自去年經(jīng)濟工作會(huì )議定調之后，貨幣政策基調已轉向穩健中性，相比之前有所收緊。在短期經(jīng)濟增長(cháng)和通脹形勢改善，但長(cháng)期前景仍不明朗的背景下，貨幣政策的這種調整是自然而必要的。為了在新形勢下兼顧多個(gè)目標，中性貨幣政策需要把握好四個(gè)平衡。

　　第一，松與緊的平衡。日前，中國人民銀行副行長(cháng)易綱曾明確表示，中性就是不松也不緊。目前，宏觀(guān)數據普遍向好，通脹數字也明顯走高。PPI同比在今年1月已沖高至6.9%，接近了“四萬(wàn)億”時(shí)期的高點(diǎn)。在經(jīng)濟增長(cháng)動(dòng)能明顯走強的背景下，貨幣政策不宜再維持寬松。不過(guò)，對經(jīng)濟前景也不可過(guò)于樂(lè )觀(guān)。目前的經(jīng)濟復蘇動(dòng)能對地產(chǎn)投資的依賴(lài)較大，在地產(chǎn)調控之下恐難持續。而上游產(chǎn)品價(jià)格的上漲也已明顯侵蝕中游行業(yè)的利潤，PPI的上沖之勢也很難維持。目前，絕大多數分析師預測，今年我國GDP增長(cháng)6.5%，增速略低于去年。在這樣的前景下，貨幣政策也不宜走向緊縮。

　　第二，不動(dòng)與動(dòng)的平衡。所謂中性貨幣政策，就是貨幣當局不主動(dòng)地刺激或緊縮經(jīng)濟。但這不代表貨幣政策無(wú)需作為。國內通脹的沖高回落，會(huì )導致真實(shí)利率的上升，而美聯(lián)儲加息和縮表的影響也會(huì )外溢至我國。貨幣政策需要對這些內外部沖擊加以妥善對沖，方能真正營(yíng)造中性的貨幣環(huán)境。

　　第三，金融與實(shí)體的平衡。貨幣政策經(jīng)由調控金融體系的流動(dòng)性，間接影響實(shí)體經(jīng)濟的融資可獲得性。在這一貨幣政策傳導路徑上，有金融與實(shí)體兩個(gè)流動(dòng)性的“池子”。金融作為實(shí)體的上游，其流動(dòng)性如果過(guò)緊，那實(shí)體的流動(dòng)性一定松不了。但如果實(shí)體的流動(dòng)性投放不暢，而金融層面的流動(dòng)性又太寬松，那就容易形成資金“脫實(shí)入虛”之勢，推升金融泡沫和杠桿風(fēng)險。因此，中性貨幣政策需要在金融與實(shí)體兩個(gè)層面同時(shí)達成中性的態(tài)勢，既保證社融的合理增長(cháng)，又維持金融體系流動(dòng)性的平穩。

　　第四，總量與結構的平衡。在中性導向下，貨幣政策在總量方面的回旋余地并不大。政策多目標的達成，有賴(lài)于流動(dòng)性投放結構的優(yōu)化。一方面，為了抑制投資投機性住房需求，對地產(chǎn)融資要加以調控；另一方面，對于基建這樣穩增長(cháng)的重要引擎，以及三農這樣的經(jīng)濟薄弱環(huán)節，貨幣政策還應加以扶持。不過(guò)，貨幣政策主要還是一個(gè)總量工具，其調結構的能力有限，結構性地運用需有度。貨幣政策終究無(wú)法取代結構性的改革舉措。

　　總而言之，在中性基調之下，貨幣政策需要在多方面拿捏微妙的平衡。貨幣當局需合理引導市場(chǎng)，避免單邊緊縮或單邊寬松預期的產(chǎn)生。在調控上需以對沖內外部沖擊，營(yíng)造中性流動(dòng)性環(huán)境為主。而在具體操作上，需要依靠靈活的公開(kāi)市場(chǎng)操作工具，而慎用基準利率調整等“重手”。貨幣政策傳導路徑需要暢通，平衡金融與實(shí)體兩個(gè)層面的流動(dòng)性。在金融層面，流動(dòng)性要適中，不可過(guò)緊而成為社融增長(cháng)的瓶頸，但也不可過(guò)松而推升金融風(fēng)險。在實(shí)體層面，需要通過(guò)保證合理的社融增長(cháng)來(lái)推動(dòng)資金“入實(shí)”，并在結構上有保有壓，以基建投資為主要支持對象，抑制房地產(chǎn)投資投機性需求。