春節后央行上調了常用借貸便利（SLF）利率，逆回購招標利率同步上揚，而節前央行推出了臨時(shí)流動(dòng)性便利（TLF），并上調中期借貸便利（MLF）利率。這彰顯了央行推動(dòng)去杠桿和防風(fēng)險的決心，下一步市場(chǎng)流動(dòng)性可能趨緊。

　　近年來(lái)，隨著(zhù)公開(kāi)市場(chǎng)操作以及SLF、MLF等貨幣政策工具的不斷創(chuàng )新與頻繁使用，央行在調節市場(chǎng)短期流動(dòng)性，緩和關(guān)鍵時(shí)點(diǎn)流動(dòng)性緊張，以及貨幣市場(chǎng)操作利率波動(dòng)等方面的能力增強。從近期看，央行貨幣市場(chǎng)操作利率的調整呈現三個(gè)特點(diǎn)：一是中長(cháng)期利率和短期利率普漲；二是隔夜利率上調更多；三是對不達標的地方金融機構增加懲罰性措施。這些措施具有較強的針對性。

　　2016年中央經(jīng)濟工作會(huì )議提出，貨幣政策要保持穩健中性，適應貨幣供應方式新變化，調節好貨幣閘門(mén)，同時(shí)明確，要把防控金融風(fēng)險放到更加重要的位置，下決心處置一批風(fēng)險點(diǎn)，著(zhù)力防控資產(chǎn)泡沫。

　　在“穩健中性”的貨幣政策框架下，筆者認為央行采取上述系列動(dòng)作，主要基于三個(gè)方面的考慮：一是通過(guò)提高資金成本來(lái)推動(dòng)金融領(lǐng)域去杠桿，彰顯央行堅決去杠桿和防風(fēng)險的意圖；二是通過(guò)貨幣市場(chǎng)操作利率調整，控制銀行信貸過(guò)快增長(cháng)，緩解后續通脹壓力；三是美聯(lián)儲已開(kāi)啟加息周期，提前上調貨幣市場(chǎng)操作利率，有助于緩解人民幣貶值和資本外流壓力。

　　節前，部分人士將TLF等同于“降準”，忽視了二者在資金成本上有本質(zhì)的區別。同樣，近期有分析認為貨幣市場(chǎng)操作利率的上調是變相“加息”，這也是一種誤解。一般而言，“加息”是指存貸款基準利率的上調，帶有較強的主動(dòng)調控意圖，信號意義強烈；而貨幣市場(chǎng)操作利率的上行，調整的是商業(yè)銀行向中央銀行借款的利率。目前中資銀行向央行借款約為總負債的3%，直接影響有限。而逆回購中標利率上行，更是主要由市場(chǎng)決定。

　　那么，為什么央行調整的是貨幣市場(chǎng)的利率，而不是存貸款基準利率？主要原因在于：一是目前我國經(jīng)濟還在底部，進(jìn)出口和民間投資依然低迷，企穩跡象尚不明顯，不具備全面加息的基礎和條件。二是我國以間接融資為主，對實(shí)體企業(yè)影響最大的是存貸款基準利率，加息將提高企業(yè)融資成本，不利于實(shí)體經(jīng)濟發(fā)展。三是從信貸結構看，2016年新增信貸中近一半為住戶(hù)部門(mén)貸款，若此時(shí)加息將給房地產(chǎn)市場(chǎng)帶來(lái)過(guò)大沖擊。

　　因此，此次貨幣市場(chǎng)操作利率上行，主要是為了向市場(chǎng)傳遞去杠桿和防風(fēng)險的信號預期，給市場(chǎng)參與方預留緩沖時(shí)間和整改機會(huì )，在去杠桿的同時(shí)注重防范風(fēng)險。相對來(lái)說(shuō)，貨幣市場(chǎng)操作工具是更靈活的貨幣政策工具，在目前全面加息的基礎和條件尚不具備的情況下，調整貨幣市場(chǎng)操作利率比調整存貸款基準利率更為合適。

　　當前，利率在調節資金供求和經(jīng)濟主體行為中的作用進(jìn)一步顯現，下一步央行或可進(jìn)一步健全利率傳導機制，提升傳導效率，加快推進(jìn)貨幣政策調控框架轉型，實(shí)現由數量型向價(jià)格型調控轉變。因此，央行未來(lái)將越來(lái)越傾向于采用轉向更加靈活、刺激更加溫和的貨幣政策操作工具，來(lái)調節貨幣市場(chǎng)操作利率和流動(dòng)性，更好地實(shí)現貨幣政策多重目標的平衡。