀行，形成了可貸資金的沉淀。相反，如果經(jīng)濟中的儲蓄率很低，那么就算央行想超發(fā)貨幣，也會(huì )馬上因為發(fā)行的貨幣被企業(yè)和居民快速花出去，從而導致通脹水平的快速上行，反過(guò)來(lái)對貨幣擴張形成制約。

　　規模龐大且還在快速增長(cháng)的可貸資金，有配置出去的客觀(guān)需求。因為債權型融資在我國社會(huì )融資總量中占比超過(guò)90%，所以可貸資金配置的主要方向只能是債權型資產(chǎn)，我國杠桿率因而不斷攀升?？梢?jiàn)，要降低我國經(jīng)濟與金融體系中的杠桿率，治本之策只有兩條：第一，推進(jìn)消費轉型，降低全社會(huì )儲蓄率，從源頭上減少杠桿資金的來(lái)源；第二，大力發(fā)展股權型融資，降低債權型融資在金融體系中的占比。但這二者涉及實(shí)體經(jīng)濟和金融體系的結構轉型，盡管相關(guān)政策一直在推進(jìn)，但短期內難以看到顯著(zhù)變化。

　　在可貸資金仍大量存在的背景下，試圖通過(guò)阻塞資金通路來(lái)去杠桿，就像是在河流上筑壩，能堵得了一時(shí)，但堵不了一世。而且，堵住了現有的流動(dòng)渠道，反而會(huì )讓資金蔓延到其它地方，形成新的通道。過(guò)去幾年里，當信貸被嚴控后，資金就轉而借道影子銀行流動(dòng)。影子銀行受控后，資金就向股票市場(chǎng)集中。股市去杠桿而形成異常波動(dòng)后，資金又大量流向債市，推高了債市杠桿率。而最近，當債市融資因為去杠桿而萎縮后，委托貸款信托貸款占社會(huì )融資總量的比重大幅攀升，影子銀行死灰復燃。

　　綜上所述，在當前的金融去杠桿行動(dòng)中，只堵不疏難以奏效。各方需要認識到我國可貸資金大量存在的客觀(guān)現實(shí)，認可可貸資金資產(chǎn)配置的合理需求，認清杠桿上升的必然性。金融監管政策需要開(kāi)正門(mén)、堵后門(mén)。一方面，疏通信貸投放渠道，將可貸資金導入實(shí)體經(jīng)濟；另一方面，加強對影子銀行、金融過(guò)度加杠桿等高風(fēng)險業(yè)務(wù)的監管，抑制風(fēng)險在這些領(lǐng)域的積聚。只有兩手同時(shí)抓，疏堵結合，才能達成維護金融安全之目標。

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